创业融资如何正确选择融资方式

2023年12月12日发(作者：美人鱼芭比娃娃)

-

如何正确选择融资方式

融资即是一个企业的资金筹集的行为与过程，[1] 也就是说公司根据自身的生产经营状况、资金拥有的状况，以及公司未来经营发展的需要，通过科学的预测和决策，采用一定的方式，从一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。公司筹集资金的动机应该遵循一定的原则，通过一定的渠道和一定的方式去进行。我们通常讲，企业筹集资金无非有三大目的：企业要扩张、企业要还债以及混合动机(扩张与还债混合在一起的动机)。

企业家们确实需要调整观点，正视对于融资方式的合理决策。

啄食顺序理论

上述MM定理认为，融资方式对一个公司的价值没有影响的诸多假设前提之一，就是“不存在不对称信息”的问题。不过，在现实生活中，不对称信息的因素客观存在，导致不同融资方式对公司价值产生重大影响。融资方式在诸多因素下的差别，也自然影响到企业家在各种融资方式之间的选择顺序。

1984年美国经济学家梅耶斯(Myers)在针对企业融资方式选择的研究中提出啄食顺序理论(Pecking Order Theory)。他指出，公司管理层与投资者之间的信息不对称会导致不同融资方式对公司价值产生不同的影响。当公司宣布通过增发股票进行股权融资的时候，投资者会理解为：公司管理层认为股票价格过高，因此，投资者会抛售股票，致使公司市场价值下降。因此，通常除非不得已，公司不会采取增发配股等形式来进行股权融资。在信息出现不对称的情况下，企业会遵循内源融资>债务融资>股权融资的先后顺序来选择融资方式。梅耶斯教授之所以使用“啄食顺序”

的字眼，想必是来自于对小鸡啄米行为的观察：小鸡通常是先啄食面前的米，逐步扩大啄食的范围。

事实上，啄食顺序原则事实上同时反映了企业经营者对于融资成本、财务风险、企业控制力等方面的抉择，具有相当的合理性。如下我们分别讨论内源融资和外援融资的特点以及企业的选择。

内源融资

现代金融学把企业融资方式按照资金来源分为内源融资和外源融资方式。内源融资又称再投资(Reinvestment)，即将本企业的留存利润(Retained Earnings)转化为资本投资的过程。

留存利润是企业实现的可分配利润中未被作为红利分配给股东而留在公司的部分。例如，某企业2010年共有可分配利润3000万元，股东大会决定向股东发放股息1000万元，余下2000万元作为“留存利润”保留在公司。留存利润作为一种股权融资方式的优点是很明显的：

(1)内源融资来自企业内部，不必额外支付利息;

(2)将利润再投资可以使股东获得免除收入所得税;

(3)操作简便。企业要通过留存利润进行融资，只需要在股东大会上做出一个分红决议即可。因此，几乎不发生融资费用;

(4)对于控股股东来说，留存利润可以在不改变股权结构和比例的情况下实现融资目的，是一个对自己的控股权完全没有威胁的股权融资方式。

由于以上的好处，留存利润成为企业首选的融资来源。企业内源融资能力的大小主要取决于企业的经营规模及盈利能力，同时投资者本身的资金需求也是一个重要的因素，比如，投资人如果需要通过获取红利支付本身的债务，则客观上限制了内部融资能力。

一般的说，只有当内源融资仍无法满足企业资金需要时，企业才会转向外源融资。不过，股东大会在审批分红决议的时候，必须权衡“分红”与“留存利润”及其比例。公司必须说服股东：利润留在公司里可以产生比一般的投资更高的回报。因此，企业需要提交令人信服的投资计划。

对于很多民营企业来说，由于股本都由某一家族所有，做出再投资的决策是比较容易的。

外源融资

由于民营企业规模都很小，自有资金的滚动发展永远跟不上企业大规模所需的资金要求。随着企业规模的发展以及市场的开拓，内源融资通常难以满足企业对资金的需求，这样便需要引进外部的资金，即所谓外源融资。外源融资，即吸收其他经济主体的资本，以转化为自己资本投资的过程。外源融资可根据其融资后在企业中的位置区分为债务融资与股权融资。

债务融资指通过增加企业负债的方式取得的资金。债务需要偿还而且还会带来财务成本的增加。而股权融资指通过扩大公司股本规模的方式取得的资金。由投资者以持有公司股权的方式向公司投入资金，并依照其股权比例享有对公司的控制权、盈利分配权以及结束经营以后剩余资产的分配权。

对于公司来说，与债务相比，股权资金具有以下几个特点：

(1)股权融资所带来的盈利增加必须交纳公司所得税，而债务融资的利息成本可在税前利润中扣除;

(2)股权融资实际上就是增加公司所有人自有资金的投入，而债务融资可以在不增加股本的前提下发挥财务杆杠的作用，放大资本规模，在企业经营状况好的时候，可以放大公司的盈利能力，增加企业盈利;

(3)股权融资由于增加股本金的投入，如果原公司控制人不同比例增加股本金投入，其持股比例势必摊薄，其控制权也会因此减弱。而债务融资的增加通常不会对原控股股东的控制权构成威胁;

(4)股权融资没有偿还的问题。而债务融资需要还本付息，因而增加公司未来的偿债压力。

显然，不管是从税收的角度，还是从保持公司控制权的角度，企业家都会优先考虑债务融资方式。有专家研究过中国中小企业融资方式选择行为，发现啄食顺序理论也基本能够解释中国企业融资选择。不过，中国的上市企业似乎存在偏好股权融资的倾向，表现为上市公司争相发行新股。

笔者认为中国上市公司对于发行新股的偏好，与中国企业普遍喜欢扩大规模有关系。一方面中国经济处于高速成长期，企业普遍有较大的市场空间，另一方面，中国经济目前处于重新洗牌的过程中，企业间通过兼并重新争夺市场份额，排定市场地位，很多企业都有扩大规模的冲动，以获得市场竞争的优先地位。

中国国内的上市公司的负债率本身就比较高，要扩大规模多数只好考虑股权融资。另外，企业偏好发行新股与资本市场在某段时间的估值水平有关系。当中国国内股市的市盈率普遍比较高的情况下，企业发行股票融资就比较划算，因为较高的市盈率代表较低的资本成本。

-