ABS产品介绍篇（一）
资产支持证券，即ABS（Ast-backed curities）是由金融资产支持的债券。这些金融资产包括信用卡应收款、汽车贷款、房屋建造合约、住房财产贷款、抵押贷款等，其中抵押贷款支持的债券就是MBS，在前几期的红顶电子报中已经做了介绍。全球第一支ABS产品产生于1985年，虽然只是一个年轻的产品，但发展及其迅速，1985年发行量为120亿美元，到1997年时已经发展到1851亿美元。我国的ABS市场仍处在起步阶段，目前只发行了一支ABS，即由国家开发银行发行的第一期开元信贷资产证券（简称“开元”）。从本期开始，红顶电子报将为读者介绍ABS以及开元的相关情况。
ABS的机制
ABS是将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流收入的资产组建资产池，并以资产池所产生的现金流为支撑发行证券的过程和技术。简单的说，金融机构（如：银行、信用卡商、汽车金融公司、消费者金融公司等）将一些贷款组成资产池，出售给SPV(Special-purpo vehicle)，SPV再将资产池出售给信托公司，由信托公司将贷款重新打包，以债券形式出售给投资者，通常出售给投资者的债券会根据风险大小和优先权的不同而分成几档。如下图所示。通过资产证券化的过程，发起人将流动性差的资产转变为流动性好的现金，SPV存在于发起人和信托公司之间，隔绝了发起人倒闭的风险，投资者根据自身的风险偏好投资于不同信用等级的债券。
ABS的特征
1．分期付款资产 VS 非分期付款资产
ABS的资产池可以分为分期付款资产和非分期付款款资产。分期付款资产是指借款人会周期性的按照还款计划归还本金和利息。标准的住房抵押贷款就属于这一类，汽车贷款和某些房屋资产贷款也属于分期付款资产类。还款计划外的额外偿付属于“提前清偿”（Prepayment）。提前清偿可以是支付全部余额，也可以使支付部分余额。借款人的提前清偿收到市场利率的影响，当市场利率偏低的时候，提前清偿更容易发生，因为借款人可以以更低的成本在市场上融资。
而非分期付款资产是指借款人无必须执行的还款计划，而是制定一个最小的周期还款额度，当此额度小于贷款余额的利息时，剩下部分转到贷款余额中，当此额度大于贷款余额利息时，多余部分会从贷款余额中扣除。由于没有还款计划，所以非分期付款资产没有提前清偿的情况。信用卡应收款和一些房屋资产贷款属于这一类型。
2．固定利率 VS 浮动利率
ABS可分为固定利率和浮动利率，这是由于支持资产有固定利率和浮动利率之分。浮动利率ABS的资产池是浮动利率贷款和应收款。最常见的浮动利率ABS是信用卡应收款、房屋贷款、学生贷款、小企业贷款、贸易应收款等资产支持的证券化。固定利率贷款也可以制造出不同档次浮动利率债券的结构。
3．信用增级
ABS也由信用评级机构评级，但不同于普通债券的是，ABS可以信用增级。信用增级后，债券的信用质量高于发起人的未担保资产和标的资产池的信用等级。信用增级分为内部信用增级和外部信用增级。
内部信用增级包括：次级（Subordination）、额外抵押（Overcollateralization）、储备金（Rerve Funds）等。主次级（A/B tranche）结构是比较常见的内部增级方法，债券被分为一个主级和若干次级，如果资产池中有违约贷款，其损失将由B档债券吸收，而A 档债券不受影响，除非损失额度超过了B档的总量。额外抵押指的是资产池的面额大于其支持的债券，减少了债券投资者损失的可能性，导致ABS信用增级。储备金分为两种，一种是现金储备金，发行债券时产生的现金存入该储备金，用于支付债权人利息和本金，通常现金储备金投资于货币市场工具，保证其流动性。另一种是额外服务
资金帐户，在支付利息、服务费和其它费用之后，剩余的现金会存入专门的准备金帐户中。
外部增级并不是信用增级的主要形式，一般用来补充内部增级。外部信用增级包括：履约保证（Surety Bonds）、第三方担保（Third-Party or Parental Guarantees）、银行信用证（letter of credit）等。履约保证是保险公司提供的ABS发生损失时给与偿付的担保。第三方担保指的是保险公司或发起人母公司承诺ABS资产池发生损失时偿付信托公司的方法。银行信用证指的是银行担保在ABS发生损失时偿付信托公司，并收取一定费用。
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（未完待续）
ABS产品介绍篇（二）
ABS的特征（续）
4．转手（Passthrough）结构VS 支付（pay through）结构
在前几期介绍MBS的电子报中，我们曾经介绍过转手证券，在ABS中也有类似的结构。转手结构指的是每一份债券的持有者都有相同的权利得到标的资产池产生的现金流。比如，一个ABS的高级档(nior tranche)发行10000份债券，那么每一份债券的持有者就享受到1/10000的高级档标的资产池现金流。
与转手结构高级档不可分不同的是，支付结构的高级档是可分的，而次级档(subordinated tranche)是不可分的。高级档可以按照支付的顺序不同细分为几类，比如，可以按照还款计划的期限，将短期的分期付款贷款归入高级档1档，将长期的分期付款贷款归入高级档2档，将剩下的归入高级档3档，那么，当短期分期付款贷款池产生现金流时，将由高级档1档的持有者得到。高级档-次级档的结构是重新分配资产池信用风险的机制。高级档被细分为几个档次，也是根据这些档次的提前偿付风险暴露不同而进行的。
ABS的收益
ABS产品之所以吸引投资者，主要在于它较高的收益率、较高的信用质量、投资多样化、可预期的现金流和较少的突发事件风险。
1．较高的收益率
在信用级别很高的资产中，ABS提供了高于其他相同期限资产的收益率。其收益率通常高于同年期国债，与同年期企业债或同年期同信用质量的MBS相似。在投资收益上，ABS具有一定的吸引力。
2．较高的信用质量
ABS是信用质量最好的投资品种之一。一般债务工具信用评级考察的是发行人按计划偿还本金和利息
零钱英文的能力，而ABS不同于普通的企业债券，由于抵押资产和信用增级机制的存在，ABS 的还款能力被进一步保证。大部分ABS会得到比AAA级别更高的评级。
3．分散化投资
ABS市场是一个高度分散化的市场，有各种期限结构、收益率、剩余年限和抵押品的产品可供投资。而ABS的资产池也涉及到商业活动的很多领域，比如，信用卡应收款、汽车贷款、房屋资产贷款、银行贷款等。除此之外，ABS还可以丰富投资者固定收益证券投资组合，使组合中不止有国债、企业债和货币市场工具等传统投资品种。
4．可预期的现金流
ABS的现金流具有确定性和可预测性的特点。投资者可以信任ABS的现金流按计划产生。当然，也有一些ABS产品的现金流的可预测性欠精准，通常这样的产品收益率也会更高。桃胶的功效与作用及食用方法
5．较少的突发事件风险
ABS以标的资产池为抵押资产，当其中一项资产因为突发事件而降级的时候，资产池中的其他资产将给予最大的保护，这与单个企业债券相比，突发事件风险小了很多，企业发生兼并、
梦到鞋破了收购、重组、资本结构调整等事件对企业债券价值的影响通常很巨大，会导致企业降级。
ABS的风险
1．利率风险
象所有固定收益证券一样，ABS价格的波动是由利率波动导致的。浮动利率ABS受到利率波动的影响要小一些，因为其利率会随着外部利率的变化进行调整。利率还会从另一个角度对ABS的价格产生影响，利率的改变会影响标的资产的提前清偿率，进而影响收益率。通常消费信贷资产证券化对利率波动的敏感性并不高，它们的提前清偿率受市场利率的影响也不大。然而，抵押资产证券化受利率影响比较大，比如，固定利率的房屋资产证券化（HELs，Home Equity Loans）对于利率的敏感性最大，当市场利率下跌时，借款人更倾向于以较低的利率重新融资。
2．提前清偿风险
ABS受资产池资产提前清偿的影响。提前清偿包括，标的资产借款人清偿额不足、标的资产违约率上升、信用增级下降、发起人或中间机构破产等。一旦提前清偿发生，原来的还款周期将被终止。在这种情况下，标的资产所有的本金和利息都会支付给投资者，而不再按原来的还款计划执行。提前清偿发生后，将不可逆转，加速清偿是信用评级机构要求的对投资者的保护。
3．违约风险
通常认为违约风险是借款人没有及时履行归还本金和利息的义务，但是违约风险还包括借款人没有履行其他义务，比如，在ABS市场上比较重要的是抵押资产没有达到要求。投资者考察违约风险的指标一般是信用评级公司的评级，但是ABS产品经过信用增级后，高档债券已经达到最高级别的信用质量，违约风险对于这样的债券来说概率极小。对于其他档级的债券，他们设计的最初目的就是在违约产生之时将损失吸收，以确保高档债券的收益，所以他们的信用级别较高档债券要低很多，有的甚至没有评级，投资者在投资这样的债券时，需权衡风险和回报。费马引理
附：开元2005年第1期ABS介绍
中国国家开发银行发行的第一期资产支持证券化（开元）是典型的ABS产品，它的标的资产池是国家开发银行的贷款，所以该种产品也叫CDO，Collateralized Debt Obligation。以下是这期开元的发行档级和标的资产池特征介绍。
1．证券发行档级
档级 发行量
怀孕头疼
（亿） 比例% 评级（中诚
信）
预计加权平均
回收期（年）
网上转账法定到期
日
票面利率
A 29.24 70 AAA 0.67 2006-06-3
1
2.29%
B 10.03 24 A 1.15 2007-06-3
一年定存利率+0.45%
夏目图片C 2.51 6 -- 1.53 2007-06-3
无票面利率
资料来源：《2005年第1期开元信贷资产支持证券发行公告》 2．标的资产池特征
贷款笔数（个） 51
借款人数目（户） 29
本金总额（万元） 417,727
单笔贷款平均本金额（万元） 13,690.24
加权平均利率（%） 5.41
加权平均贷款剩余期限（月） 15
资料来源：《2005年第1期开元信贷资产支持证券发行公告》
