证券的发行与承销

2023年12月5日发(作者：积木的玩法)

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证券发行与承销

【导语】

我国的证券发行与承销制度一发端便印上了计划经济体制的痕迹和出现了诸多非市场化、非规范化的做法。在《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称《股票条例》）、《公司法》和《证券法》未颁布之前，证券市场基本上是无法可依，在证券发行审批权方面，各地政府自行审批，无统一标准。这种混乱局面直到中国证监会成立后，尤其是在《证券法》实施后才得到适度纠正，但发行审核制度仍留有转轨经济时期的特色。2005年对《证券法》的修订，推动了证券发行与承销制度的市场化、国际化进程。

本部分阐述了证券发行的概念、分类、方式；介绍了股票、公司债券的发行条件和程序；分析了证券发行的保荐制度和审核制度；在证券承销制度方面，对证券承销及其特征进行了界定，分析了证券承销的资格、证券承销的方式和证券承销协议。

第一节 证券发行

一、证券发行概述

（一）证券发行和公开发行的概念

所谓证券发行（Issuing of Securities），是指证券发行人依照法定程序将自己的证券出售或交付给投资者的行为。从选择的发行对象进行划分，证券发行有“公开发行”与“非公开发行”之区分。证券公开发行是指证券发行人依法向不特定人发出认购证券的要约、要约邀请或单方面表示招募证券的行为。证券非公开发行是指证券发行人依法向特定人发行全部证券。在我国，此处“特定人”是指不超过二百人。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。1993年4月22日国务院发布的《股票条例》第81条对股票“公开发行”规定，即“公开发行”是指发行人通过证券经营机构向发行人以外的社会公众就发行人的股票发出的要约邀请、要约或者销售行为。2005年修订的《证券法》第10条则规定为：“有下列情形之一的，为公开发行：(一)向不特定对象发行证券；(二)向累计超过二百人的特定对象发行证券；(三)法律、行政法规规定的其他发行行为”。可见，公开发行的界定主要从三方面判断：一是募集对象的非特定化；二是累计人数超出一定数量，虽然募集对象是特定的，但人数超出一定数量也应纳入公开发行的范围；三是方式公开化，即采取广告、公开劝诱或其他变相公开方式等发行手段。因此，从我国《证券法》的立法内容看，证券发行包括非公开发行证券和公开发行证券。证券发行行为包括证券销售行为、认购人的认购行为、缴纳认购款的行为以及交付或获得证券的行为。它自成一体，属于证券市场的组成部分之一，即证券发行市场。证券发行市场又称为证券的初级市场、证券的一级市场。

（二）证券发行方式的分类

按不同的标准，证券发行主要可以划分为以下几类。

1.股票发行和债券发行

依证券种类可分为股票发行和债券发行。股票发行是指发行人以筹集资金或实施股利分配为目的，依照法定程序向投资者或原股东招募股份或无偿供股的行为。股票发行是证券发行的最基本类型，也是股份有限公司设立和增资扩股的基本法律手段。股票发行包括初次发行、增发新股、配股和无偿供股。债券发行是指发行人以借贷资金为目的，依照法定程序向投资者出售代表一定债权和兑付条件（如约定在一定期限还本付息）债券的行为。债券发行是证券发行的重要类型。依照债券发行主体和债券性质，债券发行可分为政府债券发行、企业债券发行和

公司债券发行等。

2.公募发行和私募发行

依证券发行对象是否特定可分为公募发行和私募发行。公募发行又称公开发行，是指将证券发售给非特定投资者的方式。私募发行又称不公开发行、内部发行、定向发行或私下发行，它是指面向特定投资者发行证券的方式。

3.招标发行和非招标发行

依证券发行是否协商议价可分为招标发行和非招标发行。招标发行是指证券发行人通过招标来确定证券的投资者（或承销商）和证券的发行条件的方式。非招标发行又称协商议价发行，是指发行人与承销商直接协商发行条件，以便确定适合发行人需要和现行市场状况的方式。

4.直接发行和间接发行

依证券发行是否通过证券承销机构可分为直接发行和间接发行。直接发行又称自办发行，它是指证券发行人不委托专门的证券发行中介机构，而是由自己组织发行工作、办理发行事宜，向投资者直接推销并交付证券的方式。间接发行是指证券发行人通过证券发行中介机构具体办理证券发行事宜并发售证券的方式。

5.初次发行和增资发行

依证券发行目的可分为初次发行和增资发行。初次发行又称首次发行、设立发行，一般是指股份有限公司在公司设立时向发起人和社会公众发行股份的方式。增资发行是指已成立的股份有限公司为追加注册资本而发行股份的方式。

6.平价发行、溢价发行和折价发行

依证券发行价格与证券票面金额或贴现金额的关系可分为平价发行、溢价发行和折价发行。平价发行是指证券的市场发行价格等于证券的票面金额。溢价发行是指证券的市场发行价格高于证券的票面金额。溢价发行高于证券票面金额的部分进入公司的资本公积金。折价发行是指证券的市场发行价格低于证券的票面金额。

7.其他证券发行方式的分类

此外，还有一些证券发行方式的分类。如依发行地点的不同，证券发行分为国内发行和国外发行；依发行保证的不同，证券发行分为信用担保发行、实物担保发行、证券担保发行和产品担保发行；依发行购买方式的不同，证券发行分为

市值配售发行、定向配售发行、认购抽签发行、无限量申请抽签发行、专项存单抽签发行等。

（三）股票公开发行的方式

1.股票公开发行的方式

（1）上网定价发行方式

上网定价发行方式是指利用证券交易所的交易系统，主承销商作为股票的惟一“卖方”，投资者在指定的时间内，按确定的发行价格买入股票而进行申购的发行方式。投资者应在申购委托前把申购款全额存入与办理该次发行的证券交易所联网的证券营业部指定的账户。主承销商在上网定价发行前，应在证券交易所设立股票发行专户。申购结束后，根据实际到位资金，由交易所主机确认有效申购。在上网申购期内，投资者按委托买入股票的方式，以发行价格委托证券营业部申报。证券交易所在申购期（目前为三个工作日）内集中冻结所有投资者的申购资金。根据中国证监会、财政部《关于在股票、可转债等证券发行中申购冻结资金利息处理问题的通知》，所有申购冻结资金的利息须全部缴存到上海、深圳证券交易所开立的存储专户，作为证券投资者保护基金的来源之一。

（2）向二级市场投资者的市值配售发行方式

向二级市场投资者市值配售发行，是指在新股发行时，将一定比例的新股向二级市场投资者配售，投资者根据其持有上市流通证券的市值和折算的申购限量，自愿申购新股的发行方式。申购办法为：投资者分别使用其所持的沪、深两家证券交易所的股票市值用上海证券交易所账户向上海证券交易所申购，并可同时依据其所持深市的股票市值，用深圳证券交易所账户向深圳证券交易所申购。

（3）向询价对象配售股票的发行方式

发行人的发行申请经中国证监会核准后，发行人应公告招股意向书，开始进行推介和询价。发行人及其保荐人应向参与累计投标询价的询价对象按规定配售股票。保荐人应对询价对象的资格进行核查和确认，对不符合相关规定的投资者，不得配售股票。累计投标询价完成后，发行人及其保荐人应将其余股票按照发行公告规定的原则和程序向社会公众投资者公开发行。向询价对象的配售和向一般投资者的上网发行为同一次发行，须按同一价格进行。证券交易所须锁定向询价对象配售的股票，确保其在约定期间内不得上市流通。

（4）股票发行中的其他发行方式

我国股票发行中还曾采取过全额预缴款方式、储蓄存款挂钩方式和上网竞价等方式。前两种股票发行方式都属于网下发行的方式，其中全额预缴款方式又包括“全额预缴款、比例配售、余款即退”方式和“全额预缴款、比例配售、余款转存”两种方式。在我国过去的股票发行实践中曾采用过上网竞价方式。上网竞价方式既是一种定价方式，也是一种发行方式。

二、证券发行审核制度

（一）证券发行审核制度概述

证券发行审核制度是证券发行制度的重要组成内容之一。由于证券发行对象大都是不特定的投资者，加之证券发行行为牵涉面广、影响大、蕴含着巨大的信用和投资风险，因此，为保护投资者利益，维护证券市场的健康发展，各国政府对证券的发行均实行一定方式的监督管理。目前，世界各国对证券发行管理的方式一般可归纳为两种体制：一种是注册制；另一种是核准制。

注册制又称登记制或申报生效制，是指证券发行申请人将拟公开的信息和资料送交证券监督管理机构，证券监督管理机构只对申报文件是否符合法定的信息披露义务要求而进行审查的一种证券发行管理体制。该种体制的核心是证券监督管理机构以保证注册申请书、招股说明书等法律文件的披露为核心，不对发行申请作任何实质审查。因此，证券监督管理机构在未对申请提出任何异议的情况下，该申请注册生效等待期满后证券发行注册即为生效。证券注册的目的是向投资者提供据以作出证券投资判断所需的文件和资料，只要发行公开信息完备，投资者的投资风险自负。若证券发行人在信息披露时有虚假、不真实的信息导致投资者损失，投资者有权要求证券发行人承担法律责任。因此，证券注册不能成为投资者免受损失的保护伞。显然，证券发行注册制反映了市场经济的自由性、主体活动的自主性和政府管理经济的规范性与效率性价值取向。证券发行注册制以美国1933年《证券法》为代表。

核准制是指证券发行申请人不仅要符合法律、行政法规和证券监督管理机构规定的条件，依法公开一切与证券发行相关的信息并确保其真实性，而且还要由

证券监督管理机构决定是否准予其发行证券的管理体制。由此可见，证券发行核准制遵循的是信息公开披露和合规性管理相结合的原则，其理念是“买者自行小心”和“卖者自行小心”并行。当然，证券监督管理机构对证券发行申请仍拥有最终决定权。证券发行核准制以维护公共利益和社会安全为本位，在很大程度上带有国家干预的特征。当然，这种干预是借助法律工具来完成的。证券发行核准制的优点是吸收了注册制公开主义的精髓，并且通过实质审查可以更充分地保护投资者的权益；但其缺点亦是显而易见的，如审核周期长，不符合效率原则；政府机关干预较多，易孳生腐败；投资者过多地信赖监督管理机构，而不是靠自己的投资理念去判断证券的投资价值。

我国证券市场属于新兴的、转轨时期的市场，其尚处于由计划经济向市场经济过渡时期，因此，政府往往负有双重职能：一是制定各种法律规范，以保证证券市场发行过程中的良好秩序；二是在投资者的投资心理、投资技能、自我保护意识和风险意识尚未成熟时期，通过政府对发行证券申请的审核，保证证券品质优良，维护投资者的合法权益。因而，我国的实际情况决定了证券发行审核制度不能是注册制而是核准制，这一客观情况的反映成为我国《证券法》第10条第1款的规定：“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。”当然，作为执行证券发行审核制度的国务院证券监督机构或者国务院授权的部门，对证券发行申请所作出的决定，并不表明对发行人所发行证券的投资价值及收益作出实质性判断或者保证。股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责；由此变化引致的投资风险，由投资者自行负责。可见，证券发行权的授予，并不意味着审核机构向投资者担保了投资风险。

（二）证券发行监管体制的演变

1.《证券法》实施前的审批制

在1998年《证券法》实施之前，我国证券发行体制基本上是依据1993年《公司法》确立的，这可归纳为比核准制审核更为严格的、政府机关主导的证券发行监管体制，学术界倾向于称之为“审批制”。这种体制是在实质管理的内容中加入计划管理的因素。任何意欲发行证券的申请人，不仅须取得发行额度的许可，

而且在发行前还须取得行政管理机关和证券监督管理机构的批准；发行审批部门对于发行人的申请采取实质审查制度。相关立法对于证券发行的审批规定了较严格的程序。如根据1993年《公司法》第139条、第131条第2款及《股票条例》第12条等规定，股票发行审核属审批制。根据1993年《公司法》第163条第3款、第164条至第166条的规定，公司债券发行亦属审批制。这种审批制的监管体制有如下特点：

（1）政府主导型的证券发行管理体制

发行监管制度的核心内容是证券发行决定权的归属。在1998年《证券法》实施前，我国证券发行管理属于政府主导型，即政府不仅管理了审核证券发行实质性内容的审核，而且还管理发行过程的实际操作，如确定发行方式和发行定价等。

（2）证券发行实行额度控制和两级审批体制

在《证券法》实施前，我国证券发行采取发行额度控制的办法，即每年先由证券主管部门下达公开发行证券的数量总规模，并在此限额内各地省级和部委切分额度，再由地方或部委确定预选企业，上报中国证监会或国家计委（现为“国家发改委”）、中国人民银行批准。

（3）发行定价基本上由中国证监会确定

在中国证监会成立以前，我国公司股票发行价格大部分按照面值发行，定价没有制度可循。在中国证监会成立后至《证券法》出台前，发行人在股票发行价格和市盈率方面完全没有决定权，基本上由中国证监会确定，采用相对固定的市盈率。

2.1998年《证券法》实施后证券发行“审批制与核准制”相结合的体制

在1998年《证券法》于1999年7月1日实施后，我国证券发行监管体制从“审批制”向“核准制”过渡，这是我国证券监管制度上比较大的改变。根据1998年《证券法》第10条、第11条的规定，股票发行采取核准制，债券发行采取审批制。在发行核准制下，只有具有主承销商和保荐机构资格的证券经营机构才能向中国证监会推荐股票和可转换公司债券的发行申请人；另一方面，中国证监会也只接受主承销商和保荐机构的推荐，而不接受别的机构、行政部门或个人的推荐。公司债券、企业债券的发行申请由发改委审批。

3.2005年修订的现行《证券法》实施证券发行“核准制”的体制

如前所述，我国《证券法》第10条规定，我国实行证券发行“核准制”的体制。在股票发行定价方面，《证券法》第34条规定，股票发行采取溢价发行的，其发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定。

4.股票发行审核委员会的运作和职责

根据《证券法》第22条的规定，国务院证券监督管理机构设发行审核委员会，依法审核股票发行申请。发行审核委员会由国务院证券监督管理机构的专业人员和所聘请的该机构外的有关专家组成，以投票方式对股票发行申请进行表决，提出审核意见。发行审核委员会的具体组成办法、组成人员任期、工作程序，由国务院证券监督管理机构规定。为了保证在股票发行审核工作中贯彻公开、公平、公正的原则，提高股票发行审核工作的质量和透明度，中国证监会于2006年5月发布实施了《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》。按照本办法的规定，中国证监会设立发行审核委员会(以下简称发审委)。发审委审核发行人股票发行申请和可转换公司债券等中国证监会认可的其他证券的发行申请（以下统称股票发行申请）。发审委依照《证券法》、《公司法》等法律、行政法规和中国证监会的规定，对发行人的股票发行申请文件和中国证监会有关职能部门的初审报告进行审核。发审委以投票方式对股票发行申请进行表决，提出审核意见。发审委通过发审委工作会议（以下简称发审委会议）履行职责。

（1）发审委的人数和任期

发审委委员由中国证监会聘任。发审委委员为25名。发审委委员每届任期一年，可以连任，但连续任期最长不超过3届。

（2）发审委的职责

发审委的职责是：根据有关法律、行政法规和中国证监会的规定，审核股票发行申请是否符合相关条件；审核保荐人、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等证券服务机构及相关人员为股票发行所出具的有关材料及意见书；审核中国证监会有关职能部门出具的初审报告；依法对股票发行申请提出审核意见。

（3）发审委会议的运作

发审委通过召开发审委会议进行审核工作。中国证监会有关职能部门应当在发审委会议召开5日前，将会议通知、股票发行申请文件及中国证监会有关职能

部门的初审报告送达参会发审委委员，并将发审委会议审核的发行人名单、会议时间、发行人承诺函和参会发审委委员名单在中国证监会网站上公布。每次参加发审委会议的发审委委员为7名。表决投票时同意票数达到5票为通过，同意票数未达到5票为未通过。发审委会议表决采取记名投票方式。表决票设有同意票和反对票，发审委委员不得弃权。发审委委员在投票时应当在表决票上说明理由。发审委会议对发行人的股票发行申请形成审核意见之前，可以请发行人代表和保荐代表人到会陈述和接受发审委委员的询问。发审委会议对发行人的股票发行申请只进行一次审核。发审委会议对发行人的股票发行申请投票表决后，中国证监会在网站上公布表决结果。发审委会议对发行人股票发行申请作出的表决结果及提出的审核意见，中国证监会有关职能部门应当向发行人聘请的保荐人进行书面反馈。出现发审委会议审核意见与表决结果有明显差异或者发审委会议表决结果显失公正情况的，中国证监会可以进行调查，并依法做出核准或者不予核准的决定。

发审委审核上市公司非公开发行股票申请和中国证监会规定的其他非公开发行证券申请，适用特别程序规定。中国证监会有关职能部门应当在发审委会议召开前，将会议通知、股票发行申请文件及中国证监会有关职能部门的初审报告送达参会发审委委员。每次参加发审委会议的委员为5名。表决投票时同意票数达到3票为通过，同意票数未达到3票为未通过。发审委委员在审核上市公司非公开发行股票申请和中国证监会规定的其他非公开发行证券申请时，不得提议暂缓表决。

三、证券发行的条件

（一）股票公开发行的条件

1.首次公开发行股票的条件

根据我国《证券法》第10条和《公司法》的有关规定和中国证监会2006年5月发布实施的《首次公开发行股票并上市管理办法》的规定，首次公开发行股票的条件主要包括主体资格、独立性、规范运行、财务与会计、募集资金运用等方面，具体内容参见《首次公开发行股票并上市管理办法》的相关规定。

2.募集设立①股份有限公司的股票发行条件

根据《证券法》第12条的规定，设立股份有限公司公开发行股票，应当符合《公司法》规定的条件和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件，向国务院证券监督管理机构报送募股申请和下列文件：(1)公司章程；(2)发起人协议；(3)发起人姓名或者名称，发起人认购的股份数、出资种类及验资证明；(4)招股说明书；(5)代收股款银行的名称及地址；(6)承销机构名称及有关的协议。此外，依照《证券法》规定聘请保荐人的，还应当报送保荐人出具的发行保荐书。 法律、行政法规规定设立公司必须报经批准的，还应当提交相应的批准文件。关于《公司法》规定条件的分析，请参阅本书第三编的有关内容。中国证监会至今未对募集设立股份有限公司公开发行股票的其他条件作出规定。

3.上市公司公开发行新股的条件

上市公司发行新股，可以公开发行，也可以非公开发行。其中上市公司公开发行新股是指上市公司向不特定对象发行新股，包括向原股东配售股份（即“配股”）和向不特定对象公开募集股份（即“增发”）；上市公司非公开发行新股是指向特定对象发行股票。上市公司计划公开发行新股前，保荐人和上市公司必须首先判断发行主体是否符合公开发行新股的法定条件，这是上市公司成功公开发行新股的基本前提。根据我国《证券法》第13条、《公司法》的有关规定和中国证监会2006年5月发布实施的《上市公司证券发行管理办法》的规定，上市公司发行新股的条件主要包括上市公司的组织机构健全、运行良好，上市公司的盈利能力具有可持续性，上市公司的财务状况良好，上市公司最近36个月内财务会计文件无虚假记载，且不存在重大违法行为，上市公司募集资金的数额和使用符合有关规定等方面，具体内容参见《上市公司证券发行管理办法》的相关规定。公司公开发行新股，应当向国务院证券监督管理机构报送募股申请和下列文件：

①公司营业执照；②公司章程；③股东大会决议；④招股说明书；⑤财务会计报告；⑥代收股款银行的名称及地址；⑦承销机构名称及有关的协议。依照《证券法》规定聘请保荐人的，还应当报送保荐人出具的发行保荐书。

4.上市公司非公开发行股票的条件

① 在实践中，由于中国证监会规定企业须“先改制运行，后公开发行股票”，因而目前暂不允许募集设立股份有限公司的公司设立方式。

非公开发行股票，是指上市公司采用非公开方式，向特定对象发行股票的行为。上市公司非公开发行新股，应当符合经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的条件，并报国务院证券监督管理机构核准。

此外，根据《证券法》第15条的规定，上市公司发行新股，还必须满足下列要求:“公司对公开发行股票所募集资金，必须按照招股说明书所列资金用途使用。改变招股说明书所列资金用途，必须经股东大会作出决议。擅自改变用途而未作纠正的，或者未经股东大会认可的，不得公开发行新股。”这是《证券法》对上市公司诚实信用原则要求的体现和再融资的制约。

5.发行境内上市外资股（B股）的条件

根据国务院1995年12月25日发布的《关于股份有限公司境内上市外资股的规定》，发行境内上市外资股的条件分别为：

（1）募集设立股份公司发行股份的条件

① 所募集资金用途符合国家产业政策；

② 符合国家固定资产投资立项的规定；

③ 符合国家利用外资的规定；

④ 发起人认购的股本总额不少于公司拟发行股本总额的35％；

⑤ 发起人的出资总额不少于1.5亿元人民币；

⑥ 拟向社会发行的股份达公司股份总数的25％以上，拟发行的股本总额超过4亿元人民币的，其拟向社会发行股份的比例达到15％以上；

⑦ 改组设立的公司的原有企业或者作为公司主要发起人的国有企业，在最近3年内没有重大违法行为；

⑧ 改组设立公司的原有企业或作为公司主要发起人的国有企业，最近3年连续盈利；

⑨ 国务院规定的其他条件。

（2）增资发行的条件

公司增加资本，申请发行境内上市外资股的，除应当募集设立发行条件中第①②③项的规定外，还应当符合下列条件：

① 公司前一次发行的股份已经募足，所得资金的用途与募股时确定的用途相符；

② 公司净资产总值不低于1.5亿元人民币；

③ 公司从前一次发行股票到本次申请期间没有重大违法行为；

④ 公司最近3年连续盈利，原有企业改组或者国有企业作为主要发起人设立的公司，可以连续计算；

⑤ 国务院规定的其他条件。

6.发行境外上市外资股的条件

发行境外上市外资股，除了符合境外上市地国家或地区相关立法或证券交易所的有关规定外，尚需报经中国证监会批准。

（二）公司债券、企业债券和可转换公司债券的发行条件

1.公司债券的发行条件

公司债券是指公司依照法定程序发行的、约定在一定期限还本付息的有价证券。根据《证券法》第16条的规定，公开发行公司债券，应当符合下列条件：（1）股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元；（2）累计债券余额不超过公司净资产的40%；（3）最近3年平均可分配利润足以支付公司债券1年的利息；（4）筹集的资金投向符合国家产业政策；（5）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平；（6）国务院规定的其他条件。

关于募集资金的投向，《证券法》第16条规定，公开发行公司债券筹集的资金，必须用于核准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出。

此外，根据《证券法》第18条的规定，凡有下列情形之一的，公司不得再次公开发行公司债券:（1）前一次公开发行的公司债券尚未募足的；（2）对已公开发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，且仍处于继续状态的；（3）违反《证券法》规定，改变公开发行公司债券所募资金用途的。

2.企业债券的发行条件

企业债券是指非公司企业依照法定程序发行的、约定在一定的期限内还本付息的有价证券。我国企业债券的发行主体是具有法人资格的企业。根据国务院1993年8月颁布的《企业债券管理条例》第12条的规定，发行债券的企业必须符合下列要求：

（1）企业规模达到国家规定的要求；

（2）企业财务会计制度符合国家规定；

（3）具有偿债能力；

（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续3年盈利；

（5）所筹集资金符合国家产业政策。

只有符合上述条件的企业，报请国家有关部门审批后，才可在审批的数额内发行企业债券。

3.可转换公司债券的发行条件

根据中国证监会《上市公司证券发行管理办法》的规定，可转换公司债券是指发行公司依法发行，在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。发行可转换公司债券必须报经核准，未经核准，不得发行可转换公司债券。可转换公司债券在转换股份前，其持有人不具有股东的权利和义务。目前，上市公司发行可转换公司债券，其基本条件包括应具备健全的法人治理结构、盈利能力应具有可持续性、财务状况良好、财务会计文件无虚假记载且无重大违法行为、募集资金运用的数额和使用符合有关规定、净资产和净资产收益率符合有关要求等方面，具体内容参见《上市公司证券发行管理办法》的相关规定。但是，上市公司存在下列情形之一的，不得公开发行可转换公司债券：①本次发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；②擅自改变前次公开发行证券募集资金的用途而未作纠正；③上市公司最近12个月内受到过证券交易所的公开谴责；④上市公司及其控股股东或实际控制人最近12个月内存在未履行向投资者作出的公开承诺的行为；⑤上市公司或其现任董事、高级管理人员因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规被中国证监会立案调查；⑥严重损害投资者的合法权益和社会公共利益的其他情形。

四、证券发行的程序

（一）股票发行程序

1.聘请辅导机构辅导

股票发行人聘请的辅导机构应是具有保荐人资格的证券经营机构。保荐人应履行辅导义务。

2.股东大会批准本次股票发行

股东大会应当就本次发行的数量、定价方式或价格（包括价格区间）、发行对象、募集资金的用途及数额、决议的有效期、对董事会办理本次发行具体事宜的授权等事项进行逐项表决，最后形成有关决议。

3.保荐人的内核和保荐人出具发行保荐书

在我国，保荐制度是指有资格的保荐人对申请公开发行股票、可转换为股票的公司债券或者公开发行法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券的公司提供持续性训示、督促、辅导、指导和信用担保的制度。为提高上市公司质量和证券经营机构执业水平，保护投资者的合法权益，促进证券市场健康发展，中国证监会发布了《证券发行上市保荐制度暂行办法》，自2004年2月1日起，对股份有限公司首次公开发行股票和上市公司发行新股、可转换公司债券采用证券发行上市保荐制度。证券经营机构履行保荐职责，应当注册登记为保荐人。保荐人负责证券发行的主承销工作，依法对公开发行募集文件进行核查，向中国证监会出具保荐书；尽职推荐发行人证券发行上市；持续督导发行人履行相关义务。保荐人履行保荐职责应当指定保荐代表人具体负责保荐工作。保荐代表人应当为经中国证监会注册登记并列入保荐代表人名单的自然人。发行人董事会聘请保荐人推荐其发行股票。保荐人负责证券发行的内核工作，依法对发行人及其发起人、大股东、实际控制人进行尽职调查、审慎核查，对公开发行募集文件进行核查。保荐人负责向中国证监会出具发行保荐书。中国证监会只接收有保荐人资格的机构和两名保荐代表人签名保荐的材料。这一制度等到2005年《证券法》的确认，其第11条规定，发行人申请公开发行股票、可转换为股票的公司债券，依法采取承销方式的，或者公开发行法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券的，应当聘请具有保荐资格的机构担任保荐人。保荐人应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运作。保荐人的资格及其管理办法由国务院证券监督管理机构规定。

4.中国证监会受理申请文件

中国证监会收到申请、推荐文件后，在5个工作日内作出是否受理的决定。

5.预披露

根据《证券法》第21条的规定，发行人申请首次公开发行股票的，在提交申请文件后，应当按照国务院证券监督管理机构的规定预先披露有关申请文件。因此，发行人申请文件被中国证监会受理后、发行审核委员会审核前，发行人应当将招股说明书（申报稿）在中国证监会网站预先披露。

6.初审并由发行审核委员会审核

中国证监会受理申请文件后，由相关职能部门对发行人的申请文件进行初审，并由发行审核委员会审核。“发审委”以投票方式对发行申请进行表决，提出审核意见。中国证监会在初审过程中，将征求发行人注册地省级人民政府是否同意发行人发行股票的意见，并就发行人的募集资金投资项目是否符合国家产业政策和投资管理的规定征求国家发展和改革委员会的意见。

7.决定

中国证监会依照法定条件和法定程序对发行人的发行申请作出予以核准或者不予核准的决定，不予核准的，应当说明理由。核准程序应当公开，依法接受监督。参与审核和核准股票发行申请的人员，不得与发行申请人有利害关系，不得直接或者间接接受发行申请人的馈赠，不得持有所核准的发行申请的股票，不得私下与发行申请人进行接触。自受理申请文件之日起到作出决定的期限为 3个月。但是，发行人根据要求补充、修改发行申请文件的时间不计算在内。自中国证监会核准发行之日起，发行人应在6个月内发行股票；超过6个月未发行的，核准文件失效，须重新经过中国证监会核准后方可发行。

此外，发行申请核准后、股票发行结束前，发行人发生重大事项的，应当暂缓或者暂停发行，并及时报告中国证监会，同时履行信息披露义务。影响发行条件的，应当重新履行核准程序。股票发行申请未获核准的，自中国证监会作出不予核准决定之日起6个月后，发行人可再次提出股票发行申请。

（二）公司债券发行程序

1.作出发行公司债券的决议

公司发行公司债券事宜，由股东（大）会依公司章程规定的议事方式和表决程序作出决议；国有独资公司发行公司债券事宜，应由国有资产监督管理机构作出决定，由董事会提出发行申请。

2.提交申请文件

公司债券发行人必须向“发改委”提交《公司法》规定的申请文件和“发改委”规定的有关文件。

4.核准

作为证券种类之一的公司债券，其发行核准应遵守《证券法》第10条的规定。根据我国《证券法》第24条的规定，国务院授权的部门（即发改委）应当自受理公司债券发行申请文件之日起三个月内作出决定；不予核准的，应当作出说明。发改委对公司债券发行申请的核准，参照《证券法》第13条前两款的规定执行。

（三）可转换公司债券的发行程序

根据《上市公司证券发行管理办法》的相关规定，可转换公司债券的发行程序可归纳如下：

1.董事会决议

上市公司申请发行可转换公司债券，董事会应当依法就下列事项作出决议，并提请股东大会批准：（1）本次发行方案；（2）本次募集资金使用的可行性报告；（3）前次募集资金使用的报告；（4）其他必须明确的事项。

2.股东大会决议

股东大会就发行可转换公司债券作出的决定，至少应当包括下列事项：（1）本次发行的种类和数量；（2）发行方式、发行对象及向原股东配售的安排；（3）定价方式或价格区间；（4）募集资金用途；（5）决议的有效期；（6）对董事会办理本次发行具体事宜的授权；（6）债券利率；（7）债券期限；（8）担保事项；（9）回售条款；（10）还本付息的期限和方式；（11）转股期；（12）转股价格的确定和修正；（13）其他必须明确的事项。股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。向本公司特定的股东及其关联人发行的，股东大会就发行方案进行表决时，关联股东应当回避。上市公司就发行可转换公司债券事项召开股东大会，应当提供网络或者其他方式为股东参加股东大会提供便利。

3.保荐人保荐

上市公司申请公开发行可转换公司债券，应当由保荐人保荐，并向中国证监会申报。保荐人应当按照中国证监会的有关规定编制和报送发行申请文件。

4.受理

收到申请文件后，五个工作日内决定是否受理；未按规定要求制作申请文件的，中国证监会不予受理。

5.初审

中国证监会受理申请文件后，对申请文件进行初审。

6.发行审核委员会审核

发行审核委员会审核申请文件。

7.决定

中国证监会自受理申请文件之日起3个月内作出核准或者不予核准的决定。

8.发行

自中国证监会核准发行之日起，上市公司应在六个月内发行证券；超过六个月未发行的，核准文件失效，须重新经中国证监会核准后方可发行。上市公司发行证券前发生重大事项的，应暂缓发行，并及时报告中国证监会。该事项对本次发行条件构成重大影响的，发行证券的申请应重新经过中国证监会核准。

9.再次申请

证券发行申请未获核准的上市公司，自中国证监会作出不予核准的决定之日起六个月后，可再次提出证券发行申请。

此外，在纠正错误和追究责任方面，我国《证券法》第26条规定，国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门对已作出的核准证券发行的决定，发现不符合法定条件或者法定程序，尚未发行证券的，应当予以撤销，停止发行。已经发行尚未上市的，撤销发行核准决定，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人；保荐人应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人承担连带责任。

第二节 证券承销制度

一、证券承销的概念、方式、资格和协议

（一）证券承销的概念

证券承销（Underwriting of Securities）是指证券公司等证券经营机构依照承销协议包销或者代销发行人所发行的股票和债券，并依照法律和合同收取一定比例承销费（佣金）的行为。证券承销是证券间接发行时所采用的发行方式。

（二）证券承销的方式

证券承销方式分为证券代销和证券包销。证券代销是指证券经营机构代理发行人发售证券，在承销期结束后，将未售出的证券全部退还给发行人的承销方式。证券包销是指证券经营机构将发行人的证券按照协议全部购入或者在承销期结束后将售后剩余证券全部自行购入的承销方式。证券包销的发行风险归属于证券经营机构，它是我国目前证券承销所采用的主要承销方式，不仅适用于股票发行，也适用于公司债券的发行。证券包销分为全额包销和余额包销两种形式。全额包销是指证券经营机构以自己拥有的资产一次性全部买进证券发行人发行的证券，再以惟一的销售者身份，以市场价格向公众发售的销售方式。余额包销是指证券经营机构在承销期结束时将售后剩余证券全部自行购入的承销方式。

在法律上，证券代销和证券包销的主要区别在于：在代销方式里，发行人与证券承销机构之间是一种委托代理关系，证券经营机构不承担证券销售不出去的风险，它只是根据发行人委托的发行价格销售证券后收取承销费。在包销方式里，证券经营机构是未售出证券的独立购买人。发行人与证券承销机构之间是一种买卖关系，证券经营机构承担证券销售不出去的风险。发行成功后，证券经营机构根据发行人的筹资总额收取承销费。由于包销风险比代销大，因此，包销收益往往较高。

（三）证券承销资格

证券公司、资产管理公司①等证券经营机构从事证券承销业务，需按规定取得承销业务资格。承销业务资格分为承销商资格和主承销商资格。证券经营机构履行保荐职责，应当依照有关规定注册登记为保荐机构。保荐机构负责证券发行的主承销工作，依法对公开发行（包括首次公开发行股票和上市公司发行新股、

① 2000年11月10日，国务院发布的《金融资产管理公司条例》规定金融资产管理公司可以从事“资产管理范围内公司的上市推荐及债券、股票承销”。

可转换公司债券）募集文件进行核查，向中国证监会出具保荐意见。从事B股承销业务，必须另外取得中国证监会核准的B股承销业务资格。海外证券经营机构欲担任B股主承销商、副主承销商和国际事务协调人的，也须向中国证监会申请业务资格。经审查符合条件的，中国证监会将颁发资格证书；经审查不符合条件的，中国证监会不予颁发资格证书，并且半年内不再受理其申请。从事企业债券承销业务、直接面向广大投资者发行企业债券的金融机构有证券公司、信托投资公司和政策性银行。在全国银行间债券市场上从事企业债券承销业务机构有证券公司、信托投资公司、政策性银行和保险公司。

（四）证券承销协议

发行人应与作为主承销商的证券公司签订代销或包销协议。

二、证券主承销协议

（一）证券主承销协议的内容

证券主承销协议是指证券公司等证券经营机构担任主承销商或联合主承销商承销证券时，与发行人签订的包销或者代销协议。主承销协议的条款分为必备性条款和任意性条款。根据我国《证券法》第30条的规定，主承销协议的必备条款包括：（1）当事人的名称、住所及法定代表人的姓名；（2）包销、代销证券的种类、数量、金额及发行价格。其中的股票发行价格采用溢价发行的，其发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定。（3）包销、代销的期限及起止日期；其中的承销期不得超过90日；（4）包销、代销的付款方式及日期；（5）包销、代销的费用和结算办法；（6）违约责任；（7）中国证监会规定的其他事项。此外，根据我国《证券法》第35条的规定，股票发行采用代销方式的，在代销期限届满，向投资者出售的股票数量未达到拟公开发行股票数量70%的，为发行失败。此时，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票认购人。

（二）证券主承销协议的特征

从上述主承销协议的必备条款可知，我国的证券主承销协议有如下特征：

1.主体的特定性

主体的特定性是指证券承销协议主体的一方为经过核准或审批证券发行人，

另一方为具有证券承销业务资格的综合性证券公司、资产管理公司等证券经营机构。

2.客体的特定性

客体的特定性是指承销协议的客体是依法核准或审批的公开发行的股票和债券。

3.证券承销协议须采用书面形式

证券承销协议须采用书面形式而不能采用口头形式。在实务上，承销协议是证券发行送审文件的组成部分。

4.承销协议主要内容的法定性

承销协议的一些条款如发行价格、承销期限以及包销、代销的费用等内容必须遵循《证券法》、《公司法》和中国证监会的规定。

5.承销协议的生效以证券获准发行为条件

就一般协议而言，协议双方签订即为生效。但是，由于承销协议约定的承销事项受制于中国证监会或发改委的决定，因此，主承销协议的生效是以证券获准发行为生效条件。

此外，主承销商依据主承销协议可与其他一家或一家以上承销机构签订承销证券的承销团协议。根据我国《证券法》第32条规定，向社会公开发行的证券票面总值超过人民币5 000万元的，应当由承销团承销，即由两个以上的证券经营机构组成承销团。承销团应当由主承销商参与的证券公司等证券经营机构组成。参与承销团的承销机构应当与主承销商签订承销团协议，明确各自的权利、义务和责任。

三、证券承销的法定要求

为规范证券公司等证券经营机构的证券承销行为，我国《证券法》及中国证监会规定了一系列证券承销机构必须遵守的义务性要求。这其中主要有：

（一）禁止不正当竞争手段招揽承销业务

公开发行证券的发行人有权自主选择承销的证券公司。证券公司不得以不正当手段承揽业务。例如，未取得资格证书或在资格证书失效后从事或变相从事承

销业务；以欺骗或其他不正当手段获得承销业务资格；不按规定标准收取佣金；不当许诺；诋毁同行；借助行政干预；向发行人允诺在其证券上市后维持其证券价格；给有关当事人回扣等。

（二）不得事先预留所承销的证券

证券公司在代销、包销期内，对所代销、包销的证券应当保证先行出售给认购人，证券公司不得为本公司事先预留代销的证券和预先购入并留存所的证券。例如，以包销方式承销证券时，证券公司不得用如下方式为取得证券故意使证券在承销期结束时有剩余：（1）故意囤积或截留；（2）缩短承销期；（3）减少销售网点。

（三）保证公开发行证券募集文件的真实性、准确性和完整性

作为承销商的证券公司等证券经营机构，应当对公开发行证券募集文件的真实性、准确性、完整性核查；发现含有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，不得进行销售活动；已经销售的，必须立即停止销售活动，并采取纠正措施。

（四）及时备案制度

证券公司包销、代销公开发行股票的，应当在包销期、代销期满后的15日内，与发行人共同将包销情况、代销情况报中国证监会备案。

四、证券承销费用

证券发行人按照有关规定向承销机构支付承销费用。承销费用一般根据证券发行规模确定，发行的规模越大，承销费用总额越高。目前，收取股票、可转换公司债券承销费的标准是：在包销方式里，收取包销费用（佣金）为包销股票（可转换债券）总金额的 1.5％至3%，在代销方式里，收取代销费用（佣金）为实际售出股票（可转换债券）总金额的 0.5％至1.5%。公司债券（企业债券）承销费的收费标准是：在包销方式里，包销机构收取的包销佣金为包销债券总金额的 0.8％至2.5%；在代销方式里，代销机构收取的佣金为实际售出债券总金额的 0.5％至2%。

毋意，毋必，毋固，毋我。____《论语·子罕篇》

君子有九思：视思明，听思聪，色思温，貌思恭，言思忠，事思敬，疑思问，忿思难，见得思义。____《论语·季氏篇》

君子不器。____《论语·为政篇》

成事不说，遂事不谏，既往不咎。____《论语·八佾篇》

见贤思齐焉，见不贤而内自省也。____《论语·里仁篇》

往者不可谏，来者犹可追。____《论语·微子篇》

巧笑倩兮，美目盼兮，素以为绚兮。____《论语·八佾篇》

父母在，不远游，游必有方。____《论语·里仁篇》

君子泰而不骄，小人骄而不泰。____《论语·子路篇》

我非生而知之者，好古，敏以求之者也。____《论语·述而篇》

可与言而不与之言，失人；不可与言而与之言，失言。知者不失人亦不失言。____《论语·卫灵公篇》

不患无位，患所以立。不患莫己知，求为可知也。____《论语·里仁篇》

中人以上，可以语上也；中人以下，不可以语上也。____《论语·雍也篇》

德不孤，必有邻。____《论语·里仁篇》

君子欲讷于言而敏于行。____《论语·里仁篇》

知者乐水，仁者乐山。知者动，仁者静。知者乐，仁者寿。____《论语·雍也篇》

吾十有五而志于学，三十而立，四十而不惑，五十而知天命，六十而耳顺，七十而从心所欲不逾矩。____《论语·为政篇》

名不正，则言不顺；言不顺，则事不成____《论语·子路篇》

未知生，焉知死？____《论语·先进篇》

父母之年，不可不知也。一则以喜，一则以惧。____《论语·里仁篇》

人而无信，不知其可也。大车无輗，小车无軏，其何以行之哉？____《论语·为政篇》

己所不欲，勿施于人。____《论语·颜渊篇》

志于道，据于德，依于仁，游于艺。____《论语·述而篇》

益者三友，损者三友。友直、友谅、友多闻，益矣；友便辟、友善柔、友便佞，损矣。____《论语·季氏篇》

敏而好学，不耻下问，是以谓之文也。____《论语·公冶长篇》

从心所欲不逾矩。____《论语·为政篇》

投之亡地然后存，陷之死地然后生。____《孙子兵法·九地篇》

今之孝者，是谓能养。至于犬马皆能有养；不敬，何以别乎？____《论语·为政篇》

忠告而善道之，不可则止，毋自辱焉。____《论语·颜渊篇》

视其所以，观其所由，察其所安，人焉廋哉！人焉廋哉！____《论语·为政篇》

欲速则不达。____《论语·子路篇》

朝闻道，夕死可矣。____《论语·里仁篇》

逝者如斯夫！不舍昼夜。____《论语·子罕篇》

吾日三省吾身：为人谋而不忠乎？与朋友交而不信乎？传不习乎？____《论语·学而篇》

温故而知新，可以为师矣。____《论语·为政篇》

不在其位，不谋其政。____《论语·泰伯篇》

君子和而不同，小人同而不和。____《论语·子路篇》

学而不思则罔，思而不学则殆。____《论语·为政篇》

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