金融工程完整复习版

第一章 导论

金融工程：指创造性的运用各种金融工具和策略来解决人们所面临的各种金融与财务问题。

金融工程理论工具包括估价理论，证券投资组合理论，保值理论，会计关系，以及各种企业

组织形式下的税收待遇等。金融工程的实体工具包括外汇市场交易，货币市场交易，资本市

场交易，远期交易，期货交易，期权交易和互换交易。面对金融风险，金融工程的两个选择：

用确定性代替不确定性，消除对自己不利的风险。

第二章金融工程与积木分析法

套利：是指在没有成本和风险的情况下，能够获取利润的交易活动,分为时间套利，地点套

利，混合套利。

无套利：如果市场是有效率的话，市场价格必然由于套利行为作出相应的调整，重新回到均

衡的状态。这就是无套利的定价原则。根据这个原则，在有效的金融市场上，任何一项金融

资产的定价，应当使得利用该项金融资产进行套利的机会不复存在

无套利价格：无套利价格必须使得套利者处于这样一种境地：他通过套利形成的财富的现金

价值，与他没有进行套利活动时形成的财富的现金价值完全相等，即套利不能影响他的期初

和期末的现金流量状况。

无套利分析法: 无套利分析法就是要分析在没有套利机会存在时的金融资产价格，也就是无

套利价格（均衡价格）

积木分析法：积木分析法也叫模块分析法，指的是将各种金融工具进行分解或组合，以解决

各种金融和财务问题。

如何运用金融工程进行风险管理：一是用确定性代替风险（对冲），二是消除对自己不利的

风险（期权）

金融工程在风险管理中的优势：1具有更高的准确性和时效性2成本优势 3灵活性

金融风险：即金融价格风险，是金融价格变化对经营活动的影响

表内金融工具：现货金融工具

表外金融工具：衍生金融工具

多头(空头)远期交易：按预定的价格买入(卖出)某种资产

第四章 远期工具

远期合约：远期合约是买卖双方签订在未来某一时期按确定的价格购买或出售某种资产的协

议。由于合约签订所确定的价格满足合约的价值为零的条件，所以买卖双方无需任何成本就

可进入远期合约。在合约签订之后，合约价值可正可负，取决于标的资产价格的具体情况。

远期合约的构成要素：1标的资产：远期合约中用于交易的资产，称为标的资产,又称为基础

资产。2多头和空头：远期合约中许诺在某一特定时间以确定价格购买某种标的资产的一方

称为多头，而许诺在同样时间以同样价格出售此种标的资产的一方被称为空头。3到期日。

远期合约所确定的交割时间即为到期日。此时，多头支付现金给空头，空头支付标的资产给

多头。4交割价格：远期合约中所确定的价格称为交割价格。合约签定初始时刻交割价格等

于远期价格。随着时间的推移。远期价格改变，但交割价格始终相同，一般情况下远期价格

与交割价格并不相等。

远期合约特点：1非标准化合约2适应范围广泛，但对对方的信用等级要求高。

远期合约作用：1保值：是市场交易者现在利用远期交易确定某种资产的未来价格，降低甚

至消除价格变化带来的不确定性；2投机：利用远期交易来赚取远期价格与到期日即期价格

之间的差额。3价格发现：指通过远期市场推算出现货市场的未来价格

远期合约的价值：取决于远期合约在合约期间内和到期日的损益状况

商品远期合约：一种在现在约定未来特定时日交易特定标的物的合约，合约的买方同意在未

来约定时日，按约定价格支付一定金额，以交换卖方特定数量的商品。商品远期定价是根据

无套利的思想来进行定价的。

储存成本：即设施完善的仓储成本，既包括如小麦或木材等的实物商品，也包括金融交易工

具，如证券经常储存在银行的保险柜内，但后者的储存成本忽略不计。

便利收益：从暂时的当地商品短缺中获利或者具有维持生产线运行的能力，也就是持有该资

产可以产生收益。

远期外汇交易：即预约购买或预约卖出的外汇业务，亦即外汇买卖双方达成协议以预定的数

额预定的汇率在将来某一日清算的外汇交易。

远期外汇合约的构成：1对将来交割外汇的币种、数额的规定2对将来交割外汇的日期和地

点的规定3对交割的远期汇率的规定4卖方承担了按以上三个条件向买方交汇的义务，同样

地，买方承担了向卖方付款的义务5远期合约到期之前没有任何资金的交换。

远期外汇交易的作用：远期外汇交易由于固定了将来某一日的汇率，为进出口商、外汇银行

以及套利者提前固定未来的外汇现金流量，因此可以减少外汇风险。实际上，其产生就是因

为在出口商以短期信贷方式卖出商品，进口商以延期付款方式买进商品的情况下进行的，从

成交到结算这一期间对他们来讲都存在着一定的外汇风险。

远期汇率的标价方法：一种是直接标出远期外汇的实际汇率。另一种是用升水、贴水和平价

标出远期汇率和即期汇率的差额。升水表示远期外汇比即期外汇贵，贴水表示远期外汇比即

期外汇贱，平价表示两者相等。

远期交易的报价方式：一种为直接远期报价，另一种为掉期率报价。

固定交割日的远期外汇交易：这类交易的特点是事先具体规定交割的时间，外汇交割日既不

能提前，也不能推迟。

交割日不固定的远期外汇交易：交割日不固定的远期外汇交易又称择期远期交易。它是指

买卖双方在订约时事先确定交易规模和价格，但具体的交割日期不予固定，而是规定一个期

限，买卖双方可以在此期限内的任何一日进行交割。

远期汇率的决定：利率平价理论是关于远期汇率决定的理论，反映了预期的汇率变化与利率

变动的关系。

远期利率协议（FRA）：是交易双方约定在未来某个时点交换未来某个期限内一定本金基础

上的协定利率与参照利率利息差额的合约。在FRA条件下，本金只是一种用于计算的名义

本金，FRA双方并不发生本金的实际借贷活动，所以FRA就成了资产平衡表外的金融工具。

FRA的买方其目的在于保护自己免受未来利率上升的影响，而FRA的卖方其目的是保护自

己免受利率下跌的影响。FRA是场外交易的，交易币种主要有美元，日元，英镑等。

协议利率：远期利率协议中规定的固定利率,对银行而言，就是FRA的报价

参考利率：市场决定的利率，用在固定日以计算交割额

交割额：在交割日，协议一方交给另一方的金额，根据协议利率与参考利率之差计算得出。

FRA报价：FRA 报价以远期利率为基础，这种利率包含了现货市场收益率和利率期货价格

因素。实际交易价格由各银行决定。

FRA结算：FRA的结算是买方承诺在结算日向卖方支付按协定利率计算的利息，卖方则承

诺在结算日向买方支付按参照利率计算的利息。

在结算时，交易双方按照结算当日参照利率与协定利率的差额计算应支付利息差额，由应付

利息额高的一方向应付利息额低的一方进行支付。

结算日：FRA的结算日不是FRA本金借贷的到期日，而是本金借贷的起息日。利息差额应

按结算日的市场利率即参照利率来进行贴现。

远期利率协议定价：最简单的方法就是把它看作是弥补现货市场上不同到期日之间的“缺口”

的工具。

远期合约定价理论的假定：1市场上没有交易成本，没有买卖价差，没有保证金要求2远期

交易中净利润无税收或税率相同，即不需考虑税收因素3没有信用风险4市场是完全竞争的

市场，参与者是价格接受者5市场上存在唯一一个无风险利率6任何套利机会由于交易者的

积极参与而马上消失。

第五章 期货工具

欧洲美元：指存放在美国银行的海外分行或存放在外国银行的美元。

期货合约：是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、

交割方式）买入或卖出一定标准数量的某种资产的标准化协议。

期货交易的特征：1期货合约均在交易所进行。交易、双方不直接接触，而是各自跟交易所

的清算部或专设的清算公司结算2期货合约的买者或卖者可在交割日之前采取对冲交易以

结束其期货头寸（即平仓），而无须进行最后的实物交割3期货合约的合约规模、交割日期、

交割地点等都是标准化的4期货交易是每天进行结算的。而不是到期一次性进行的，买卖双

方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户。

期货合约的种类：按标的物不同，期货可分为商品期货、外汇期货、利率期货和股价指数期

货。商品期货是指标的物为实物商品的期货。外汇期货的标的物是外汇，如美元、欧元、英

镑、日元等。利率期货是指标的资产价格依赖于利率水平的期货合约，如长期国债期货、短

期国债期货和欧洲美元期货。股价指数期货的标的物是股价指数。

期货交易的功能：1套期保值2投机3价格发现

套期保值：亦称为对冲，是指为配合现货市场上的交易，而在期货市场上做与现货市场相同

或相近商品但交易部位相反的买卖行为，以便将现货市场的价格波动的风险在期货市场上转

移给第三者。

期货合约的要素：期货合约是在交易所达成的标准化的、受法律约束并规定在将来某一特定

地点和时间交收某一持定商品的合约。每一张期货合约应具备交易商品的标准数量和数量单

位、标准质量等级、合约期限、交易时间、交割时间、交收地点、交收等级、最小变动价位、

每日价格最大波动限制和保证金等要素。

期货合约与远期合约比较：1标准化程度不同2交易场所不同3违约风险不同4价格确定方

式不同5履约方式不同 6结算方式不同

基差：就是指资产的现货价格和用来为其保值的期货价格之差。若以PC表示现货价格，PF

表示期货价格，则基差就等于PC—PF。基差可能为正值也可能为负值。但在期货合约到期

日，基差应为零。

期货价格与现货价格：当标的证券没有收益，或者已知现金收益较小、或者已知收益率小于

无风险利率时，期货价格应高于现货价格。当标的证券的已知现金收益较大，或者已知收益

率大于无风险利率时，期货价格应小于现货价格。

基差风险：而基差风险则是指随着时间的推移基差的变动性，也就是指现货价格与期货价格

之间的相对价格变动，它反映了基差的变动程度。一般来说，用以进行套期保值的期货合约

与现货证券在价格变动上的相关性越低，则基差风险就越大。

基差收敛：基差随着到期日的临近而缩小并最终等于零，这种现象叫做基差收敛。基差收敛

的现象并不包括期货与现货在交易手续费、运费等等的差异，这些差异将始终存在，不会因

为接近期货交割日而有所变化。但基差缩小的过程并不是均匀的。这是因为现货价格和期货

价格都在变动，从而它们之间的差的变动率就不是一个常数，而是一个变数。这也是基差风

险产生的根源之一。

持有成本：是指融资购买标的物(即现货)所需支付的利息成本与拥有标的物期间所能获得收

益的两者之间的差额，亦即投资现货一段期间内所须支付的净成本

零息票收益率曲线：是表示即期利率(零息票收益率率)与到期日之间关系的曲线。

零息票收益率曲线的确定：实际中，零息票收益率并不总是能够直接观察到的。能够观察到

的只是附息票债券的价格。因此，一个重要的问题是如何从附息票债券的价格得出零息票收

益率曲线。一个通常的方法就是所谓的息票剥离方法。

最小变动价位：通常也被称为1个刻度，是指由交易所规定的，在进行期货交易时买卖双方

报价所允许的最小变动幅度。

保证金：在证券市场融资购买证券时，投资者所需缴纳的自备款。

结束期货部位的三种方式：一交割二冲销，指进行数量相等但方向相反的交易，使期货合约

恢复净部位为0三期货转现货。

期货市场的优势：流动性强；清算效高；具有杠杆效应；交易成本低。缺点:欠缺灵活

性，流动性相对较差，有保证金负担

套期保值比率：指持有期货合约的头寸大小与需要保值的基础资产大小之间的比率

远期价格和期货价格的关系：1当无风险利率恒定且对所有到期日都相同时，交割日相同的

远期价格和期货价格应相等2当标的资产价格与利率呈正相关时，期货价格高于远期价格。

这是因为当标的资产价格上升时，期货价格通常也会随之升高，期货合约的多头将因每日结

算制而立即获利，并可按高于平均利率的利率将所获利润进行再投资。而当标的资产价格下

跌时，期货合约的多头将因每日结算制而立即亏损，但是可按低于平均利率的利率从市场上

融资以补充保证金。相比之下，远期合约的多头将不会因利率的变动而受到上述影响。在此

情况下，期货多头比远期多头更具吸引力，期货价格自然就大于远期价格3当标的资产价格

与利率呈负相关时，远期价格就会高于期货价格。

期限结构理论：1预期理论：该理论认为长期利率应该反映预期的未来的短期利率。更精确

地说，它认为对应某一确定时期的远期利率应该等于预期的未来的那个期限的即期利率2

市场分割理论：该理论认为短期、中期和长期利率之间没有什么关系。不同的机构投资于不

同期限的债券，并不转换期限。短期利率由短期债券市场的供求关系来决定，中期利率由中

期债券市场的供求关系来决定，等等3流动性偏好理论：该理论认为远期利率应该总是高于

预期的未来的即期利率。这个理论的基本假设是投资者愿意保持流动性并投资于较短的期限。

而另一方面，长期借款的借款者通常愿意用固定利率。在没有其它选择的情况下，投资者将

倾向于存短期资金，借款者将倾向于借长期资金。于是金融中介发现他们需用短期存款来为

长期固定利率贷款融资。这将包含额外的利率风险。实际上，为了使存款者和借款者匹配，

避免利率风险，金融中介将提高长期利率超过预期未来的即期利率。这将减少长期固定利率

借款的需求，鼓励投资者存更长期限的资金。

中长期国债期货价格的确定:1根据交割最合算的国债的报价，算出该交割券的现金价格2

根据交割券的现金价格算出交割券期货理论上的现金价格3根据交割券期货的现金价格算

出交割券期货的理论报价4将交割券期货的理论报价除以转换因子即为标准券期货理论报

价，也是标准券期货理论的现金价格.

交割最便宜的债券:在任意时刻，有许多种债券可以用来交割CBOT的长期国债期货合约。

虑息票利息和到期日，它们之间的区别是很大的。空头方可以选择交割最便宜的债券进行交

割。

交割券与标准券的转换因子: 芝加哥交易所规定交割的标准券为期限15年、息票率为8%的

国债，其它券种均得按一定的比例折算成标准券。这个比例称为转换因子。

第六章 互换工具

金融互换：是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金

流的合约

互换的条件：双方对对方的资产或负债均有需求；双方在两种资产或负债上存在比较优势。

互换市场的特征：1互换不在交易所交易，主要是通过银行进行场外交易2互换市场几乎没

有政府监管。

互换市场的内在局限性：1为了达成交易，互换合约的一方必须找到愿意与之交易的另一方。

如果一方对期限或现金流等有特殊要求，他常常会难以找到交易对手2由于互换是两个对手

之间的合约，因此，如果没有双方的同意，互换合约是不能更改或终止的3对于期货和在场

内交易的期权而言，交易所对交易双方都提供了履约保证，而互换市场则没有人提供这种保

证。因此，互换双方都必须关心对方的信用。

金融互换的功能：1通过金融互换可在全球各市场之间进行套利，从而一方面降低筹资者的

融资成本或提高投资者的资产收益，另一方面促进全球金融市场的一体化2利用金融互换，

可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险3金融互换为表外业务，可以逃避外汇管制、

利率管制及税收限制。

互换的信用风险:由于互换是两个公司之间的私下协议，因此包含信用风险 。当互换对公司

而言价值为正时，互换实际上是该公司的一项资产，同时是合约另一方的负债，该公司就面

临合约另一方不执行合同的信用风险。将互换合约的信用风险和市场风险区分开来是十分重

要的。

互换特点:1暂时改变资产或负债的风险与收益特征,而不必出售原始资产或负债2表外业务,

即不会引起资产负债表内业务发生变化,却可为商业银行带来业务收入或减少风险的业务3

可以长期安排4货币种类多5互换金额较大6场外交易,形式灵活7交易成本低,流动性强,

保密性强8无政府监管

利率互换（IRS）:是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现

金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。互

换的期限通常在2年以上，有时甚至在15年以上。

货币互换:是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。

货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。

互换定价的方法：1债券组合定价2远期利率协议定价

货币互换与利率互换的比较：相同点：1以比较优势为原理为基础2无论何时都要预先支付

3互换能够以最小的不利影响被反转4都可以避免汇率风险。区别：1利率互换的不存在本

金交换，货币互换则不是2货币互换比利率互换更具灵活性3货币互换由于牵涉到本金在期

初和期末的互换，交割风险和信用风险较利息互换大。

互换的应用:1运用利率互换转换负债的利率属性2运用利率互换转换资产的利率属性3运

用货币互换转换资产和负债的货币属性

第七章 期权交易

金融期权：是指赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（简称协议价格）或执行价格

购买或出售一定数量某种金融资产的权利的合约。

金融期权合约的种类: 按期权买者的权利划分，期权可分为看涨期权和看跌期权。按期权买

者执行期权的时间划分，期权可分为欧式期权和美式期权。按照期权合约的标的资产划分，

金融期权合约可分为利率期权、货币期权（或称外汇期权）、股价指数期权、股票期权以及

金融期货期权。

期权双方的权利和义务:对于期权的买者来说，期权合约赋予他的只有权利，而没有任何义

务。作为给期权卖者承担义务的报酬，期权买者要支付给期权卖者一定的费用，称为期权费

或期权价格。期权费视期权种类、期限、标的资产价格的易变程度不同而不同。

期权的交易场所: 期权交易场所既有正规的交易所，也有场外交易市场。交易所交易的是标

准化的期权合约，场外交易的则是非标准化的期权合约。

期权交易与期货交易的区别:1权利和义务。期货合约的双方都被赋予相应的权利和义务，

而期权合约只赋予买方权利，卖方则无任何权利2标准化。期货合约都是标准化的，而期权

合约则不一定3盈亏风险。期货交易双方所承担的盈亏风险都是无限的。而期权交易卖方的

亏损风险可能是无限的（看涨期权），也可能是有限的（看跌期权），盈利风险是有限的（以

期权费为限）；期权交易买方的亏损风险是有限的（以期权费为限），盈利风险可能是无限的

（看涨期权），也可能是有限的（看跌期权）4保证金。期货交易的买卖双方都须交纳保证

金。期权的买者则无须交纳保证金5风险管理。运用期货进行的风险管理，在把不利风险转

移出去的同时，也把有利风险转移出去。而运用期权进行的风险管理时，只把不利风险转移

出去而把有利风险留给自己。

看涨期权（看跌期权）：指期权买入方按照一定价格，在规定的期限内享有向期权卖方购入

（卖出）某种商品或期货合约的权利而不承担买进(卖出)义务。

履行合约的解除方式：1对冲平仓2履行合约：交割，（股指）现金结算，期权转期货

期权的内在价值：期权的内在价值是指多方立即行使期权时可以获得的收益。看涨期权的内

在价值等于S-K；看跌期权的内在价值为K-S；当标的资产市价低于协议价格时，期权多方

是不会行使期权的，因此期权的内在价值应大于等于0。

期权的时间价值：期权的时间价值是指在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来

收益的可能性所隐含的价值。显然，标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大。

期权价格的影响因素：1标的资产的市场价格与期权的协议价格：对于看涨期权而言，标的

资产的价格越高、协议价格越低，看涨期权的价格就越高。对于看跌期权而言，标的资产的

价格越低、协议价格越高，看跌期权的价格就越高2期权的有效期：对于美式期权而言，由

于它可以在有效期内任何时间执行，有效期越长，多头获利机会就越大，而且有效期长的期

权包含了有效期短的期权的所有执行机会，因此有效期越长，期权价格越高。对于欧式期权

而言，由于它只能在期末执行，有效期长的期权就不一定（小概率）包含有效期短的期权的

所有执行机会。这就使欧式期权的有效期与期权价格之间的关系显得较为复杂3标的资产价

格的波动率：标的资产价格的波动率是用来衡量标的资产未来价格变动不确定性的指标。由

于期权多头的最大亏损额仅限于期权价格，而最大盈利额则取决于执行期权时标的资产市场

价格与协议价格的差额，因此波动率越大，对期权多头越有利，期权价格也应越高4无风险

利率：从比较静态的角度看。无风险利率越高，看跌期权的价值越低；而看涨期权的价值则

越高。从动态的角度看，当无风险利率提高时，看涨期权价格下降，而看跌期权的价格却上

升5标的资产的收益：由于标的资产分红付息等将减少标的资产的价格，而协议价格并未进

行相应调整，因此在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，而使看跌期权

价格上升。

期货期权:合约表示在到期日或之前，以协议价格购买或卖出一定数量的特定商品或资产期

货合同。期货期权的基础是商品期货合同，期货期权合同实施时要求交易的不是期货合同所

代表的商品，而是期货合同本身。

股指期权:指以未来某个时间或该时间之前以某种股指水平买进或卖出某种股票指数合约的

选择权。

利率期权:是指买方在支付了期权费后即取得在合约有效期内或到期时以一定的利率（价格）

买入或卖出一定面额的利率工具的权利。

外汇期权:也称为货币期权，指合约购买方在向出售方支付一定期权费后，所获得的在未来

约定日期或一定时间内，按照规定汇率买进或者卖出一定数量外汇资产的选择权。

奇异期权:比常规期权(标准的欧式或美式期权 )更复杂的衍生证券，这些产品通常是场外交

易或嵌入结构债券。比如执行价格不是一个确定的数，而是一段时间内的平均资产价格的期

权，或是在期权有效期内如果资产价格超过一定界限，期权就作废。

障碍期权：指在其生效过程中受到一定限制的期权，其目的是把投资者的收益或损失控制在

一定范围之内。一种类型的障碍期权为封顶期权，封顶期权又分为封顶看涨期权和封顶看跌

期权。

基本的期权交易：1直接买或卖一份期权2标的资产多头与看涨期权空头的组合，标的资产

多头与看跌期权多头的组合。

对敲交易：同时买进或卖出看涨期权和看跌期权。（一）同价对敲(买入或卖出到期日，协定

价格均相同的看涨、跌期权)。1多头2空头3看涨对敲4看跌对敲（二）异价对敲。买入

或卖出到期日相同，协定价格不同的两种期权。

第八章 混合工具

单一证券：单一证券是指证券投资者所获取的投资收益仅仅取决于单一市场因素。

混合证券：将多种基本元素市场结合于其结构之中的证券。他是涉及两个或两个以上单一市

场的证券，是不同单一证券的组合体。例如利率/汇率混合工具,利率/权益混合工具，货币/

商品混合工具。

单一证券和混合证券区别的途径：根据现存的交易市场。一般地，拥有一个深度的交易市

场、由许多市场参与者参与并在其中提供有效率的询价和报价的金融产品为单一证券。

混合证券的构造：一般而言，混合证券主要涉及到四个主要的单一市场：利率市场、外汇市

场、权益市场和商品市场。将这些市场中的任何两个或多个组合，可以创造出一种混合证券。

投资者的动机：混合证券是将一个以上的基本元素市场组合到一个单一结构的证券。理论上

单一证券具有高度的流动性，有多个市场参与者介入，因此投资者可以通过投资于不同的工

具从而构造出混合工具，但他们更趋于购买成型的产品。因为：1定价的有效性：低成本、

有效的定价2监管/政策限制：:由于监管或内部政策的限制，投资者在合成混合证券时受阻。

如一家机构投资者希望投资于利率/权益混合证券，但可能受到必须投资于AAA级证券的限

制。3市场的准入：并非所有的投资者都能够完全进入全部的基本元素市场，或在不同元素

市场中得到最有效率的定价4市场的专门知识5与单一对手交易的愿望：自己构造，多个交

易对手，直接购买混合证券，一个交易对手。

发行者的动机：发行者愿意发行混合证券有两大原因：1最普遍的原因是利用市场中的套利

机会来降低资金成本。如发行混合证券，并对所含的各种风险暴露进行套期保值，从而得到

一项纯借款，但成本更低。目的：套利2基于公司拥有的资产，创造出发行者所期望的负债

头寸的风险暴露。目的：对冲

英文版第一章：导论

购买无违约债券的不便:1需要现金2需要记名购买3影响资产负债表4筹资不便，需要借

贷。

合成零价值工具（IRS）之后的便利：1无需预付资金2不涉及购买记名债券3没有影响资

产负债表4与原始债券拥有相同的市场风险性质。

购买股票的不便：1需要现金2税收问题3影响资产负债表4监管问题5不被允许购买6法

规禁止高杠杆率的股票购买。

合成零价值工具（权益互换）之后的便利：1规避以上所有不便2拥有与该股票一样的市场

风险性质。

购买可违约债券的不便：1以上所有不便均有2可违约债券流动性不高3监管机构会有资本

金的要求。

合成零价值工具（CDS）之后的便利：1规避以上不便2一旦违约，对手赔付本金，信用违

约互换类似于购买违约保险。

结论：将现金交易转化为不同的互换交易有很多的优势，以某种特定的方式将一个远期libor

贷款合约与一个工具进行合成，金融工程更加有效方便地成功完成同样的目标。

三个例子：1运用合成工具帮助日本银行借美元2运用期权进行合理避税3波动性交易：持

有凸性工具，交易线性工具，波动率越高，收益越大。

英文版第三章：现金流工程与远期合约

合成的选择：1成本最低2流动性最好3监管最方便4从资产负债表的角度看最合适的。

合约方程：一旦一种金融工具用其他流动资产的组合复制出来了，我们就可以写出一个合约

方程，并且由此产生一系列全新的合成工具。其存在以下的假定：1没有交易成本2没有询

价差3没有信用风险4流动性市场。

运用合约方程解决市场参与者面临的实际问题：1解决留置税问题2构造合成贷款3规避资

本管制4“交叉”货币。

FX互换：FX互换是由写在同一张“交易单“上的两笔交易构成：一笔是某种货币的市场

存款，另一笔是另一种货币的市场存款。可也看做是两个交易对手分别即期购买和远期卖出

两种货币，两个交易仍然写在同一张交易单上。

FX互换的优势：1由于是银行同业工具，双方承担的风险较小2流动性较高3对资产负债

表没有影响。

本章结论：1初始时刻，远期（期货）合约无需现金支付，不需担心资金问题2远期期货合

约初始价值为零，交易者只需确定头寸，因此不需变动资产负债表3远期合约包含未来时刻

的汇兑，若一方违约，因实际交易不涉及本金，因此损失有限。

英文版第五章：互换工程导论

互换的优势：1当需要购买美国国库券时，必须在美国境内，但使用互换时，能够在任何地

方购买，因为这只涉及互换的现金流2互换操作是市场从业者日常工作的自然延伸，期初无

需融资付现3新的投资组合没有违约风险4会计，税收，监管待遇都将变得更加有利。

互换工具：互换是纯粹的现金流的交换，因此在期初无需任何额外的净现金支付，所以互换

合约的初始价值为零。合约确定一个互换利差，这样一个可调整的变量使得交易双方愿意去

交换现金流。

互换的惯例：某些经济体中，市场以互换利差报价，某些经济体中，市场以互换率报价。一

般固定利率支付方为互换合约的买方。

互换的用途：1使用股票互换进行基金管理2税收优势3规避监管4建立复合头寸5剥离信

用风险。

利率互换与其他互换的使用：1资产负债表管理2对冲风险3进行利差交易。

利率互换的两种用途：1改变投资组合的久期2技术上的运用。

货币互换与FX互换：货币互换特征：1在期初t0两个价值相同但币种不同的名义本金交换

2交割日，利息也是以不同币种形式根据达成一致的利率进行交换3最后一个交割日，本金

在此以与期初相同的汇率进行交换。FX互换特征：1没有期中的利息支付2最后的名义本

金以不同的汇率被再次交换。另一个区别：从金融工程角度看，货币互换是两个无信用风险，

不同币种的FRN交换；FX互换是不同货币的零息债券交换。货币互换比相同期限的FX互

换承受了略微不同的风险。

本章结论：有些情况下买卖证券不可行：1操作会产生现金流2证券可能有非流动性，不容

易买卖3一个证券一旦卖掉，买回来需要搜索费用。互换可以解决以上问题，并且消除可能

的信用风险。

英文版第七章：动态复制方法与合成

静态复制：直至目标工具到期或终止，复制的资产组合不需要任何调整，随着时间的推移，

合成工具的公允价值与目标价值趋于相同。

静态复制的步骤和原理：1写出将被复制的标的资产的现金流2将这些现金流分解，由此构

造某些流动资产，使得新的现金流垂直相加可以与目标资产吻合3确认目标资产的信用风险

与合成资产的风险相同，合成的资产组合就是所谓的复制资产组合。

静态复制的特征：1尽管市场风险变化，涉及复制组合中资产权重的决策是在t时决定的，

他们将保持至T不变，因此，合成工具不再需要现金的流入或流出，并且与原始工具产生

的现金流相吻合2 目的是构造与目标工具相同的到期现金流。

静态复制存在的问题：1静态复制方法依赖于其他一些资产的存在，对这些资产允许运用合

约方程，为了复制目标证券，合约方程右端必须有一个最低值，如果各组成工具的市场不存

在，就不能直接利用合约方程，从而不能构造合成工具2工具也许存在，但其不具备流动性，

如果合成工具中的各组成工具不能积极成交，尽管它们与原始资产的风险因子有相同的敏感

因子，合成因子也不能圆满复制原始资产3被复制的资产可能是高度非线性的，用线性工具

来复制非线性资产会涉及各种各样的近似4在资产定价中起到重要作用的参数可能发生变

化，并且这种情况也可能需要复制资产组合进行再平衡

动态复制：复制一个资产组合，并持续对其进行调整，使它与目标工具的价值等价的方法。

动态复制的条件：无套利的初始条件，和二叉树结构的作用。

动态复制的原理：在t1时候调整T0时确定的头寸来满足t2时的现金流。但是在调整的时

候不需要任何净现金的注入或者流出，在t1时候调整一个工具需要的现金，可以通过调整

另外一个工具获得这些现金，如果在t1调整成功，那么调整后的资产组合在t2时候等于目

标资产价值。复制也就完成了。原则是:1确定证券期限内无分红或其他支付，复制资产组合

的现金流必须与最终现金流相等2在复制过程中，不存在任何净现金流的注入或流出，初始

投入的资金应该同复制策略的真实成本相等3合成工具与目标工具的信用风险相同。

期权的动态复制：1为了确定期权的现值，我们从到期日和边界条件入手2 不断调整资产组

合的权重，使得复制资产组合与期权有相同的到期的最终现金流3最后，无现金的注入或者

流出，因此策略的初始投资就是合成的成本。

动态复制的问题：1询价差和流动性，在静态复制中，组成合成的资产组合在t时已经形成，

而且直到到期日T时不会改变，所以，询价差的存在可以忽略。但是对于动态复制，参与

者持续调整复制资产组合，这种过程很容易扩大询价差或者增加标的流动性的变化，在动态

复制的初始，询价差或流动性的未来变化是不确定的，而且也不能考虑在合成的初始费用中，

即便将该合成持有到期，这种变化也将导致附加的风险并增加费用2模型和跳跃，动态复制

在现实生活中是不完美的，它使用的是离散时间模型，但是模型本身包含了很多假设，而且

离散意味着近似，这导致模型风险。如果在动态复制过程中对多音字和可能存在跳跃风险不

加考虑，后果很严重3维护和操作费用。理论上获得动态复制策略很容易，但是事实上，执

行这个策略需要适当的头寸维持和风险管理工具，必要的软件和为此所需的人工技能可能会

带来相当可观的新费用4波动率的变化。通常当标的工具是非线性时需要进行动态复制，事

实说明，在处理非线性工具时，我们将遇到新的且不明显的风险，例如与风险因子相关的波

动率的变化等。

英文版第八章：期权的交易机制

期权本质上是一个波动率工具，关键参数是标的风险在给定区间内将有多大的波动。当然还

有很多其他的风险需要管理。隐含波动率参数可能发生变化，利率可能波动，期权的敏感性

也可能出乎意料地波动。这些风险也许并不是持有头寸的“成本”，但是他们影响了定价而

且在期权交易中起到重要作用。