ECONOMIC RESEARCH GUIDE
2021年第12期No.12袁2021
经济研究导刊
当前大多数准市政债融资公司受到地方政府的管
制，地方政府通过发行准市政债来开展一系列的资金融措活动，利用资金开展基础设施建设。因此，地方政府作为准市政债的隐性担保人，在准市政债债务违约中需要承担大多数债务责任。
一、文献综述
当前国内金融行业缺少债务违约对准市政债利率影响的分析资料，政府的债务研究专注于宏观方面的分析。经济学家陈强指出，地方政府发行地方债券，能够在短时间内缓解财政资金的短缺问题，改革财政体制的资金结构，促进地方政府财政的收支平衡，推动城市经济、乡村经济的共同发展。但政府在发行地方债券的过程中，还要考虑到债券市场的大环境，以及发行地方债券所面临的风险问题。金融学家龚强指出，通过财政联邦制理论展开地方政府债务分析，同时给出地方政府债务的影响情况、管控方案等，以推动地方债务财政联邦制度的发展。本文选取无限期离散时间递归模型，分析政府隐性担保对贷款人债务违约风险，以及债券利率的决定，最终得出准确结论。
二、理论模型建构
（一）模型环境
本文假设借款人借款方式属于风险规避，贷款人则属于风险中性。借款人的借款资金展开项目投资，项目投资会产生相应的资金收入。在债券资本市场只存在零息债券的情况下，政府作为隐性担保者引导借款人发行零息债券，同时将债券的信用评级分为显性信用，显性信用指的是债券信用评级较高。根据债券发行
地区的区域经济状况，引入各种影响变量。其中债券显
性信用、政府隐性担保、借款人区域经济状况，为贷款人的债券信用评价提供相应信息。
（二）借款者的递归问题
借款人的项目投资会产生一定的收入y t ，
在背负负债b t 的前提下，借款人需要考虑是否违约。若借款人不违约，则其需要偿还借款债务。它可以通过发行总面值为b t+1的债券，违约次数不会发生变化；若借款人违约，并不进行任何的债务协商，则其不再拥有资本市场融资资质；若借款人违约，但其选择债务协商，则其需要支付部分债务a ·b t ，
但其仍旧会有一定的经济损失，而且在下一次进入资本市场的过程中，贷款人会查看借款人的违约记录，并且会存在相应的风险溢价。
（三）贷款人市场、利率决定与市场均衡在贷款市场完全竞争的前提下，贷款人的折现系数为r+Γ·△r 2+H t ·△r 1。可以假设借款人的债券信用为Γ，
债券信用会对借款人的债务协商造成严重影响。贷款者债务协商的可能性预期为p -（b t+1，Γ，y t ，H t ）=p
（b t+1，Γ，y t ，H t ）·Γ（p -（b t+1，Γ，y t ，H t ）为调整后的债务协商概率
预期；p （b t+1，Γ，y t ，H t ）
为调整前的债务协商概率预期）。若借款人违约，但其选择债务协商，则其收入集合为：
N （b t ，Γ，H t ）={y t ∈Y ：V N （b t ，Γ，y t ，H t ；αd ，△r 1，△r 2）>V R （b t ，Γ，y t ，H t ）}诚信的反义词
由零利润情况下的贷款人条件，可以得出债券利率：
r b （b t+1，Γ，y t ，H t ）=
1q （b t+1，Γ，y t ，Ht ）
-1q （b t+1，Γ，y t ，H t ）=
（1-p （b t+1，Γ，y t ，H t ）Γ+p （b t+1，Γ，y t ，H t ）Γt ）1+r+Γ△r 2+H t △r 1
政府隐性担保对贷款人债务违约风险和债券利率的影响研究
吴
佳
（中国农业银行股份有限公司天津南开支行，天津300100）
摘
要：
在区域经济发展较差的情况下，政府隐性担保对债券利率的影响较小。在投资获得回报不理想的情况下，政府隐性担保对投资者不再具有吸引力。因此，投资者会在分析债券违约风险等级的过程中，督促债券企业减少融资资本。在区域经济发展良好的情况下，政府隐性担保将重新被信任，也具有降低
债券利率的作用。
关键词：
隐性担保；债务违约；债券利率中图分类号：F832.4
文献标志码：A
文章编号：1673-291X （2021）12-0047-03
箴言警句收稿日期：2020-11-06影子跟读法
作者简介：
吴佳（1987-），女，河南内黄人，中级经济师，硕士，从事银行信贷及风险管理研究。47--
模型1
模型2模型3模型4政府隐性担保-0.06523**（0.03005）-0.06346**（0.03016）-0.09188***（0.03442）-0.10080***（0.03462）发行规模-0.00032***（0.00011）-0.00033***（0.00011）-0.00022*
（0.00012）-0.00018
（0.00012）期限0.00111***（0.00036）
0.00120***（0.00036）0.00004（0.00038）-0.00036（0.00034）信用评级
-0.00811***
（0.0）
-0.00877***
（0.00236）-0.00992***（0.00274）-0.00904***（0.00275）是否存在第三方担保
-0.00117
（0.00156）
-0.00097
韩国欧巴照片（0.00156）-0.00099（0.00179）-0.00133（0.00181）因此，该模型的递归均衡解为：
{V ※（b t ，Γ，y t ，H t ），c t ※（b t ，Γ，y t ，H t ），（b t ，Γ，y t ，H t ），
N ※（
仓库管理员的职责b t ，Γ，y t ，H t ），q ※（b t ，Γ，y t ，H t ），r b ※（b t ，Γ，y t ，H t ）}
在债券价格为q ※（b t ，Γ，y t ，H t ）
时候，借款人值函数为V ※（b t ，Γ，y t ，H t ），消费为c ※
t （b t ，Γ，y t ，H t
），再协商债务b t ，Γ，y t ，H t ），收入为N ※（b t ，Γ，y t ，H t ）。债券价格q ※（b t ，Γ，y t ，H t ）
，符合零利润情况下的贷款人条件，债券利率为r b ※（b t ，Γ，y t ，H t ）
。（四）定理预测
定理1：在经济状况不好的地区，无论债券的显性
信用多好，政府对债券的隐性担保能力多强，都会出现
违约情况。债券价格与债券利率，和债券显性信用、政
府隐性担保不存在有效的关联。
定理2：在区域经济状况较好的情况下，再协商违
约概率、债券价格、债券利率，受到债券显性信用和政
府隐性担保的影响较大。
定理1的预测结果表明，在区域经济发展较差的
情况下，投资人更加注重投资的经济收益。定理2的预
测结果表明，在区域经济发展较好的情况下，债券显性
信用和政府隐性担保对债券的影响显著。而我国中西
生日藏头诗部地区经济情况较差，因此政府隐性担保对贷款人债务违约风险和债券利率的影响不显著；而东部地区政
府隐性担保，对贷款人债务违约风险和债券利率的影
响显著。
三、政府隐性担保与准市政债的利率决定
（一）实证模型
根据以上的模型分析，可以开展信用评级、募集资
金投资方向对利率的影响研究。在经济环境较差的中
西部地区，信用评级对借款人债券利率不存在显著的
影响。在经济情况良好的东部地区，信用评级对借款人
债券利率存在显著的负向影响。而募集资金投资方向
对债券利率的影响，取决于投资样本的选取。
通过分析利率决定因素文件，可以得出借款人债券利率、控制变量存在以下关系：一是债券规模的不
断扩大，会推动债务融资成本的不断下降。同时，债券规模的不断扩大，也促使借款人准市政债支付风险的不断上涨，促使债券利率的不断上涨。二是根据利率期限如何培养人才
核算理论可以得出，债券发行的期限越长，借款人偿还债券所存在的风险也就越大，因此投资者会向借款人提出更高的利率。三是随着物价指数的上涨，地区价格波动会使投资者提出价格补偿方案，价格补偿推动债券利率的上涨。四是在区域经济增长率较高的前提下，政府隐性担保能力对贷款人债务违约风险和债券利率具有显著的正面影响，投资者也会放宽对借款人的违约预期，债券利率也会相应下降。（二）数据来源通过选取2010—2015年间的准市政债数据，展开各种模型的检验活动。Wind 数据库中记录着各种准市政债的债券规模、债券期限、债券主体的信用等级、第三方显性担保期限、政府财政收入水平、地区生产总值等各种财政信息。（三）实证结果与分析1.政府隐性担保对准市政债利率的影响。
我国东部经济良好地区的政府隐性担保系数小于0，表明东部地区政府隐性担保能力较强，在降低企业融资成本中发挥着重要作用。中西部地区政府隐性担保较弱，对债券利率的影响不明显。东部区域的信用评级，对债券利率
存在显著的负面影响，募集资金投资方向对债券利率不存在影响。而中西部区域的信用评级，对债券利率不存在显著影响，募集资金投资方向对债券利率有较明显影响。中西部区域的交通运输、排水供吃饭说说
水、环保等方面投资，能够降低企业的债券利率。东部区域的贷款期限越长，投资者所获的债券利率越多，中西部地区则不会出现此现象。中国城市投资债券利率影响因素（东部地区）
表148--
[责任编辑文峰]
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The Rearch on the Impact of Government Implicit Guarantee on Lender ’s
Debt Default Risk and Bond Interest Rate
WU Jia
（Tianjin South Branch of Agricultural Bank of China ，Tianjin 300100，China ）
Abstract ：In the ca of poor regional economic development ，implicit government guarantees have less impact on bond interest rates.In the ca of unsatisfactory returns on investment ，implicit government guarantees are no longer attractive to investors.Therefore ，investors will urge
bond companies to reduce their financing capital in the process of analyzing bond default risk levels.In the ca of good regional economic development ，implicit government guarantees will be trusted again ，which also has the effect of reducing bond interest rates.Key words ：implicit guarantee ；debt default ；bond interest rate
2.实证结果与理论预测比较。以上实证结果得出：我国东部区域政府隐性担保拥有比募集资金更大的作用，它能够有效降低借款人的债券利率，而中西部地区募集资金的投资方向，则是决定企业融资成本与利率的重要因素。在东部地区投资者对政府隐性担保有着更大的信任，政府债券产生违约的情况也较小，而在中
西部地区投资者更在意项目所带来的收入问题，项目
较好的收入情况，能够降低借款人的违约率。
总之，由于各区域经济发展存在差异，债券利率也存在区域性差异。中国东部区域政府隐性担保明显强于募集资金投资方向对债券利率的影响，中西部地区则与东部地区的情况截然相反。
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