董事长与总经理两职的分离与合一_中国上市公司实证分析

1998年第8期

董事长与总经理两职的分离与合一

)))中国上市公司实证分析

吴淑琨 柏 杰 席酉民

(西安交通大学管理学院 710049)

一、引 言

董事会、监事会、总经理和股东会是构成现代公司治理结构的基本内容,但就如何体现它

们在治理结构中的位置及其相互制衡关系上,世界各国的模式迥然有别。企业的高层管理和

董事会、监事会的功能是两个普遍受到关注的焦点。作为现代企业,瞬息万变的市场环境对企

业管理的创新提出了更高的要求,这就要求赋予总经理为代表的高层管理团队(TMT)足够的

权利。但与此同时,赋予权利也意味着高层管理团队责任(主要是对股东和相关利益者)的增

加。董事长与总经理两职合一(CEODuality)有利于提高其创新自由度,但对总经理等高层管

理团队监督的有效性可能被降低。同样,两职分离虽可以增强董事会的独立性,但会损害高层

管理团队的创新动力。由此可见,对于董事长与总经理两职,重要的不是分离与否,而是在多

大程度上进行分离。西方学者对此进行了广泛而又仔细的研究,但结论并不完全一致。中国

在构建转轨时期国有企业治理模式的过程中,在借鉴西方理论研究成果和实践经验时,必须充

分注意这一点。国内在这方面的研究,主要集中于从产权理论和委托代理的角度回答:/应该

是什么?0这一类的问题(王元,1997;,1996等)。而关于其/实际是什么?0的实证研究

少之又少。本文正是基于此种考虑,在对董事长和总经理是否分离进行理论分析的基础上,通

过对188家中国上市公司的分析,试图回答中国上市公司中,董事长与总经理两职分离和合一

的现实情况,文章第二部分主要对两职是否分离的理论进行了综述,分别比较了委托代理理

论、现代管家理论和资源依赖理论;第三部分则对中国上市公司两职分离与合一的状况进行了

实证分析;最后,文章对模型结果进行了分析。

二、董事长和总经理两职是否分离的理论争论

关于董事长和总经理两职(以下简称/两职0)是否分离,理论界存在着激烈的争论,一方认

为,在竞争日益激烈的市场环境中,两职合一有利于企业创新自由的发挥,使企业能得到更好

的生存和发展。这是因为/经营活动的风险性特点以及以减少风险为主要任务的使命决定了

必然赋予经理人员相当程度的随机处置权0(陈传明,1997),从而使企业与环境保持相宜的协

调性。另一方则认为,作为构成企业契约的各相关利益主体,尤其是股东的利益应得到尊重和

保护,两职合一会使总经理等高层执行人员的权力过度膨胀,而且也会严重削弱董事会监督高

层管理人员的有效性,进而认为,董事会具有高度的独立性,有利于其发挥有效的监督,使总经

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理加强对相关利益主体尤其是股东的关注。与此相对应的,有三种关于两职是否分离的理论

解释。

11基于委托)代理理论的/两职分离0假说

在所有权和经营权分离的现代公司中,代理问题,主要表现为以总经理为代表的高层管理

人员与股东之间的利益冲突。其中一个主要的原因就是当权力主体和责任主体不一致时,执

行人员在追求其个人利益最大化的同时,有可能会损害股东及其他相关主体的利益。在代理

理论看来,人的有限理性和自利性,使人具有天然的偷懒和机会主义的动机,为了防止代理人

的/败德行为0和/逆向选择0,就需要一个有效的监督机制。从现行方式上看,主要有三种:(1)

通过股东的共同行动,在认为经理们有不适当的行为时,撤换他们;(2)接管市场的存在,迫使

经理们具有强烈追求利润的动机;(3)高度发达的经理市场。然而,股东控制经理的手段是有

限的和不完善的,尤其是在股权相对分散时;共同接管市场可能出于个人和经济势力的动机,

而不是经济效率,使接管活动往往偏离股东的利益;经理市场可能由于在职管理人员的抵制,

以及/已知的恶好于未知的恶0的动机,也不能很好地运作。因此寻让所有者改变经理们面

临的激励,就显得极为重要(Pindyck,Rubinfeld,1997)。近些年来,西方几次兼并浪潮的实际

效果,以及许多两职合一的公司的绩效下降,再加上总经理等高层管理人员近乎天文数字的报

酬,使人们对外部监控的方式产生了怀疑,转而求助于公司内部,董事会自然成为人们研究和

关注的热点。公司利用董事会,发挥监控总经理的功能,势必导致对董事会监督独立性的考

察,因为两职合一意味着要总经理自己监督自己,这与总经理的自利性是相违背的,于是,代理

理论认为,董事长和总经理两职应进行分离,以维护董事会监督的独立性和有效性,在此基础

上,他们认为两职合一会削弱董事会的监控,且与绩效是负相关的。

21基于现代管家理论(StewardshipTheory)的/两职合一0假说

在新古典经济学中,企业被看作完全理性的经济人。企业的目的是在既定生产函数的技

术约束下和既定的投入产出品价格给定的经济约束下,以及既定的需求函数给出的市场约束

下,追求利润的最大化。以此为基础建立的古典管家理论认为,所有者和经营者之间是一种无

私的信托关系,经营者会按照股东利益最大化原则行事,其结果自然就是赞同董事长与总经理

两职应合二为一。

这种基于完全信息假设下的古典管家理论,显然不符合现实,不完全信息的存在使该理论

无法解释现代企业中两职分离与合一的现象。虽然委托代理理论的提出,有助于解释两职分

离及其绩效的关系,但是,也有许多结果与代理理论是截然相反的,而且代理理论并不符合现

代组织行为和组织理论方面的研究成果。在后者的基础上,Donaldson(1990)提出了一种与代

理理论截然不同的理论)))现代管家理论。他认为,代理理论对总经理内在机会主义和偷懒

的假定是不合适的,而且总经理对自身尊严、信仰以及内在工作满足的追求,会促使他们努力

经营公司,成为公司资产的好/管家0(Boyd,1995)。现代管家理论认为,两职合一有利于提高

企业的创新自由,有利于企业适应瞬息万变的市场环境,从而也有助于提高企业的经营绩效。

31基于资源依赖理论的/环境不确定性0假说

Preffer和Salanick(1978)提出的资源依赖理论(ResourceDependenceTheory)认为,董事

会是一种管理外部变量和减少环境不确定性的机制,一个有效的董事会的作用是随着环境的

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改变而发生变化的。环境的不确定性与否是影响董事会的结构及其作用的重要因素。按此推

理,一个一般性结论就是:不能简单地确定董事长与总经理两职是分离好还是合一好,而要根

据企业具体面对的环境不确定性的高低来定。

从以上三种关于两职是否分离的理论假说看,似乎是相互矛盾的,而且每一种假说都有一

些相应的实证支持(Boyd,1995;Lipton;Lorsch,1993;Rechner,1989Rechner;Dalton,1991;等

等)。这种实证结果和理论假说上的不一致性,可能源于两个方面的因素:一是作为解释的理

论假说的局限性,没有从更全面的视角分析两职分离问题;二是提供支持的实证分析带有严重

的选择性和偶然性,如没有考虑不同的样本之间的差异以及同一样本在总样本中的代表性等。

现代公司治理无非是要解决两个问题:一是基于生存和发展的企业创新源泉。对于现代

公司来讲,没有创新,就意味着消亡,因为环境的更换,信息时代和知识时代的到来,使创新成

为企业抗击环境风险的有力武器,也是唯一的最有效武器。而创新就意味着对传统的突破,对

环境随机性变化具有及时准确的反应,这就需要赋予总经理等高层管理人员足够的管理机动

权。二是基于相关利益主体之间相互制衡的责任问题。没有责任的权力会导致权力的滥用,

没有对权力的相互制衡同样也会引致权力的滥用。要使权力主体行使其责任,除了自律(Self2

Regulation)以外,外在于权力主体的监督机制也是必需的。从本质上讲,对责任的明确界定,

以及权力的对等化,不是限制权力,而是为了更好地使权力发挥其应有的作用。

由此可见,对董事长和总经理两职,关键不在于是否分离,而在于多大程度上进行分离,以

及如何在管理创新自由与责任之间取得适宜的均衡。代理理论和现代管家理论实际上是从监

督,即责任的角度考察两职分离与合一问题的,只是各自所采取的假设起点不同而已。代理理

论认为人是自利的且理性有限,从而具有偷懒和机会主义趋向的天然动机,需要采取两职分离

以提高监督效果。而现代管家理论则认为,以总经理为代表的高层管理人员具有利他性(Al2

trusim)和自律性,进而依赖于其自身的约束,采取两职合一同样可以提高企业的绩效。尽管

管家理论承认两职合一有利于管理创新,但其分析的立足点仍是从管理者的责任出发的。因

此,它们都忽视了对管理创新的考虑。

资源依赖理论则是从环境的不确定性出发,得出两职是否分离应与环境的变化性结合起

来考察的结论。其主要是立足企业发展的角度,从战略管理的层次上,分析两职分离与合一对

管理创新的影响,但没有把它纳入一个合适的责任框架体系内进行考察。

如何建立适合中国转型过程中的公司治理模式,目前在我国具有极其重要的理论意义和

实践价值。合理地借鉴国外在这方面的经验和理论成果无疑是可行的选择,但是,关于董事长

和总经理两职分离与否,国外许多学者对此看法不一,我们在借鉴时更不能片面地吸收某一学

派的观点,而必须考虑到中国具体的现实情况。

三、中国上市公司两职状态的实证分析模型

11中国上市公司两职状态的现状描述及假说

首先,有必要对两职状态进行解释。一般文献均是采用名义变量的方法,即当两职完全合

一时,取/10,反之取/00。显然,这种非此即彼的/二分法0忽视了两职之间的中间状态。因为

涉及到董事长和总经理两职是否合一的关键问题在于董事会的独立性和总经理等高层执行人

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员的创新自由。除了总经理与董事长的关系以外,总经理与副董事长和董事的职务合一,同样

也会影响到董事会的独立性。所以,本文把两职状态划分为三种形式:两职完全分离(取/00)、

两职部分分离(取/0150)和两职完全合一(取/10)。

文章根据在上海证券交易所上市的188家公司的统计资料,从股权构成、资本结构、董事

会和监事会的构成、董事会持股情况和公司绩效等五个方面进行了描述性归类统计。

从总样本中看,采取完全合一的公司有77家,占样本的4014%,部分合一的有99家,占

样本的5217%,完全分离的有12家,占样本的619%。

(1)股权结构及资本构成(见表1)

表1上市公司股权结构及资本构成情况(均值)

两职状态

1341625103515419113578 68027194218

015351630133118212995601554938164019

01412351346154107434717286664615

国家股法人股社会股职工股总资产(万元)所有者权益(万元)负债率(%)

股权结构(%)资本结构

根据表1可以看到,两职完全分离的企业中,国家股比例最低,仅占1412%,而法人股以

及社会股所占比例最高,分别达到了3513%和4615%。相应地,在两职完全合一的公司中,法

人股比例较低,而国家股和社会股相对较高。一般认为,股权结构是影响公司治理结构的主要

因素,其中一个重要的方面就是对两职状态的影响。法人股东相对持有公司较多的股份,使其

具备了足够的动力对总经理实施监督,而为了保证董事会监控的独立性,法人股东更有积极性

和可能性/迫使0两职采取分离。为此,我们有:

假设1:法人股东持有的股份愈多,公司愈倾向采取两职分离。

在不同的两职状态下,企业的总资产和所有者权益均表现出较大的差异,而流动负债和长

期负债差异较小。Boyd(1995)认为,在大公司中,企业更倾向于两职合一。企业规模的扩大,

意味着管理自身及其所面临的环境的复杂化,从而对管理创新提出更高的要求。两职合一有

利于抵消企业规模的扩大对管理的负面影响。因此,有:

假设2:企业规模(以总资产表示)越大,公司越趋于采取两职合一。

(2)董事会及监事会的构成(见表2)

表2董事会和监事会的构成情况(均值)

两职

状态

19146411251334131

0159164219061744126

09175414151334108

董事会结构监事会

总人数执行董事非执董事总人数

在不同的两职状态中,董事会和监事会人

数之间的差异较小。但有一个趋势是,在两职

完全分离的公司中,董事会的总人数是最多的,

监事会的人数是最少的。尤其值得注意的是,

在两职状态的两个极端,董事会中,执行董事和

非执行董事所占的比例基本相当,但在两职部

分合一时,执行董事远远低于非执行董事。一个可能的解释就是,对于董事会来说,要实施对

总经理的有效监督,其独立性仅是一个必要条件,而非充分条件。因为董事会的有效监控还必

须建立在具有足够信息的情况下才有可能,而执行董事正好可以弥补对信息的需求。例如当

两职完全分离时,董事会具有相对较高的独立性,但出于对经营者信息的需求,而要求较高比

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例的执行董事;而在两职完全合一时,则是因为总经理具备了相对集中的权力,为了加强其地

位,可能会人为地提高执行董事比例。

监事会这种监督董事会和总经理的机制可以说是中国公司治理的特。从表2可以发

现,两职越是趋于分离,监事会的人数就越低,尽管降低的幅度较小。但可以认为,由于两职趋

于分离,董事会独立性的增加,从而也有利于提高对总经理的监督,从而使所需的监事人数可

以少一些。于是有:

假设3:监事会规模与两职状态成正相关。

(3)董事会及监事会的持股比例(见表3)

表3董事会和监事会的持股比例情况(均值)单位:%

两职状态董事会董事长副董事长总经理执行董事非执行董事非董事主要人员监事会

10108001023010110102301058010220100301017

0150107401016010070100701018010560100701012

00109401011010050100501004010900101601012

从上表可以看到,除董事会和非执行董事持股情况以外,其他持股均表现为:随着两职分

离程度的加大,而呈下降趋势。非执行董事持股随两职合一程度的降低呈上升趋势。监事会

持股远远低于董事会。进一步比较执行董事和非执行董事的持股,可以发现,在两职完全合一

时,执行董事比例是非执行董事的2倍多,而在两职完全分离和部分分离时,后者所持比例又

远远高于前者。于是有:

假设4:两职状态与执行董事持股比例正相关,与非执行董事持股比例负相关。

(4)公司绩效(见表4)

表4公司绩效情况(均值)单位:%

两职状态

19111012151901412

015810914161201401

0712815151901393

净利润率(净总资产利润率ROA权益利润率(ROA@每股收益(净利润/

利润/总资产)权益总资产率)总股本:元/每股)

(总利润/总资产)

从此表可以明显地看出,反映公司绩效的四个指标(权益利润率除外)均是随两职状态的

分离而呈下降趋势。一个可能的假设推断是:

假设5:两职合一与公司绩效正相关。

除上述几个方面,还有一个环境因素。根据资源依赖理论,在高度不确定性的环境中,两

职合一有利于企业更好地适应环境(Preffer和Salanick,1978)。为了分析环境的不确定对两

职状态及绩效的影响,就需要刻画其不确定性的程度。一般的做法是,把环境的不确定性划分

为三个维度:(1)资源的丰度(Munifiecene),即反映一个行业资源的丰富程度。显然,资源越是

丰富,环境的不确定性就越低。也就是说资源的丰度与环境的不确定是负相关的。故此,有:

假设5a:在资源丰度高的环境中,两职状态与绩效是负相关的。

(2)环境的动态性(Volatility),即反映的是环境变化的程度。一般认为,环境变化得越快,

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环境的不确定性就越高。两职合一有利于缩短反映的时间和提高决策的速度,从而能更好地

迎合环境的需求。故而可以合理地假设:

假设5b:在高度变化的环境中,两职状态与公司绩效是正相关的。

(3)环境的复杂性(Complexity),表示的是环境中竞争的程度和不对等性。环境的复杂性

与其不确定是正相关的。因此有:

假设5c:在复杂性高的环境中,两职状态与公司绩效是正相关的。

21模型的求解

(1)模型变量的定义

两职状态变量(ceo2dual)根据前面的界定,有

1 两职完全合一

ceo2dual=015 两职部分合一

会0 两职完全分离

(2)行业环境的维度

文章测定环境的三维度,采用的是:

资源的丰度(Sg):标准化的5年期的行业销售增长。

环境的变化程度(Sv):标准化的5年期的行业销售增长率。用公式表示为:

回归斜率回归斜率的标准差

sg= sv=

回归均值回归均值

注:所做的回归为行业销售收入对时间(5年期,含当期)的回归。详细情况参见Boyd,1995。

环境的复杂度(Hi):行业中所有企业的市场份额的平方根之和。该值越接近1表示

复杂性越低。

(3)公司绩效

本模型同时采用净资产利润率、总资产利润率、权益利润率和每股收益作为公司的绩效指

标,以作比较分析。尽管采取的仅是1997年一年的绩效数据,可能会使分析的结果受偶然因

素的影响较大,但建立在188家公司基础上的统计分析应能起到说明问题的作用。

31模型的结果及分析

本模型对假设的检验采取的是子样本比较的方式。根据两职状态可以分为完全合一、部

分合一和完全分离三个子样本,然后通过统计,分析它们之间的具体指标上的差异,从而检验

假设。模型首先对各指标在样本间的方差差异性进行了比较(见表5),只有法人股比例和监

表5各指标两职总体方差比较分析结果

指 标法人股比例监事会人数总资产净资金利润率总资产利润率权益利润率每股收益

77,1277,99子样本77,9977,1277,9977,1277,9977,1277,9977,1277,9977,1277,9977,12

2156711915018290164811126213405102761491312891161011469218081194741011

F双尾检

验值F

*

注:(77,99)表示ceo2dual=1和ceo2dual=015两个子样本:(F(77,99B019)=11423);

(77,12)表示ceo2dual=1和ceo2dual=0两个子样本:(F(77,12B019)=21473)。

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表6方差分析结果

法人股比例方差分析监事会人数的方差分析

差异源SSDfMSFP2valueF critSSdfMSFP2valueF crit

组 间01184201308310450113801872310450109211187 01557 201279

01078374160818521025组 内141351185

3751165187总 计141535187

表7对总体的各子样本的Kruskal2Wallis非参数检验

指标总资产净资金利润率总资产利润率每股收益执董持股比例非执董持股比例

K2W检验值(W)416620179221156211102141721620

*****

注:X

2

=4161(A=011),K2W检验的为两职状态的三个子样本。**:样本数为176。

表8对环境维度下的净资金利润率的M2W2W检验和Kruskal2Wallis非参数检验

M2W2W检验检验区间S

618518-7611126107

1025111-11672191035815

Sg=0Sg=1Sv=0Sv=1Kruskal2Wallis检验

4101201344010293131001454112943192172K2W检验值(W)

2

Csg=1;Csg=1;Csg=0;Csg=0;

csv=1csv=0csv=1csv=0

****

高、低资源丰度子样本

**

高、低环境的动态性子样本

**

注:X

2

=4161(A=011),K2W检验的为两职状态的三个子样本。Csg,csv分别表示单个公司所在行业的资源丰度和环境动态

性;***表示的是M2W2W检验(区间为4818-9812);因为此时只有两个子样本。

事会人数两指标在各子样本之间呈现出方差无差异性。在此基础上,我们分别采取了两种不

同的检验方法,试图对假设进行验证。对于法人股比例和监事会人数两指标,我们采取的是方

差分析(见表6)。而对其他指标采取的是Kruskal2Wallis非参数检验的方法(见表7)。

假设1:法人股东持有的股份愈多,公司越倾向于采取两职分离。根据表6,对法人股比例

的方差分析,因为F

=11187<F=31045,所以各子样本间的法人股比例可视为相等。即假

设1不成立。

假设2:企业规模越大(以总资产表示),公司越倾向于采取两职合一。根据表7,由于W

2

*

*

=41662>X=4161,所以各子样本间的总资产是存在差异的。再结合表1各子样本总资产的

平均值,可以认为假设2是成立的。

假设3:监事会人数与两职状态正相关。根据表6,F

*

=01138<F=31045,可知各子样本

**根据1993)1997年的中国统计年鉴,分别计算出30个行业的sg和sv,然后据此进行合并成10个行业组;再次,对这10

个行业组计算它们的sg'和sv',以及其均值sg'和sv',并给定sg'>sg',则其为资源丰度高的行业(取/10),反之为低((取/00)。对

sv'亦然。最后,根据每一个公司主营业务所在行业,确定其资源丰度和环境的动态性。

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的监事会人数是无差异的,即假设3不成立。

假设4:两职状态与执行董事持股比例正相关,与非执行董事持股比例负相关。根据表7,

其W值分别为21417和21620,均小于X

*2

=4161,故各子样本间的执行董事和非执行董事持

股比例是无差异的,即假设4不成立。

假设5:公司绩效与两职状态正相关。见表7,我们采取了净资金利润率、总资产利润率、

每股收益等三个指标表示公司绩效,分别进行Kruskal2Wallis非参数检验。结果显示在三个指

标上均表现为无差异性。故可以认定假设5不成立。

在对假设5a和5b检验前,我们分别对资源丰度和环境动态性的高低两个子样本进行检

验(见表8)。对于资源丰度,由于S=6107<a=618518,所以公司绩效表现出显著差异。此

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时,资源丰度高低环境下的平均净资金利润率分别为01087和01079。而对于环境的动态性,

由于1025111<S

2

=1035815<1167219之间,故公司绩效在环境的高低动态性间没有差异性。

假设5a:在资源丰度高的环境中,两职状态与绩效负相关。根据Kruskal2Wallis非参数检

验,表明三个子样本之间是无差异的。因为W

*2

=01344<X=4161,即假设5a不成立。

假设5b:在高度变化的环境中,两职状态与绩效是正相关的。根据Kruskal2Wallis非参数

检验,由于W

*2

=3110<X=4161,表明三个子样本之间是无差异的。即假设5b不成立。而

且对资源丰度和环境动态性的交叉检验也表明,假设5a和5b是不成立的(见表8)。

四、结 论

通过以上分析,我们可以看到,国外许多研究结论以及国内的一些观点,并没有在中国的

上市公司中得到体现。对中国现阶段的上市公司来说,两职是否合一与其绩效之间并没有显

著的联系。只有公司规模与两职状态之间反映出正相关性,即公司规模越大,越倾向于采取两

职合一。造成这种不一致的原因可能有两个方面:一是中国正处于经济转型时期,各种制度体

系、市场环境以及企业自身建设等都处于一个逐步完善的过程。例如,中国的上市公司大多数

是由原来的国有企业经过改制发展而来的,其在组织结构、人事安排以及股份结构上仍留有计

划经济时代的彩,其所表现出来的诸多现象本身也就带有某种阶段性;二是现有的研究结论

由于其研究的范围和方法的局限,而不适合中国现阶段的具体情况。

参考文献

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Rechner,PaulaL.1989,corporategovernance:factorfiction?BusinessHorizons,Vol.32Iss:4,Ju/Aug,11-15.

(责任编辑:晓 峰)(校对:子 璇)

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