企业并购重组方式及流程

目 录

企业并购重组方式选择........................................................................................ 1

企业并购路径................................................................................................ 1

企业并购交易模式........................................................................................ 2

并购流程................................................................................................................ 3

一、确定并购战略........................................................................................ 3

二、获取潜在标的企业信息........................................................................ 4

三、建立内部并购团队并寻财务顾问.................................................... 4

四、建立系统化的筛选体系........................................................................ 5

五、目标企业的初步调查............................................................................ 5

六、签订保密协议........................................................................................ 7

七、尽职调查................................................................................................ 7

八、价格形成与对赌协议.......................................................................... 10

九、支付手段.............................................................................................. 12

十、支付节点安排...................................................................................... 13

企业并购重组方式选择

企业并购路径

企业并购的路径解决如何与交易对手达成并购意向，也就是交易借助的渠道

或者程序。主要分为四种途径.

一、协议并购：是指并购方与目标企业或者目标企业的各股东以友好协商的

方式确立交易条件，并达成并购协议，最终完成对目标企业的并购.根据目标企

业的不同又可以分为上市公司的协议并购和非上市公司的协议并购，二者无实质

不同，只是上市公司的协议并购还需遵循《上市公司并购管理办法》(证监会令

第35号)等特别规定。

二、要约收购:是指并购方通过向目标公司的股东发出购买所持有公司股份

的书面意见,并按照公告的并购要约中的并购条件、价格、期限以及其他事项，

并购目标公司的股份。

要约收购和协议收购的核心区别在于所有股东平等获取信息，自主做出选择.

更具有公开性和公平性,有利于保护小股东的利益，实践中一般为上市公司的并

购采用。

三、竞价收购：目标企业通过发布出售公告的形式，邀请具有一定实力的潜

在购买方，通过递交密标的方式进行公开竞价，价优者获得并购资格。

竞价并购是被并购企业主导的并购模式,根据招标形式不同,可以分为公开招

标、拍卖、竞争性谈判、议标等形式。一般用于国有企业的并购。为股权并购提

供了一个竞争的环境，有利于股东利益最大化。

四、财务重组并购：是指对陷入财务危机，但仍有转机和重建价值的企业,

根据一定程序进行重新整顿，使公司得以复苏和维持的处置方法。财务重组式并

购主要有三种类型

(一)承担债务式：在被并购企业资不抵债或者资产和债务相当的时候，并购

方以承担被并购方全部债务或者部分债务为条件,获得被并购方的控制权。

（二）资产置换式:并购方将优质资产置换到被并购企业中，同时把被并购

企业原有的不良资产连带负债剥离，依据资产置换双方的资产评估值等情况进行

置换，以达到对被并购企业的控制权与经营管理权.具体在实践操作中又分为先

并购后置换和先债务重组后置换

（三）托管式并购：是指通过契约形式,将法人财产经营管理权限、权益和

风险转让给受托者，受托者以适当名义有偿经营。采取托管方式进行并购主要是

因为目标企业的经营现状不具备实施企业并购的条件，需要采取先托管后并购的

操作方式。

企业并购交易模式

交易模式主要解决企业并购的对象问题.如果选择目标企业的资产作为交易

对象，就是资产并购；如果选择目标企业的股权作为交易对象就是股权并购；如

果选择目标企业的股权和资产并且以消灭目标企业主体资格为目的,就是合并。

（一）资产收购：资产收购的客体是目标企业的核心资产。对于资产的要求：

一是资产必须达到了一定的数量和质量,二是资产必须要具有一定的形态。根据

资产收购交易形式的不同，资产收购的操作方式可以分为资产转让和资产出资.

（1)资产转让是指收购方与被收购企业签署资产转让协议，收购方取得被收

购方的核心资产，从而实现对目标企业的并购.

(2）资产出资也可以称为作价入股，是指被并购企业以核心资产的价值出资,

收购方通过定向增资扩股或者共同出资设立新公司的形式,以达到资产收购目的

的交易形式.

（二）股权收购：广义的股权收购是指为了特定目的购买目标企业的股权，

并不强调达到实质控制效果.狭义的股权收购还需要通过购买全部或者部分股权

对目标公司的决策过程形成有效控制.根据股权收购的具体交易形式不同，可以

分为股权转让和定向增加注册资本金或者定向增发股份。

（1）股权转让是实现股权收购的最基本形式，是指收购方和被收购企业的

股东签署股权转让协议，收购方获得股权和实际控股地位,转让方获得相应的交

易对价而退出被并购企业的持股。

（2)定向增发股份或者定向增加注册资本金是指被收购企业通过向收购方

定向增加注册资本金或者定向发行股份的形式，引入新的投资者,从而实现收购

方对被并购企业的控制.

（三）企业合并:参与合并的企业主体资格被注销，原债权债务关系被新设

企业或者吸并企业继承。分为新设合并和吸收合并

（1）吸收合并又称为企业兼并,是指两个或者两个以上的企业合并成为一个

单一的企业，其中一个企业保留法人资格，其他企业的法人资格随着合并而解散。

（2）新设合并是指两个或者两个以上的公司合并后，成为一个新的公司，

参与合并的原公司主体资格均归于消灭的公司合并。

并购流程

一、确定并购战略

(一）明确并购目的

依据行业演进规律，每个行业在25年左右时间要经过初创、规模化、集聚

和平衡的演进过程.处于行业不同阶段的企业要制定符合行业发展规律的并购策

略目前企业.目前企业并购的主要目的有：

（1）横向规模扩张：通过并购扩大收购方的经营地域、产品线、服务或者

分销渠道.收购方的目的是借助扩大固定成本分摊范围和提高生产效率并实现产

品和经营地域的分散化，最终实现规模经济。

（2）相关多元化:主要是通过并购获取与现有业务有高度相关性的业务.

（3）纵向并购:通过并购控制供应链的关键要素，降低成本并扩大增长空间。

（4）进入新领域:通过混合并购将不同的产品和服务纳入一个企业,挖掘新

的利润增长点，提升公司可持续发展潜力.

(二)确定并购路线

根据企业自身能力和对并购业务以及标的公司的熟悉程度，可以采取不同路

线：(1）一步到位获取公司的控制权.如果公司有丰富的并购经验并且标的公司属

于同行业的,可以考虑。（2）先采用参股的方式进行合作，逐步对标的公司进行

了解和磨合，待时机成熟后再采取进一步措施。逐步收购可以通过灵活的收购节

奏来控制风险.如果公司初涉收购并且对标的公司没有十足的把握，可以采取逐

步收购的

二、获取潜在标的企业信息

获取标的企业信息的途径:（1）主要投资银行（国内称为券商)以及专注于并

购业务的投资顾问公司；(2)行业协会以及专业展会；（3）产权交易所挂牌转让

的企业以及新三板挂牌企业.(4）政府机关(特别是行业主管部门)

获取标的企业信息的主体:（1）企业自身专职的并购部门可以负责收集和研

究市场信息,发现适合并购的目标企业。(2)企业的搜寻活动还需要借助外部力量.

比如投资银行和商业银行在专业客户关系方面具有独特优势，更熟悉目标企业的

具体情况和发展目标。另一方面并购涉及的知识比较综合，需要借助精通企业并

购业务的律师事务所和会计师事务所。

三、建立内部并购团队并寻财务顾问

有丰富并购经验的公司，可以设立专门的投资并购部门,吸纳具有财务、法

律、投资、行业研究背景的员工加入，协调公司内部财务部门,法务部和业务部

参与并购重组的日常工作。因并购涉及的知识比较复杂，还需要聘请专业的财务

顾问公司。

并购中财务顾问的选择是关键，好的财务顾问不仅协助制定策略，寻标的，

参与商务谈判，与监管机构沟通，甚至还可以协助安排资本支持。并购中财务顾

问履行的职责主要包含以下几点:

（1）协助公司根据其经营策略和发展规划制定收购战略，明确收购目的，

制定收购标准。

（2）搜寻、调查和审计目标企业，分析并购目标企业的可行性。

（3）全面评估被收购公司的财务状况，帮忙分析收购涉及的法律、财务、

经营风险。

（4）评估并购对公司财务和经营上的协同作用，对原有股东利益的摊薄.

（5）设置并购方式和交易结构，提供标的公司估值建议,就收购价格、收购

方式、支付安排提出对策建议.

（6）组织安排谈判,并指导收购人按照规定的内容与格式制作文件。

（7）协助寻融资服务的提供者.

四、建立系统化的筛选体系

建立一套积极有效系统化的潜在企业筛选流程能够帮助公司快速有效抓住

商业机会,确保并购方案与公司的长期战略一致.国内的并购目前处于起步阶段，

并购的随意性比较强,并购方与标的企业通话或者简短会面之后就决定启动并购

项目，在后续的尽职调查中甚至针对目标企业“特设”一个筛选标准和流程,导

致尽职调查沦为形式，并购后续整合效果不理想。

五、目标企业的初步调查

并购方通过各种途径和渠道识别出候选目标企业后,为了完成最终的筛选和

确定，还需要对候选企业进行初步调查，并综合考虑各种因素确定目标企业。

（一）对候选企业的初步调查:

1、目标企业的股权构成情况

一是股权的集中度。股权集中度是衡量公司稳定性的重要指标，股权分布越

广泛,股权的流动性越强，实现控股所需的持股比例就低，并购容易成功。

二是股东构成情况。从并购的角度来看,主要是依据股东与企业关系的不同，

分为内部股东和外部股东.内部股东是指在公司担任职务或者具有雇佣关系的股

权主体(一般是自然人股东），包括管理层持股、员工持股、家族持股等。内部股

东持股属于稳定性高的股权。其比重越大，并购难度越高。

三是股本规模，主要表现为注册资本金的总额，股本规模越小,并购所需的

资金量就越小，并购成本就越低.

2、目标企业的财务信息。主要是初步了解目标企业的资产结构(核心指标包

括净利率、资产周转率、杠杆比率）、盈利能力、偿债能力、资金利用效率等。

通过考察财务信息，可以判断目标企业和收购方是否有协同性,比如负债率低的

企业选择负债率高的企业可以优化财务结构。

3、目标企业的经营管理情况

一是目标企业的经营能力，包括经营范围、经营策略、发展规划、公共关系、

人力资源配置、生产组织能力等.

二是目标企业的管理团队情况,主要是管理层的人员资历、管理能力、决策

能力、决策方式。

三是目标企业的行业地位以及发展环境.考察分析行业状况、产业结构信息

了解目标企业的行业所处的发展阶段，该产业在经济社会中的地位,发展所需要

的资源来源、生产过程、所需技术。通过产业结构信息了解产业内的竞争对手、

潜在竞争对手和替代品的生产者等.

四、除此之外,还需要了解目标企业所处的自然地理位置和经济地理位置，

目标企业的地理位置优越，自然资源丰富，基础设施配套到位，经济和市场发展

态势好,就越有利于并购后的企业。

（二）最终确定并购目标企业

通过初步筛查，筛选出符合条件的备选企业，接下来需要结合并购战略规划,

对备选企业并购的可行性做全面的分析，最终确定一家符合并购条件的目标企业.

如果并购目标企业有利于并购方核心能力的补充和强化，有利于实现并购方与目

标企业在资源等方面的融合、强化和扩张,就应最终确立为目标企业。对目标企

业的分析主要应侧重以下几点：

1、战略层面的匹配性问题：并购方和目标企业在并购后能够实现优势互补、

资源共享。内部实现协同效应,外部凸显双方优势地位。比如通过并购建立了更

加完整和全面的产品线，掌握新兴技术，合理规避市场管制和市场壁垒，扩大在

特定市场的占有率。

2、文化匹配性:一是企业成长中形成的独特的运营机制和与之相符合的企业

文化氛围。二是企业所处的地理文化匹配。企业会受到所在的地域、民族习性等

方面的深刻影响，尤其是在跨国并购中。

3、技术操作层面因素

一是重点分析国家法律法规，目标企业的选择必须符合国家的政策导向和法

规限制.一旦违反上述原则，可能导致无法审批.并购涉及到的主要法规包括反垄

断、国有资产管理、证券发行、外汇管制等。

二是要调查掌握目标企业的财务状况,特别是重点分析债务产生的背景和原

因，分析债务的真实性，以避免陷入债务风险中。

三是结合具体并购类型，考虑特定因素.比如进入新的市场领域，需要考虑

对特定领域的熟悉程度，行业周期和行业集中度，目标企业在行业内的地位和市

场竞争力.如果是上下游并购，需要考虑目标企业在行业内的地位和双方的协同

性。如果并购是为了特定的专利技术、资源或者借壳上市，需要对目标企业所掌

握的特殊资源做出充分分析.如专利的合法性和价值，资产评估的公允性分析，

壳公司的负债情况,上市资格和配股资格以及企业所在地政府部门的意愿。

六、签订保密协议

确定了最终意向企业后，需要对目标企业进行尽职调查.公司在对标的企业

实施尽职调查时,不可避免要涉及到被调查企业未公开的文件和信息，对机密信

息要履行保密程序，严格限制公司内部和被调查企业知情人员的范围，参与尽职

调查的中介机构也需要签订保密协议(confidentiality agreement ,CA)。CA是买方和

卖方之间具有法律约束力的契约,规定了公司机密的分享问题，一般是标的企业

的法律顾问草拟并发给并购方,并购方只有在签订了CA之后才可以收到更加详

细的信息。

七、尽职调查

尽职调查是公司对标的进行认知的过程。买方和卖方之间的信息不对称是导

致交易失败的重要原因，尽职调查可以减少这种信息不对称,降低买方的收购风

险，尽职调查的结果决定了一项初步达成意向的并购交易能否顺利进行，同时也

是交易双方讨论确定标的资产估值和交易方案的基础。

(一)尽职调查遵循的原则

1、重点突出原则.尽职调查涉及的范围非常广,考虑到人力、物力资源，以及

过多的信息量以及无关信息会干扰并购，导致并购效率降低，应通过前期和标的

企业的接触中,尽快明确调查关注的重点方向。

2、实地考察原则。公司的并购部或者聘请的外部并购中介，要建立专职的

尽职调查团队亲临企业现场，进行实地考察、访谈、亲身体验和感受,不能仅依

据纸面材料甚至道听途说的内容作出判断或者出具结论性意见。

3、客观公正原则。尽职调查团队应站在公正的立场上对标的企业进行调查,

如实反映标的企业的真实情况,不能因个人感情因素扭曲事实。信息来源要全面，

不能以偏概全，以点带面，要善于利用信息之间的关联性最大限度反应标的企业

存在的问题.

（二）法律尽职调查应重点关注的事项

法律尽职调查重点考察并购标的企业是否存在影响其合法存续或者正常经

营的法律瑕疵，是否存在影响本次重组交易的法律障碍或者在先权利,标的股权

是否存在瑕疵或者潜在纠纷等。

1、标的企业的设立和合法存续。重点关注企业的设立是否经过了审批部门

的批准(如需）;股东是否适格；股东出资是否真实、充足。

2、标的企业的股权结构。重点关注标的企业的股权是否为交易对方合法拥

有、是否可以自由转让、是否存在代持、是否存在信托持股或者职工持股会持股

地那个情形.

3、标的企业的业务经营。标的企业不仅应依法成立，而且应始终守法经营,

不会因不当行为导致存在持续经营的法律障碍。重点关注经营范围、经营方式、

业务发展目标、业务变动以及与业务经营相关的投资项目。

4、标的企业的资产状况.主要关注企业拥有的重要资产权属是否清晰，是否

存在权利限制。内容包括但不限于土地使用权、房屋建筑物、主要生产经营设备、

无形资产、对外投资等.

5、标的企业的重大债权债务情况。主要关注债权债务的内容、形成原因、

是否存在纠纷或者潜在纠纷、是否对标的企业的生产经营产生不利影响。可以通

过查阅标的企业正在履行或者将要履行的重大合同.

6、标的企业的独立性。标的企业是否在业务、资产、人员、财务、机构等

方面具备独立于控股股东以及其他关联方的运营能力，以保证在被并购之后能够

持续稳健经营.

7、关联交易和同业竞争。重点关注标的企业的股东和其他关联方是否通过

不正当的关联交易侵占标的企业利益，是否通过关联交易影响标的企业的独立性，

是否因存在同业竞争影响标的企业的盈利能力和持续经营能力。

8、标的企业的规范运作.查阅标的企业的公司章程以及内部组织机构设置文

件、决策文件、会议资料等，核查标的企业是否按照法律法规的要求建立健全各

项组织机构，以及该机构是佛可以有效运作。

9、标的企业法律纠纷情况.主要查阅与仲裁、诉讼有关的法律文书、行政处

罚决定书等文件。

（三）财务、税务尽职调查重点关注事项

1、与财务相关的内部控制体系。关注标的企业是否存在会计基础薄弱或者

财务管理不规范的情形。这关系到财务报表是否可以真实公允地反应企业的财务

状况、经营成果和现金流.

2、标的企业的会计政策和会计评估的稳健性.重点是执行的会计政策是否符

合会计准则的相关规定且与实际情况相符。与同行业相比是否稳健.

3、标的企业的主要财务指标.主要是对资产负债结构、盈利能力、周转情况

等进行分析，尤其是与同行业进行对比分析。对比分析不仅能够对资产流动性和

经营能力进行评价，甚至可以发现财务报表失实.

4、标的企业的债务。是否存在逾期未偿还的债务；若目标企业存在大量债

务,主要债权人对企业的债务是否存在特别约定，是否会因为并购导致债务成本

上升或者债务的立即偿还；标的企业是否对外存在重大担保,是否有未决诉讼、

仲裁和产品质量等可能导致的潜在债务。

5、标的企业的薪酬政策。薪酬政策是否具有市场竞争力；是否按照国家和

当地政府规定及时计提和缴纳社会保险和住房公积金;相关核心人员的去留是否

会影响标的企业的持续盈利能力；是否涉及职工安置.

6、标的企业的税务.标的企业执行的税种、税率是否符合法律法规和规范性

文件要求；历年税款是否足额缴纳；享受的税收优惠是否有国家和地方政府文件

支持。

7、标的企业的营业收入。标的企业的收入确认标准、收入变化趋势、质量

和集中程度。收入确认标准是否符合会计准则的要求、是否存在提前或者延迟确

认收入或者虚计收入的情况.

8、标的企业的存货与营业成本。重点关注期末存货盘存情况和发出商品是

否存在余额巨大等异常情况，与同行业对比分析产品毛利率、营业利润是否正常。

9、标的企业的非经常性损益.重点关注非经常性损益的来源和对当期利润的

影响。翻阅会计凭证了解相关款项是否真实收到、会计处理是否正确。

10、标的企业的关联交易以及披露。关注标的企业的关联交易的必要性和合

理性以及价格的公允性。

11、标的企业的现金流。关注现金流是否健康,经营活动产生的现金流净额

是否和净利润匹配.目前的资金是否足以支撑未来的资本性支出。

（三)商业尽职调查重点关注事项

1、标的企业面临的宏观环境。包括（1）标的企业行业主管部门制定的发展

规划,行业管理方面的法律法规以及规范性文件，行业的监管体制和政策趋势（.2）

标的企业所在行业对主要宏观经济指标(GDP、固定资产投资总额、利率、汇率)

变动的敏感程度。(3）标的企业所在行业与上下游行业的关联度、上下游行业的

发展前景和上下游行业的变动趋势。

2、标的企业的市场情况.关注标的企业的主要产品或者服务的市场发展趋势,

从供给和需求角度估算市场规模，客户购买产品或者服务的关键因素，预测市场

发展趋势的延续性和未来可能发生的变化。

3、标的企业的竞争环境。主要竞争对手以及潜在竞争对手的业务内容、市

场份额、最新发展动向。分析标的企业的行业壁垒和市场竞争环境。在行业专家

的协助下分析替代产品产生的可能性和导致的竞争后果.

4、标的企业的业务流程。获取企业在研发、采购、生产、销售、物流配送

和售后服务等各环节的资料，了解企业是否设置并有效执行了内部控制程序。业

务流程如何影响到销售收入和利润;确定企业的核心竞争力和可以改进的环节.

5、标的企业的研发和技术.主要是标的企业的研发体制、激励机制、研发人

员资历。对关键技术人员是否实施了有效的约束和激励，是否可以避免关键技术

人员的流失和技术秘密的外泄.

6、标的企业业绩分析。从业务、产品、区域、客户等视角分析标的企业的

业务驱动因素，通过获取的财务数据对企业的盈利能力、成本构成、资本结构和

运营效率进行全面分析。

八、价格形成与对赌协议

除了无偿赠与和政府划拨，任何交易都离不开交易对价、支付手段和支付节

点安排。经过尽职调查确定要并购之后,需要通过价格形成机制确定交易价格以

及支付手段和节点安排。

（一）评估方法选择

企业的价值是通过资产评估手段实现的。目前三种评估方法各有所长。

1、收益法.通过将被评估企业预期收益资本化或者折现以确定评估对象价

值的评估方法.通过评估企业未来的预期收益，采用适宜的折现率折成现值,然后

累加求和，评估企业现值。收益法可以评估目标企业持续经营价值。在企业并购

中越来越得到市场认可。

2、市场法.以现实市场上的参照物来评价估值对象的先行公平市场价值，由

于估值数据直接取材于市场，说服力强.可以分为参考市场比较法和并购案例比

较法来估值.

（1)参考市场比较法是指通过对资本市场上与被评估企业处于同一或者类

似行业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标,

得出评估对象的方法。

（2）并购案例比较法是通过分析与被评估企业处于同一或者类似的公司的

买卖、收购以及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料,计算适当的价

值比率或者经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的

方法。

市场法需要成熟、活跃的市场作为前提.另一方面需要搜集相似可比较的具

体案例。由于并购案例资料难以收集,并且无法了解是否存在非市场价值的因素，

因此，并购案例法在实务操作中比较少用到。

3、成本法.是指在合理聘雇企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对

象价值的方法。成本法在具体操作中包括账面价值法与重置成本法。

（1）账面价值法是指按照会计核算中，账面记载的净资产价值估值.这种评

估方法考虑的是历史上的资产入账价值而不考虑资产的市场价格变动和资产的

收益状况，是一种静态的评估标准。资产入账价值往往脱离现实,低于交易时的

实际价值，而且由于管理层选择的会计方法不同，账面价值反应的数据和实际有

很大出入。

（2）重置成本法是用现时条件下重新购置或者建造一个全新状态的被评估

资产所需的全部成本，减去被评估资产已经发生的贬值得到的差额，作为被评估

资产的评估值的资产评估方法。重置成本法克服了账面价值法的非市场因素，一

定程度上体现了市场公允价值，又排除了评估的随意性.但重置成本法是从投入

的角度估算企业价值，难以客观、全面反映被评估企业拥有的商誉、品牌、市场

和客户资源、人力资源和管理方式等无形资产在内的企业整体价值.以持续经营

为前提对企业进行评估时,成本法不应作为唯一的使用方法。

综上所述，不论是成本法、市场法还是收益法，在具体操作方面都有固有的

缺陷。如果运用不当,会给并购企业带来重大风险，需要结合别并购企业的具体

情况以及战略并购目标，灵活选择资产评估方法.在选用资产评估方法之后，还

需要考虑评估方法的固有缺陷，在具体操作上弥补缺陷。比如目前越来越广泛采

用的收益法，基于未来收益的可变现性,如果对未来风险预估不足,就会导致评估

结论无法兑现的风险，适用收益法,必须要对风险要素充分预估。

（二）对赌协议

对赌协议也叫做估值调整协议（valuation adjustment mechanism），是指投

资方与目标企业的股东达成投资或者并购协议时，对于未来不确定情况的一种约

定.采用收益法进行估值，决定了评估结果取决于企业未来的发展情况,而企业未

来整体价值具有不确定性。采用对赌协议的基础在于交易双方一致认为企业的价

值不再与历史业绩,而在于未来的收益能力。对赌协议是对目标企业资产价值不

确定性采取的救济手段，可以实现公平的交易,保障收购方的利益.

（三）影响交易价格的因素

1、供求关系以及并购市场的成熟程度

2、并购双方的议价和谈判能力

3、并购双方在市场中的地位和影响力

4、交易结构的安排，比如融资安排、支付方式、职工安置、债务问题处理、

资产权属状态。合理的交易结构,可以促进双方在交易价格方面进行妥协.比如对

于资金周转困难的企业如果急需现金，并购方能够采用现金付款并且安排好时间

节点，被并购方就会在价格上让步.

九、支付手段

现代市场交易活动中，货币是交易支付的主要媒介.但是并购的交易具有特

殊性。一方面并购活动以获得企业的控制权或者核心资产为目的以实现企业间资

源的优化配置，单纯的现金支付不能满足上述目的.另一方面，并购活动往往涉

及巨量现金投入,单纯依靠现金支付,难以保障并购的顺利实施.企业并购的支付

手段主要包括现金支付、股权支付、混合证券回支付.

(一)现金支付

优点:只涉及对目标企业的估值，操作程序相对简单，支付金额明确,不会轻

易改变，也不容易引发争议，是使用最多的支付方式.

缺点：在市场资源集中度较强的现代市场体制下，并购金额越来越大，完全

使用现金完成交易的案例越来越小；现金支付面临更重的税负负担.

综上所述,现金支付适合小规模的公司并购以及在证券市场上公开市场展开

的并购活动或者组合支付方式。并购方举债能力和持有现金的多寡也是决定是否

运用现金支付手段的关键因素.举债能力强，持有现金多的公司更有可能采用现

金支付方式。

（二）股权支付

股权支付包括以下几种形式:1、并购方向目标公司增发，以发行的股票换取

目标公司股东股权或者资产。2、目标公司向并购方增发，并购方以持有的股权

换取目标公司的股权.3、新设企业或者吸并企业通过定向增发的形式换取被合并

企业股东的股权。上述三种形式并购完成后，目标企业的股东持有并购方或者存

续公司的股权。

优点：股权支付方式可以递延纳税，节省了企业并购的现金压力。

缺点：相对于现金支付方式，交易的决策程序和登记手续要繁杂很多，此外

换股比例是一个非常容易引发争议的环节。

一般来说，股权支付在下列情况下容易得到应用:1、主体因素:较大公司之间

开展的并购活动.2、市场因素:当证券市场活跃，古家具有上涨预期时,有利于为

新股份提供增值机会。3、估值因素:当并购方的股权价值被市场高估，会更倾向

于采用股权支付。4、风险防范需要：当并购方对公司缺乏足够了解,股权支付可

以缓解信息不对称的负面影响，对并购公司有一定的保护作用。

（三）混合证券支付

是在股权支付和现金支付上衍生出来的支付手段，这些支付手段实际上是特

定的融资工具.包括可转化公司债券、优先股和权证。

1、可转换公司债券是指企业通过发行可转换成股权的债券进行融资，用于

公司并购。可转换债券为投资者提供固定报酬，同时允许投资者在一定时间内，

按照一定的价格将购买的债券换为普通股。

2、优先股指企业通过发行优先股进行融资，优先股相对于普通股在股利支

付和剩余财产分配上优先于普通股。

3、认股权证是指以股票为标的的期货合约和衍生品种。本质上是一种期权.

发行人赋予持有者可于特定的到期日以特定的行使价，购买或者卖出相关资产的

一种权利。

（四）间接支付手段

1、资产置换：用所持有的资产与交易对手的资产进行交换,类似于货币出现

之前的物物交换。

2、债权置换:并购方通过以资抵债或者代为偿债的方式，实现对目标企业的

收购或者合并。

十、支付节点安排

是指在综合考虑并购交易的各个构成要素后，对企业并购交易对价支付比例、

支付阶段以及支付条件所做的具体安排.支付节点安排是并购方控制风险的最重

要手段，并购方只有掌握了支付节奏,才能够确保交易对手能够根据双方达成的

并购协议履行。关键节点如下

（一)并购协议的签署和生效：实务操作中，都把协议生效作为并购支付的

首个节点，并购协议生效是比购房支付的前提。

(二）交易标的的交付以及企业接管:并购是围绕特定资产或者权益展开的，

不同的权属转移必须具备特定的交付形式。只有完成权利移交，并购方才可以有

效控制、占有、支配、处分。将标的交付作为第二个节点可以避免对手非法占用

或者挪用标的。

（三）企业并购事务性工作的配合义务：第二部的标的交付完成之后,操作

中会有很多细节性的工作，包括：依照法律法规准备材料并相关主管部门完成

行政审批;对标的企业的业务承接以及并购前发生的债务偿付;移交财务资料、档

案资料、业务资料、劳动合同以及完成对企业资产的盘点和清查；并购完成后的

外部权属变更.这些工作繁杂琐碎，没有目标企业配合会消耗非常久的时间。如

果把这些事务性配合工作与支付节点挂钩,就可以督促目标企业及时配合,提高并

购效率。

（四)核心资产权属的完整:标的企业的核心资产可能存在权属瑕疵，比如尚

未办理土地使用权证,缺乏必要的开工许可证，核心资产存在物权担保还没能及

时解除抵押或者质押。将资产权属手续完善与支付节点挂钩可以推动股东大力推

进后续手续的办理,降低资产权属不完善导致的财产损失。

(五)价值承诺的兑现以及或有债务的观察期间：由于权益法估值越来越得到

市场青睐，但是存在对未来收益可能高估的问题.将价值承诺兑现与支付节点挂

钩就可以很好规避收益法带来的高估值难以兑现的风险。