封闭基金

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的准确性和完整性不作任何保证。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行

交易，还可能为这些公司提供投资银行业务服务。本报告未经许可不得翻版、复制、刊登、发表或引用。

基金研究/投资策略

基金研究

孙菊

freehandsj@

封闭式基金投资策略及收益分析

2006年9月1

主要观点：

根据《证券投资基金运作管理办法》规定，封闭式基金的收益分配，每年不得少于一次，

封闭式基金年度收益分配比例不得低于基金年度已实现收益的百分之九十。因此我们以本

次可供分配基金份额收益的90％作为实施分红数量，由此计算出除权后的折价率，并以恢

复目前折价率为假设，计算封闭式基金基于分红的潜在收益率。计算结果如表2所示，绝

大部分基金都具有升值潜力。进一步分析发现，基于分红的潜在收益较高的基金，主要是

大盘基金，这也在很大程度上解释近期大盘基金表现突出的现象。

根据基金兴业在公布实施封转开方案后的表现看，折价率最终缩减为3.47％。由于成本，

该折价率属于合理范围。所以，在估算明年到期的封闭式基金的潜在收益率的时候，扣除

3％的成本，结果如表3所示。可以看出，到期时间越早的封闭式基金，潜在收益率空间已

经较小，时间相对较晚的，潜在收益率相对较高。

进一步分析明年中期之前到期的封闭式基金，它们面临着基于分红和基于到期的双重潜在

收益，因此我们以本次可供分配纪念日英语 基金份额收益的90％作为实施分红数量，由此计算出除权

后的折价率，并以恢复到3％这个合理折价率为假设，计算这批封闭式基金的综合潜在收

益，结果如表4所示。

封闭式基金价格指数与上证指数的比较

得益于早期的非理性溢价，封闭式基金自成立以来的价格表现在总体上强于市场平均水平（参

看图1）。然而在封闭式基金转入折价之后，受折价率向下刚性规律的影响，封闭式基金在2002年

后的价格表现一直难以超越股票市场平均水平（参看图2）。但是自从2004年底封闭式基金封转开

提上日程之后，高折价率为小盘基金带来的潜在收益，成为支持小盘基金价格逆市而为的依据。小

盘封闭式基金开始取得超过市场平均水平的收益。从图3可以看出，第一批将在2007年底之前到期

的小盘基金，价格指数表现远远优异于股票市场。与之相对应的，距离到期日很远的大盘基金，其

价格指数的表现则不及上证指数。

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图1：封闭式基金价格指数与上证指数比较（2000.05.18～2006.08.28）

图2：封闭式基金价格指数与上证指数比较（2002.03.14～2006.08.28）

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图3：封闭式基金价格指数与上证指数比较（2004.05.14～2006.08.28）

注：小基指数为封闭式小盘基金价格指数，大基指数为封闭式大盘基金价格指数，封基指数

为封闭式基金价格指数。

以封闭式基金最近一次表现来看，随着大盘转入上涨，封闭式基金的价格收益在总体上逊色于

股票市场。但是小盘封闭式基金随着到期时间临近，不再受折价率向下刚性规律的束缚，其价格指

数表现逐步逼近股票市场平均水平。尤其是在8月份的这次反弹中，小盘封闭式基金价格指数明显

强于上证指数。当然，这与封闭式基金存在较好的潜在分红收益也有关。

图4：封闭式基金价格指数与上证指数比较（2005.12.06～2006.08.28）

注：小基指数为封闭式小盘基金价格指数，大基指数为封闭式大盘基金价格指数，封基指数

为封闭式基金价格指数。

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图5：封闭式基金价格指数与上证指数比较（2006.08.08～2006.08.28）

注：小基指数为封闭式小盘基金价格指数，大基指数为封闭式大盘基金价格指数，封基指数

为封闭式基金价格指数。

分红预期将成为支撑封闭式基金价格的重要要素

刚刚披露完毕的中报显示，54只封闭式基金上半年投资业绩喜人，实现经营业绩385.75亿元，

其中当期净收益176.89亿元，未实现利得208.86亿元。在弥补了历史亏损后，共50只基金具备分

红能力（参见表1），可供分配收益总额为130.80亿元。然而，只有嘉实基金管理公司旗下的基金丰

和和基金泰和公布了中期分红方案，其他48只可实施分红的基金并未做出分红打算。根据《证券投

资基金运作管理办法》（查一下）第三十五条规定，封闭式基金的收益分配，每年不得少于一次，封

闭式基金年度收益分配比例不得低于基金年度已实现收益的百分之九十。在中期只有两只基金实施

分红的情况下，如果封闭式基金能保持上半年的战果，那么年报的时候，封闭式基金很可能出现大

规模分红的情况。我们认为股票市场将在下半年保持震荡小幅上行的走势，以此预计，封闭式基金

还将在下半年实现一定的收益，全年的可分配收益将至少维持在目前水平之上。保守分析，如果股

票市场在下半年出现回调，根据中报，封闭式基金上半年的未实现利得是208.86亿元，占当时封闭

式基金净值的比重为17.54％，也就是说，在调整幅度超过17.54％的前提下，封闭式基金都可能保

有130亿元的可分配收益。如果下跌17.54％，那么上证指数将回到1350多点的位置。

封闭式基金曾在2001年4月进行过一次大规模的分红，但此后由于净值低于面值，绝大多数封

闭式基金就没有实施大规模分红。据天相统计，当时共有32只基金分红，平均分红比例为10送2.3，

分红总额达到160亿，今年上半年的可分红收益已快接近这个规模。因此我们可以预计，到今年年

报的时候，封闭式基金好玩儿的单机手游 应该有一个较好的分红行情。

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中期公布了分红的基金泰和和基金丰和，分红消息公布后，基金价格表现明显强于其他封闭式

基金，短期内涨幅分列第一和第三。从大盘基金的价格指数也可以看出，由于分红预期的存在，大

盘基金近期的表现明显转强，不再象之前明显弱于小盘基金。

表1：封闭式基金可供分配基金份额收益（2006年中报）

证券代码证券简称

期末可供分配

基金份额收益

(元)(今年中报)

基金份额

(份)(最新)

可供分配基金

净收益(元)

(今年中报)

本期已分配基金

净收益(元)

(今年中报)

期末可供分配

基金收益(元)

(今年中报)

184712基金科汇0.4658835633.93120000000..93

184708基金兴科0.4118591439..08

184722基金久嘉0.34895913494..05

184718基金兴安0.3351532801..17

500009基金安顺0.328734110697.55168000000..38

184696基金裕华0.2867532835.372499989.7.67

184698基金天元0.28623546803.22120000000..22

500007基金景阳0.28415028560.883099大额存单利率 9999.97284028560.91

184720基金久富0.2816518484..06

500039基金同德07

184688基金开元0.26882615622.3960000000..39

500002基金泰和0.26512228392.24530228392.24

500017基金景业0.2610519883..16

500029基金科讯0.2411870817.2256000000..22

184702基金同智0.2336580685.7522299999.99116780685.76

500056基金科瑞0.23902599975.58210000000..58

500021基金金鼎0.2314975208.37114975208.37

500008基金兴华0.22957929360.86457929360.86

184713基金科翔0.2171863916.9272000000..92

184703基金金盛0.2146504999.74107304999.74

500018基金兴和0.21133774338.54633774338.54

184721基金丰和0.21685030114.4854000000..48

184728基金鸿阳0..65368419225.65

500003基金安信0....90

184693基金普丰0..58494531102.58

500005基金汉盛0..31312218984.31

184690基金同益0..5.50

184705基金裕泽01

184692基金裕隆0..79449853620.79

500016基金裕元0..4731499999.99224239135.48

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500006基金裕阳0..5230000000.7.82

500001基金金泰0...09

184719基金融鑫0.1345869674.97107569674.97

500010基金金元0.125551763.2862751763.28

500058基金银丰0....13

500013基金安瑞0.120202742.3160202742.31

184695基金景博0..91111557755.91

500038基金通乾0.1.76219437489.76

184709基金安久0.034328823.5334328823.53

184700基金鸿飞0.030217953.4230217953.42

500011基金金鑫0...14

184699基金同盛0..4.40

184701基金景福0..49129377000.49

500025基金汉鼎0.021036046.4421036046.44

184689基金普惠0..5983504103.59

500019基金普润0.016791862.9016791862.90

500035基金汉博0.011939127.7411939127.74

184738基金通宝0.08187128.508187128.50

184691基金景宏0..6212054963.62

500015基金汉兴-0.00-11984222.30-11984222.30

184710基金隆元-0.0-8090187.36-8090187.36

184711基金普华-0.0-31080121.35-31080121.35

184706基金天华-0.00-226160035.27-226160035.27

合计.461293299990.68.78

注：数据来源：Wind资讯；中期只有嘉实基金公司旗下的基金泰和和基金丰和实施分红，分红比例

分别为每10份基金单位分配1.3元和1.0元。

根据《证券投资基金运作管理办法》第三十五条规定，封闭式基金的收益分配，每年不得少于

一次，封闭式基金年度收益分配比例不得低于基金年度已实现收益的百分之九十。因此我们以本次

可供分配基金份额收益的90％作为实施分红数量，由此计算出除权后的折价率，并以恢复目前折价

率为假设（该假设以上一段分析认为股票市场届时不会明显差于现在为基础），计算封闭式基金基于

分红的潜在收益率。计算结果显示，绝大部分基金都具有升值潜力，基金天元、基金久嘉、基金安

顺、基金兴和、基金泰和、基金丰和、基金鸿阳、基金开元、基金普丰、基金裕隆、基金科瑞具有

相对较高的潜在收益率（参见表2）。进一步分析发现，基于分红的潜在收益较高的基金，主要是大

盘基金，这也在很大程度上解释近期大盘基金表现突出的现象。

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表2：封闭式基金分红升值潜力排名表

名称

8.29收盘

价格（元）

8.25单位

净值（元）

当前折价

率（%）

期末可供

分配基金

份额收益

(元)(今年

中报)

基金份额

(份)(最新)

可实现单

位分红

（元）

分红后单

位净值

（元）

除权价格

（元）

分红后折

价率（%）

潜在收益

率（%）

基金天元

0.8541.4794-42.270.28623.25761.22180.60-51.1918.26

基金久嘉

0.9911.5788-37.230.348.31321.26560.68-46.4417.20

基金安顺

0.9731.5620-37.710.32873.29581.26620.68-46.5216.47

基金兴和

0.7281.3346-45.450.21133.1901西游记里的好词好句 1.14450.54-53.0016.07

基金泰和

0.8601.4531-40.820.26512.23861.21450.62-48.8415.67

基金丰和

0.7791.4147-44.940.210.18931.22540.59-51.8814.43

基金鸿阳

0.7221.3300-45.710.18422.16581.16420.56-52.2213.63

基金开元

0.9551.5304-37.600.26882.24191.28850.71-44.6612.76

基金普丰

0.7021.3268-47.090.16483.14841.17840.55-53.0212.62

基金裕隆

0.7071.3335-46.980.150.13501.19850.57-52.2711.08

基金科瑞

0.9931.5992-37.910.230.20781.39140.79-43.5710.03

基金汉盛

0.8001.4470-44.710.15612.14051.30650.66-49.529.53

基金裕阳

0.7571.3627-44.450.14382.12951.23320.63-49.119.17

基金安信

0.9121.5222-40.090.179.16111.36110.75-44.838.60

基金兴华

1.0491.5942-34.200.229.20611.38810.84-39.288.36

基金同益

0.8481.4869-42.970.15212.13691.35000.71-47.338.27

基金通乾

0.6691.2802-47.740.100.09871.18150.57-51.738.27

基金金泰

0.8771.4727-40.450.13472.12131.35140.76-44.086.49

基金银丰

0.8101.2780-36.620.12223.11001.16800.70-40.075.75

基金裕泽

0.9781.3949-29.890.15.13571.25920.84-33.114.82

基金金盛

1.2301.6222-24.180.200.19311.42911.04-27.444.50

基金兴安

1.2831.5022-14.590.335.30161.20060.98-18.264.48

基金同盛

0.6291.2168-48.310.000.05111.16570.58-50.424.27

基金兴科

1.3641.5308-10.900.400.37061.16020.99-14.384.07

基金科汇

1.6101.8167-11.380.46588000000000.41921.39751.19-14.794.01

基金裕华

1.2411.4508-14.460.28675000000000.25801.19280.98-17.593.80

基金同德

1.3041.5381-15.220.27345000000000.24611.29201.06-18.123.54

基金金鑫

0.7701.3992-44.970.000.05371.34550.72-46.763.37

基金景福

0.6261.2122-48.360.000.03881.17340.59-49.963.20

基金景阳

1.4281.6543-13.680.284.25561.39871.17-16.182.98

基金普惠

0.6971.3118-46.870.000.03761.27420.66-48.252.67

基金科讯

1.4301.6396-12.780.240.21701.42261.21-14.732.29

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基金久富

1.4251.5926-10.520.280.25351.33911.17-12.522.28

基金景业

1.1811.2924-8.620重复排列 .261.23491.05750.95-10.532.14

基金金鼎

1.3671.5445-11.490.23.20701.33751.16-13.272.05

基金裕元

1.1521.3347-13.690.0000.13451.20021.02-15.221.81

基金科翔

1.6051.8255-12.080.200.19541.63011.41-13.531.67

基金融鑫

1.3151.5626-15.850.000.12101.44161.19-17.181.61

基金同智

1.3871.5114-8.230.23365000000000.21021.30121.18-9.561.47

基金景博

1.0841.2568-13.750.11161.10041.15640.98-14.941.40

基金金元

1.2131.3889-12.660.000.11301.27591.10-13.791.30

基金鸿飞

1.0261.2963-20.850.00.05441.24190.97-21.761.17

基金安瑞

1.1651.3043-10.680.12.10841.19591.06-11.651.10

基金汉鼎

1.0391.3621-23.720.00.03791.32421.00-24.400.90

基金安久

1.1401.3188-13.560.00.06181.25701.08-14.220.78

基金景宏

0.6841.2789-46.520.000.00541.27350.68-46.710.37

基金普润

1.2671.4298-11.390.00.03021.39961.24-11.630.28

基金汉博

1.2901.4622-11.780.00.02151.44071.27-11.950.20

基金通宝

1.1141.2864-13.400.00.01471.27171.10-13.560.18

基金隆元

0.9931.2068-17.72-0.0-0.01461.22141.01-17.51-0.26

基金汉兴

0.5971.1560-48.36-0.00-0.00361.15960.60-48.21-0.29

基金普华

0.9801.1243-12.83-0.0-0.05591.18021.04-12.23-0.69

基金天华

0.9391.2481-24.77-0.00-0.08141.32951.02-23.25-1.98

明年到期的小盘基金的潜在收益比较

随着第一只到期基金兴业成功实施封转开，明年到期的封闭式基金（参看表4）的封转开之路

将相对通畅。前面曾分析认为，股票市场至少维持目前水平，则可以假设封闭式基金的净值水平不

低于目前水平。那么，随着到期日的临近，封闭式基金的价格将逐步逼近其净值。根据基金兴业在

公布实施封转开方案后的表现看，折价率最终缩减为3.47％。由于成本，该折价率基本不存在套利

空间，属于合理范围的贴水。所以，在估算明年到期的封闭式基金的潜在收益率的时候，扣除3％

的成本，结果如表3所示。可以看出，到期时间越早的封闭式基金，潜在收益率空间已经较小，时

间相对较晚的，潜在收益率相对较高。

表3：明年到期的封闭式基金潜在收益表

名称类型设立日期基金年限到期年折价率(%)

潜在收益率

(%)

基金同智成长型

1992-3-13152007-03-13-8.235.52

基金景业成长型

1992-4-1152007-04-01-8.315.61

基金安瑞成长型

1992-4-29152007-04-29-10.458.05

基金景阳成长型

1992-5-1152007-5-1-13.9812.33

基金研究/投资策略

本报告内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议，报告中所引用信息均来自市场公开资料，我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。我公司及其

所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行业务服务。本报告未经许可不得翻版、复制、刊登、

发表或引用。

-9-

基金普润成长型

1992-5-9152007-5-9-11.889.75

基金久富价值型

1992-5-21152007-5-21-10.568.17

基金金元成长型

1992-5-28152007-5-28-12.3410.30

基金普华成长型

1992-5-29152007-5-29-12.9211.01

基金汉博成长型

1992-5-30152007-5-30-11.689.50

基金金鼎成长型

1992-5-31152007-5-31-11.599.40

基金通宝成长型

1992-5-31152007-5-31-13.2911.46

基金兴科成长型

1992-5-31152007-5-31-10.978.65

基金裕元成长型

1992-6-1152007-6-1-13.7312.01

基金安久成长型

1992-8-31152007-8-31-13.6011.85

基金同德成长型

1992-12-1152007-12-1-15.1313.80

基金隆元平衡型

1992-12-29152007-12-29-17.4716.91

基金兴安成长型

1992-12-29152007-12-29-14.9613.58

基金裕华成长型

1992-12-31152007-12-31-14.7113.26

进一步分析明年中期之前到期的封闭式基金，它们面临着基于分红和基于到期的双重潜在收益，

因此我们以本次可供分配基金份额收益的90％作为实施分红数量，由此计算出除权后的折价率，并

以恢复到3％这个合理折价率为假设，计算这批封闭式基金的综合潜在收益，结果如表4所示：

表4：明年中期到期封闭式基金综合潜在收益率

名称类型设立日期基金年限到期年折价率(%)

分红后折价

率（%）

综合潜在收

益率（%）

基金同智成长型

1992-3-13152007-3-13-8.23-9.567.25

基金景业成长型

1992-4-1152007-4-1-8.31-10.538.42

基金安瑞成长型

1992-4-29152007-4-29-10.45-11.659.79

基金景阳成长型

1992-5-1152007-5-1-13.98-16.1815.72

基金普润成长型

1992-5-9152007-5-9-11.88-11.639.77

基金久富价值型

1992-5-21152007-5-21-10.56-12.5210.88

基金金元成长型

1992-5-28152007-5-28-12.34-13.7912.51

基金普华成长型

1992-5-29152007-5-29-12.92-12.2310.51

基金汉博成长型

1992-5-30152007-5-30-11.68-11.9510.17

基金金鼎成长型

1992-5-31152007-5-31-11.59-13.2711.84

基金通宝成长型

1992-5-31152007-5-31-13.29-13.5612.21

基金兴科成长型

1992-5-31152007-5-31-10.97-14.3813.29

基金裕元成长型

1992-6-1152007-6-1-13.73-15.2214.42

综合上面的分析，挑选出几只封闭式基金作为重点关注对象。

基金兴科：基于分红的升值潜力非常高，又将在2007年5月到期，基于折价的隐含收益率约8

基金研究/投资策略

本报告内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议，报告中所引用信息均来自市场公开资料，我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。我公司及其

所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行业务服务。本报告未经许可不得翻版、复制、刊登、

发表或引用。

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％，综合潜在收益率约为13％。所属华夏基金管理公司投资管理能力好，并有基金兴业封转开的运

作经验，业绩值得期待。

基金景阳：长期投资运作业绩优秀，分红潜在收益较高，目前的每份可分配收益是0.2556元，

将在2007年5月份到期，基于分红和折价的综合潜在收益率约16％。

基金同智：下一只将到期的基金，市场表现和业绩表现一直不错，尽管潜在收益率不高，但是

与市场相关度较高，一旦市场强势，该基金的价格表现也将比较突出。

此外，基于分红的潜在收益较高的几只大盘基金，也可作为一个中短期投资目标。

表5：封闭式基金到期日表

名称类型设立日期基金年限到期年

基金兴业成长型

1991-11-15152006-11-15

基金同智成长型

1992-03-13152沪江听力酷 007-03-13

基金景业成长型

1992-04-01152007-04-01

基金安瑞成长型

1992-04-29152007-04-29

基金景阳成长型

1992-05-01152007-05-01

基金普润成长型

1992-05-09152007-05-09

基金久富价值型

1992-05-21152007-05-21

基金金元成长型

1992-05-28152007-05-28

基金普华成长型

1992-05-29152007-05-29

基金汉博成长型

1992-05-30152007-05-30

基金金鼎成长型

1992-05-31152007-05-31

基金通宝成长型

1992-05-31152007-05-31

基金兴科成长型

1992-05-31152007-05-31

基金裕元成长型

1992-06-01152007-06-01

基金安久成长型

1992-08-31152007-08-31

基金同德成长型

1992-12-01152007-12-01

基金隆元平衡型

1992-12-29152007-12-29

基金兴安成长型

1992-12-29152007-12-29

基金裕华成长型

1992-12-31152007-12-31

基金科讯成长型

1993-01-12152008-01-12

基金融鑫成长型

1993-02-05152008-02-05

基金鸿飞成长型

1993-04-15152008-04-15

基金科汇成长型

1993-12-14152008-12-14

基金科翔成长型

1993-12-14152008-12-14

基金汉鼎成长型

1994-01-01152009-01-01

基金天华成长型

1999-07-12102009-07-12

基金金盛成长型

1994-12-01152009-12-01

基金裕泽成长型

1996-05-31152011-05-31

基金金泰平衡型

1998-03-27152013-03-27

基金研究/投资策略

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基金兴华成长型

1998-04-28152013-04-28

基金安信成长型

1998-06-22152013-06-22

基金裕阳平衡型

1998-07-25152013-07-25

基金开元成长型

1998-03-27152013-07-27

基金普惠成长型

1999-01-06152014-01-06

基金泰和平衡型

1999-04-08152014-04-08

基金同益成长型

1999-04-08152014-04-08

基金景博成长型

1999-04-12152014-04-12

基金景宏成长型

1999-05-04152014-05-04

基金汉盛成长型

1999-05-10152014-05-10

基金安顺平衡型

1999-06-15152014-06-15

基金裕隆成长型

1999-06-15152014-06-15

基金普丰指数型

1999-07-14152014-07-14

基金兴和指数型

1999-07-14152014-07-14

基金天元成长型

1999-08-25152014-08-25

基金金鑫成长型

1999-10-21152014-10-21

基金同盛平衡型

1999-11-05152014-11-05

基金汉兴平衡型

1999-12-30152014-12-30

基金景福指数型

1999-12-30152014-12-30

基金通乾平衡型

2001-08-29152016-08-29

基金鸿阳平衡型

2001-12-10152016-12-10

基金科瑞价值型

2002-03-12152017-03-12

基金丰和价值型

2002-03-22152017-03-22

基金久嘉平衡型

2002-07-05152017-07-05

基金银丰平衡型

2002-08-15152017-08-15

注：基金兴业已经实施封转开

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