财税36号文件数量经济研究The Journal of Quantitative Economics 第13卷第3期Vol.13 No.3 2022年2022重大突发事件如何改变商品期货价格的可预测性？
2008年全球金融危机和COVID-19比较分析的视角*
黄轲1陈瑶雯2张左敏暘1，3李雄师1，4**
（1.广西大学经济学院，广西南宁530004；
2.海南大学经济学院，海南海口570228；
3.广西财经学院研究生院，广西南宁53003；
4.广西财经学院金融与保险学院，广西南宁530003）
摘要：本研究以2008年全球金融危机和COVID-19事件为例，考察重大突发事件影响非线性金融时间序列可预测性的理论机制和事实㊂混沌时间序列理论中的排列熵（Per-mutation Entropy）算法能够刻画序列的内在模式，比较目标序列与随机序列的偏离程度，以及准确定位序列发生突变的时刻㊂我们发现中国商品期货价格存在可预测性的时变性，时变效率在常规时间较高，在2008年全球金融危机㊁COVID-19事件冲击下随机性下降㊁可预测性提升，价格序列呈现强烈的趋势性特征㊂特别是在全球金融危机期什么是焦距
间价格序列的随机性降至整个样本最低，而在事件临界点之前和期间存在共同的特征，如价格序列随机性下降和期货合约的流动性上升㊂以上特征除了与突发事件冲击直接引发的结构突变有关，还与突发事件冲击导致不同类型和持仓期限的交易者操作趋同推动的流动性上升，以及序列自身的长程相关性有关㊂我们的研究结果对商品期货市场上的市场监管和趋势跟踪㊁统计套利等投资行为具有启示作用㊂
关键词：重大突发事件可预测性排列熵流动性指数Hurst指数
中图分类号：F082 文献标识码：A
* **[基金项目]本文受到国家社会科学基金面上项目 一带一路 建设与人民币东亚汇率走廊构建研究 （19XGJ017）的资助㊂
[作者简介]黄轲（1982-），男，广西大学经济学院，广西大学中英区块链产业技术研究院助理研究员，数量经济学博士研究生，研究方向为金融计量㊂陈瑶雯（1989-），女，海南大学经济学院副教授，研究方向为金融经济㊂张左敏暘（1994-），男，广西大学经济学院，广西财经学院，金融学博士研究生，研究方向为资本市场㊂李雄师（1988-），男，广西财经学院金融与保险学院博士研究生，研究方向为金融经济㊂
How do Major Emergencies Change the Predictability of Commodity Futures Prices ？
开花馒头的做法A Comparative Analysis of the Global Financial Crisis in 2008and the COVID-19
Huang Ke 1 Chen Yaowen 2 Zhang Zuominyang 1，3 Li Xiongshi 1，4
（1.School of Economics ，Guangxi University ，Nanning 530004，China ；2.School of Economics ，Hainan University ，Haikou570228，China ；
3.Graduate School ，Guangxi University of Finance and Economics ，
Nanning 530003，China ；
如何做好市场营销4.School of Finance and Insurance ，Guangxi University of
Finance and Economics ，Nanning 530003，China ）
Abstract ：Taking the global financial crisis in 2008and COVID-19as examples，this paper examines the theoretical mechanisms and facts of major emergencies affecting the predictability of nonlinear financial time ries.The Permutation Entropy algorithm in chaotic time ries the-ory can describe the internal pattern of the quence，compare the deviation degree between the target quence and the random quence，and accurately locate the mutation moment of the quence.
We find that Chine commodity futures prices have time variability in predicta-bility.The time variability efficiency is high in conventional time，and the randomness decrea-s and predictability increas under the impact of the financial crisis and COVID-19，show-ing a strong trend of price ries.In particular，during the financial crisis，the randomness of the price ries decread to the lowest in the whole sample，and there were common patterns before and during the critical point of the event，such as the randomness of the price ries de-crea and the liquidity of futures contracts increa.The above phenomenon is not only caud by the structural mutation directly caud by the sudden shock，but also caud by the sudden shock，which leads to the convergence of traders with different types and duration of positions and promotes the increa of liquidity，as well as the long-term correlation of the ries it-lf.Our results have implications for market regulation，trend following，statistical arbitrage and other investment behaviors in commodity futures markets.
Keywords ：Major Emergencies Predictability Permutation Entropy Liquidity Index Hurst Index 151重大突发事件如何改变商品期货价格的可预测性？
引言刘德华的老婆
什么胜什么无
理解重大突发事件冲击下非线性金融时间序列的动态行为和随机性变化，具有重要的理论意义和实践价值㊂商品期货市场是金融市场的重要组成部分，其价格和收益率具有非线性金融时间序列的典型特征㊂在理论上，金融时间序列是否具有可预测性是古老而极具挑战性的问题㊂极端水平的价格序列波动往往意味着市场风险的加大，高波动率让价格序列偏离均值水平并增加其不规则性，这些特征与不可预测性紧密联系㊂评估价格序列的可预测性也是应用有效的预测方法所必需的一个关键步骤，如果我们能够侦测序列的可预测性，并匹配最合适的模型，就有可能提高预测的效果㊂除了提高预测效果，研究商品期货价格序列的可预测性结构，还能够得到对金融市场时变效率的新认识㊂在实践中，目前商品期货市场CTA策略①中趋势策略是主流交易策
略，它能捕捉突发事件冲击下市场价格的随机性变化，能够提高对价格发展趋势和转折预测的精准度，辅助提升交易绩效㊂由于趋势交易是方向性交易，其头寸完全暴露在市场风险下，突发事件来临时价格往往急涨急跌，对持仓方向与价格趋势相反的头寸往往造成严重负面冲击，因此，监测市场价格随机性和趋势的变化，从而及时构造对冲组合对持仓进行风险管理非常重要㊂从套利交易角度看，由于资产价格受突发事件冲击而大幅波动，资产价差也不可避免受到影响，进行价差波动风险和价差阈值管理就显得非常重要㊂以上背景凸显了本文的理论意义和实践价值㊂
本文重点考察21世纪以来两次典型的重大突发事件 2008年全球金融危机和2020年初发生的COVID-19，分别从理论机制和经验分析层面，研究典型的重大突发事件发生前后和发生期间，商品期货价格
序列的可预测性静态和动态的变化特征㊂我们将中国商品期货市场中主要商品期货价格日内5分钟高频数据，合成高频商品期货价格指数（以下简称CFTS），选择白糖㊁大豆㊁黄金㊁铜4种存续时间长㊁流动性较好㊁与国际商品期货市场联系较紧密的商品为研究对象，引进较新颖的排列熵算法（Permutation Entropy，以下简称PE）侦测CFTS的可预测性结构㊂为了更深入探索可预测性的内在机制，我们分别构造流动性指数并计算Hurst指数，考察可预测性变化与市场流动性的变化和序列自身的长程相关性的关系㊂2008年全球金融危机和COVID-19分别对中国商品期货市场造成不同程度冲击㊂2008年爆发全球性金融危机，中国商品期货市场的代表性指数 文华商品指数②2008年7月至10月累计下跌超48%，工业品㊁农产品和贵金属同步下跌，文华商品指数仅用4个月就抹掉自2005年1月开启的251数量经济研究
①②CTA即商品交易顾问，他们以追求绝对收益为目标，运用客户委托的资金投资商品期货㊁期权，并收取顾问费用㊂CTA策略以趋势㊁反转和套利策略为主，其中趋势策略是CTA主流交易策略㊂
文华商品指数（wenhua CCI）由 文华财经 编制，是中国较权威的商品综合指数㊂该指数跟踪国内47种上市商品价格的综合表现，较全面地涵盖了目前市场上的期货品种㊂指数由 文华商品 总指数和 有色金属 煤炭 钢铁 建材 原油 化工 铁合金 黑链 谷物 软商品 饲料 油脂 油脂链 玉米链 十四大分类指数，以及47个品种的分支指数构成㊂指数的实时价格数据在文华财经行情信息系统中发布㊂晚安妈妈讲故事
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