美国信用评级

世界各国信用评级业的产生与发展

浙江安博尔信用咨询服务有限公司顾问董信成教授

发达国家信用评估制度已有一百多年的历史，其发展大致经历了3个主要的阶段。目前国际上著名的信用评估机构主要业务包括：

与政府有关的评级、与工商企业有关的评级、与金融机构有关的评级和与评级有关的信用研究及信息服务。国际上以美国的信用评估业

最为发达，这与美国经济及美元的强势地位、美国市场经济特别是资本市场高度发达、经济全球化等密切相关。国际信用评估体系主要

是在美元货币体系和资本主义制度的基础上建立起来的，对其在其他货币体系及社会制度下应用的合理性应加以研究，有益于我们借鉴

国际评级经验和防范信用风险方法，发展我国的信用评估事业。

国际信用评估制度迄今已有一百多年的历史，其发展大致经历了三个主要的阶段：初始阶段(1840年－1920年)，发展阶段(1920年－

1970年)，普及阶段(1970年至今)。

（一）初始阶段(1840年－1920年)

现代信用评估机构的前身是商业信息咨询机构。据历史资料记载，在1837年的金融风暴后，1841年7月刘易斯·塔班(LewisTappan)

在纽约建立了第一个商业信用咨询机构(MercantileCreditAgency)，旨在帮助商人寻找信用良好的顾客与商业伙伴。

1800年至1850年，美国开始盛行发行国债、州债和铁路债。债券的发行创造了债券投资者对债券统计信息和债券统计分析的需求。

债券的发行和债券市场的发展为信用评估提供了物质基础，是信用评估产生的前提。

1849年，身为律师的约翰·布拉斯特(Bradstreet)建立了自己的信用评估机构(BradstreetCo．)，并于1857年将工作中所接触到的资信

材料汇编成册。1859年Dun成为纽约商业信用评估公司(Dun&Co．)总裁，并出版了第一本信用评估指南。

1909年，穆迪公司(Moody'sInvestorsService)出版了一本各家铁路公司债券的刊物以供投资者参考，其中开创了利用简单的信用评级

符号来分辨250家公司发行的90种债券，正是这些简单的信用评级符号的利用才将信用评级机构与普通的统计机构区分开来，因此后来

人们普遍认为信用评级始于穆迪的美国铁道债券信用评级。1913年穆迪将信用评级扩展到公用事业和工业债券上，并创立了利用公共资

料进行第三方独立信用评级或无经授权的信用评级方式。穆迪公司的创始人约翰·穆迪发表了债券信用评级的观点，使信用评级首次进入

证券市场。1913年惠誉公司(FitchInvestorsService)成立。

（二）发展阶段(20世纪20年代一20世纪70年代)

1916年普尔出版公司(Pool’sPublishing)成立，1922年标准统计(StandardStatistics)公司成立。受到经济大萧条的冲击，1941年标准

(Standard)与普尔(Poor)合并为标准普尔(S&P)。1922年标准普尔开始公司债券信用评级和债务工具信用评级，1940年开始市政债券信用

评级，1969年开展商业票据信用评级。

受到经济大萧条的冲击，1933年纽约商业信用评估公司(Dun&Co．)与布拉斯特信用评估公司(BradstreetCo．)合并成为邓白氏公司

(Dun&Bradstreet)。

（三）普及阶段(1970年代至今)

1962年邓白氏公司(Dun&Bradstreet)兼并穆迪公司，成为其母公司。1966年标准普尔被(McGrawHill)公司收购。

1972年加拿大债券信用评级公司(CBRS)成立，1974年ThomsonBankWatch成立，1975年日本债券信用评级公司(JBRI)、MCM成

立，1976年DBRS成立，1978年IBCA成立，菲律宾(1982)、韩国(1985)、印度(1988)、墨西哥(1989)、马来西亚(1991)、阿根廷(1992)、

泰国(1993)、智利(1994)、哥伦比亚(1994)、委内瑞拉(1994)、印尼(1995)等国家相继成立信用评级公司。

1991年MCM被Duff&Phelps收购，1997年底惠誉公司(Fitch)和IBCA公司合并后成为FitchIBCA。2000年FitchIBCA与Duff&Phelps

合并成为Fitch，2000年Fitch收购ThomsonBankWatch。

一、美国的信用评级业

（一）美国信用评级业的发展历史

美国信用评级业务的出现，与其资本市场的产生与发展有着密切的关系。美国的资本市场形成于19世纪初，在经历了当时的国债发

行时期，19世纪30年代的州债发行时期和19世纪四五十年代的铁路债券发行时期之后，在资本市场上涌现出一大批个人投资者，成为

促进证券直接投资发展的基础。1873年经济危机之后，以国内业务为主的证券承销商的地位逐渐下降；与此同时，投资银行以其雄厚的

金融资本开始涉足证券业务，并逐步取代承销商。投资银行进入证券市场之后，不仅从事铁路债券的承购发行，而且还积极承购发行19

世纪末美国工业化时期大量出现的工业债券，并且通过对美国国内及欧洲各国投资者的销售活动，掀起了一股证券热潮，对美国证券市

场的飞跃发展产生了重要作用。当时，有关证券投资的刊物出版活动随之盛行，投资者通过订阅这种由中立机构发行的简单投资情报资

料了解各种债券的优劣情况。

约翰·穆迪于1900年开始出版铁路公司的统计资料，并在1909年出版的著作《铁路投资分析》中，率先使用符号表示出作为投资对象的

各种牌号的铁路债券的优劣等级，这就是最早的公司债券评级。1919年，穆迪公司又开始了对地方债券的评级，这种以简单的符号表示

作为投资对象的各类债券优劣等级的做法，使投资者清晰而直观地得到了经营分析的结果，受到投资者的欢迎。评级业务在20世纪20

年代得到了迅速的发展：1922年普尔(Poor)公司开始工业债券的评级；1924年标准(Standard)公司开始公司债券的评级；1941年两者合并

为标准普尔（S&P）公司。1924年菲奇(Fitch)公司也开始了公司债券的评级业务。除此之外，参与评级的还有Duff&Phelps(1932年成立)

和Mccarth、Crisanti、Maffei（20世纪70年代后成立）等公司。随着评级业务的不断发展，评级机构把评级对象扩大到了地方债券，债

券价格开始以等级结构为基础逐步形成了自己的一整套价格体系。

1860年，亨利·普尔出版了他的著作《美国铁路运河史》，收录了美国产业界有代表性的120家企业的经营状况，这就是最早的经营

分析书籍，也是债券评级的前身。1913年，亨利·普尔成立了“普尔出版么司”，出版发行各种有关证券投资的刊物，普尔公司开始债券的

评级业务是在1922年，它是美国第二家从事债券评级的公司。

信用评级除了债券评级的业务之外，还有一个主要的内容就是企业信用的评级，即用简单的符号表示发债企业的优劣等级。美国的

信用评级业务主要集中在债券的评级上，它对企业的评价只是债券等级确定的一个基础因素。因此，美国的信用评级制度中最为完善的

就是债券评级制度。

（二）美国信用评级业务确立的原因

信用评级是在美国的资本市场上自发产生的。评级制度之所以在美国兴起和建立，有以下几个原因：

第一，由于1929年—1932年间的经济危机，出现占发行额40％左右的债券不能如期偿还债务的状况，因此证券投资还本付息的风

险问题引起社会公众的广泛关注。由于债券评级的出现，以及评级机构的评级活动可以在相当大的程度上反映出债券偿还能力的真实状

况，即在取得较高等级的债券当中发生倒闭而不能清偿债务的事件的比率相对较低，使投资者增加了对债券评级的依赖。

第二，自20世纪30年代起，美国政府决定禁止金融机构同时兼营银行业和证券业，1933年公布的证券法中，禁止证券承销商对有

价证券进行评价，从此债券评估转由作为第三者的评级机构承担。而证券承销商在制定其销售战略时，对评级机构的评级，给予了极大

的重视。

第三，政府部门对评级机构的重视和对评级结果的广泛利用。美国证券交易所(SEC)规定，有价证券发行计划书中记载的评级情况，

必须是SEC确认的5家评级机构（穆迪公司、S&P公司、菲奇公司、D&P公司和MCM公司）所做的评级。20世纪30年代美国保险委

员协会在制定保险公司投资合格证券标准时，就采用了评级机构的评级结果。1936年，美国货币监理官规定了银行的证券资产必须是取

得一定等级的债券。1938年7月，又将银行的证券投资具体分为4组(即第4等级以上的债券为第1组，第5等级以下的债券为第2组，

宣布债务倒闭的债券为第3组，股票为第4组)，并分别制定了各组证券的估价方法。以

后又规定国民银行和加入联邦储备制度的州银行只可对评级机构评定的第4等级以上的债券进行投资，对此之外的债券则不允许投资。

第四，由于发达的公司债券市场的存在，美国企业资金的外部筹措，自独立战争以来，一直依靠发行公司债券，而银行贷款只占很

小部分。在债券市场中，美国各大投资银行组织、承购发行了大量有价证券，为推动美国资本市场起到巨大的作用，并且赢得了投资者

和企业的信赖。

第五，20世纪70年代以来，通货膨胀加剧、利率上涨及随之而来的企业财务状况的恶化和商业票据的大量发行，是评估制度在美国

资本市场上确立并充分发展的又一个原因。

（三）美国三大信用评级机构比较

1、穆迪投资者服务有限公司(Moody'sInvestorsServices)，是美国评级业务的先驱，也是当今世界评级机构中最负盛名的一个。它不

仅对国内的各种债券和股票进行评级，还将评级业务推进到国际市场。1950年其评级对象包括加拿大、澳大利亚、世界银行等发行的债

券；1970年又扩展到欧洲和日本的债券。目前，穆迪投资服务有限公司对3万多种政府和公司所发行的债券评级分析并公布结果。这些

证券包括从传统的公司债券到现代的金融创新工具，如零息债券、经背书的抵押债券，以及银行的存款证书等。在美国的公司债券市场

上，穆迪投资服务有限公司评级覆盖面约占99％以上，短期商业票据市场则约占100％；在欧洲市场上，先后为500家大公司发行的2000

多种债券进行评级。从1986年开始，对主权国家和地区所发行的债券予以主动评级，而不论发行人是否提出过评级的申请。

根据业务范围和评级对象的不同。穆迪投资者服务有限公司内部设有综合、市政、公用事业、金融机构、结构性融资等机构专职部

门。在伦敦和东京各设有一个评级公司，前者负责对欧洲和海湾国家的评级，后者负责对亚太地区的评级。对信用评级的结果，穆迪投

资者服务有限公司通过发行各种资料迅速向外发布，包括《公司信用报告》、《国际债券述评》、《市政信用报告》、《短期市场报告》以及

《信用评级概述》等。

2、标准普尔公司(Standard＆Poor’sCorporation)于1941年由标准统计公司与普尔出版公司合并而成。在合并之前只对企业债券评级，

合并之后，则开始对市政债券评级。自1960年起，商业票据也被列入评级对象。目前，该公司已经具有评定1700家企业、8000家政府

机构和700家公司债券信用评级的经验。到1992年初，标准普尔公司的评级部在8处设办事机构，它们分别是纽约、伦敦、东京、巴黎、

斯德哥尔摩、墨尔本、法兰克福和旧金山。20世纪80年代中期，随着国际评级业务的拓展，标准普尔公司开始在英国伦敦和日本东京设

立评级机构；1990年标准普尔公司以与当地评级机构合作的方式，分别在法国巴黎、澳大利亚的墨尔本和瑞典的斯德哥尔摩设立了评级

机构；1992年标准普尔公司在西班牙的马德里设立评级机构。

标准普尔公司对在美国境内发行的数额在1000万美元以上的所有公共事业债券或优先股，不论其发行单位是否提出申请，都给予评

定等级，但评级结果的公开权属于发行单位，一旦发行单位公开评级结果，标准普尔公司便拥有等级变化情况的公布权。一般地，标准

普尔公司对经营期不满5年的企业长期债券以及未保险的银行存款单不给予评级。对在美国境外发行的长期债券，根据发行单位的请求，

也给予评定等级。目前，该公司已经对欧洲货币债券、英镑债券、法国法郎债券、瑞士法郎债券等国外市场上发行的债券进行了评级。

标准普尔公司在每月出版的《债券指南》上对每种上市债券加以介绍，内容包括收益、上市状况、适宜的投资机构、债券形式、赎回条

款、收益保险总额和债券等级等。

3、惠誉国际信用评级有限公司(FitchIBCA)是继标准普尔和穆迪之后世界第三大评级机构，于1997年10月由原美国第三大评级机

构菲奇投资者服务公司(FitchInvestorsService)和英国最大的评级公司国际银行信贷分析公司(IBCA)合并成立。合并后的公司年营业收入

近1.5亿美元，在世界21个地区设立分支机构并拥有600多名分析人员。借助于菲奇公司在结构融资(StructuredFinance)评级中的领导地

位以及在美国企业和公用事业融资市场上不断增强的竞争力，加上IBCA所拥有的原主权评级、银行和非银行金融机构以及公司评级方

面的国际声誉，惠誉以快速、有效的服务提供高质量的评级产品而成为国际评级市场上一支举足轻重的力量。2000年惠誉收购了

Duff&Phelps和ThomsonBankWatch。

菲奇公司由JohnEmeryFitch成立于1912年，他发展了债券等级系统。从1989年开始，菲奇在其分析队伍、市场份额、分支机构等

方面都开始快速扩张。菲奇发明了复杂的结构融资的评级标准，是对CMOs市场风险进行估价和对债券组合的易变性进行评估的第一个

机构。

IBCA成立于1978年，是唯一的欧资国际评级公司，纽约办事处成立于1984年。IBCA是第一个被美国证券与交易委员会认可的外

国评级机构，被称为“全美认可的证券评级机构(NRSRO)”。IBCA也被主要的发达国家和大量的发展中国家的监管部门所认可。

惠誉的评级业务范围很广，包括主权评级、金融机构评级、企业评级、结构融资评级、公用事业融资评级等，其评级结果被广泛采

用。惠誉国际评级公司信用评级范围目前已经覆盖了75个国家和40多个国际机构，信用等级评定涉及到1600家金融机构，1000多家

企业债券和3300家结构融资的信用监督业务和17000种市政证券的评级，同时还对69个国家的主权及800多家保险公司进行了评级。

目前，穆迪投资者服务有限公司、标准普尔公司和惠誉国际评级公司聚集了大量的证券、会计、统计、企业财务分析等方面的专家，

积累了丰富的评级技术经验。他们对信用的评级主要集中于以下几点：

⑴将以往和未来可能具有的现金流量作为债务偿还能力评价的重要指标；

⑵被评对象的债务余额及其构成；

⑶在相当长一段时间里，被评对象现金流量的稳定性；

⑷在信息发布方面，除了通过出版物发布外，还充分利用了电子信息服务系统，如路透社的“QUICK"，同时，也在一些主要世界金

融中心设立信息中心，例如，穆迪投资者服务有限公司就在伦敦、巴黎、纽约、东京和新德里设有5个信息中心；

⑸复数评级制度的实施：即被评级对象对某一评级结构的评级结果感到不满意，可以另行选择其他评级机构，而信用情报购买者也

可以自由选择；

⑹有偿评级制度的实施：从1909年开始，三大评级机构一直实行免费评级，只是到了20世纪70年代才开始实行有偿评级。评级收

入包括向投资者出售评级情报和向被评对象收取评级手续费，同时办理与信用评级有关的业务。如企业财务信息服务和信用调查，从中

获益。由于所有评级机构从不公开自己的财务内容，所以人们无从了解评级机构的收支情况。

（四）美国信用评级业的新变化

美国的信用评级制度在资本市场上确立以后，随着证券市场的不断发展，信用评级业在近年也出现了一些新的变化。主要表现为以

下几个方面：

第一，新的评级机构不断涌现，一些机构投资者开始对有价证券进行评级，从而使资本市场上的评级业务出现新的高潮。由于企业

财务内容的恶化和商业票据的发行扩大，美国资本市场上债券评级的重要性越来越受到人们的重视，评级机构的经营状况也随之不断改

善。因此，继穆迪公司、标准普尔公司和菲奇公司之后，出现了一批新的评级机构。这些新生的评级机构和以往的评级机构有所不同，

被称为中立性服务机构，其中有代表性的机构包括：D＆P和MCM公司等。这些新生势力以机构投资者为主要顾客，着眼于三大评级机

构尚未顾及的领域，对债券进行慎重的信用分析并做出快捷的等级判断。

第二，随着利率水平的提高和利差的扩大，评级机构的等级划分越来越细。由于利率浮动的加剧，企业偿债能力在短时间内会发生

很大变化，这就要求评级机构的等级评定也必须迅速适应这一变化，一方面使等级划分更细，另一方面使信息公布更为经常。通常情况

下，债券的流通利率根据其等级的不同表现出一定的利差。一般说发行的债券中最低等级(BBB级)与最高等级(AAA级)之间的利差在1％

以内。但是，20世纪80年代的高利率出现之后，不同等级债券之间的利差等级也不断扩大，直至超过2％。其中AAA级与AA级之间

的利差扩大到0.4％(通常为0.1％~0.2％)，AA级与A级的利差扩大到0.7％(通常为0.1％~0.2％)，A级与BBB级之间的利差扩大到0.6％

~1.0％(通常为0.3％)。这样，即使是同一等级的债券，利率水平的高低范围也趋于扩大。为此，投资者要求评级机构能够提供更为详细

的等级划分。在这种情况下，评级机构除了将少数AAA级债券保持不变以外，还要对AA级到B级债券作进一步的等级划分。如标准普

尔公司利用+、—记号(从1974年以后开始)，穆迪公司利用1、2、3等记号(1982年以后开始)分别在每一等级之内又划分出三个等级。

同时，为了迅速适应利率的剧烈变化和需要变更等级债券数量的增加，标准普尔公司从1981年11月开始采用了信用监视系统。这

一系统被用以对确定等级的债券中有可能出现等级变更的债券，每周一次向投资者公布其变化情况。被公布的债券需在90天内重新接受

等级审查，并决定是否变更等级。这种早期预告系统是在需要改变等级的债券不断增加的情况下提出来的。通过这一方法，评级机构就

可以在获得有关追加情报并与债券发行人当面交涉之前，便将可能变更等级的债券予以公布，以满足投资者的要求。但由于这一系统对

于需要提名公布的债券没有一个统一的标准，又因为它在对债券短期内发生的变化未进行充分审查之前，便将其公布为可能变更等级的

债券，既不符合“债券评级是对债券在到期之前一段时间内偿债能力所做的长期的慎重的判断”这一要求，又对发债者造成一定的不良影

响，所以，这一信用监视系统目前并未得到广泛的承认。

第三，实行了一次性登记制度。由于资本市场上利率剧烈浮动，发债人强烈希望能够根据其对资金的需要，选择有利的市场时机发行债

券。根据这种情况，证券交易委员会于1982年2月开始试验性实行一次性登记制度。按照这一制度，发债人只需一次性提出登记申请书

并履行登记手续，在以后的两年之内就可以在申请书记载的发行额范围内，按照申请书记载的发行方法任意分几次发行债券。由于实行

了一次性登记制度，发债人在实际发行之前首先就发行事宜与承购公司取得联系，而承购公司必须在接到通知的数日乃至数小时之内就

同意与否做出答复。事实上，承购公司在这么短的时间内根本无法对发债人进行审查，投资者也没有充分的时间收集有关发债人的情报

资料。这样，评级机构的评级结果对于承购公司及投资者来说就显得十分重要。甚至可以说，评级机构的存在是证券交易委员会实行一

次性登记制度的必要条件。

对于按一次性登记制度发行的债券的评级方法是：由评级机构在发债人提出一次性登记申请之前，对申请书中记载的发行总额按通

常的办法进行评级，并在评级结果之前加“P”如(P)AAA，以区别于正常手续发行的债券。这种按一次性登记发行的债券在实际发行时(两

年以内)，对已评定的等级并不重新进行审查(但要进行核实)，只要将登记时所评定等级中的宇母“P”去掉，就是该债券的实际等级。一次

性登记制度的建立对于评级机构本身并没有产生特殊的影响，只是由于这一制度的出现，评级机构的评级作为重要的投资信息更加受到

广泛的重视。从此，许多债券发行企业在计划发行债券时，就与评级机构进行交涉和磋商。

二、日本的信用评级业

日本的信用评级制度在建立之初是自成体系的，它通过“发债限制”和“有担保原则”实现对公司债债权人的保护。但是，随着国债的大

量发行，日本的债券市场日渐弹性化、自由化，出现了“放松发债限制”的动向；同时，由于无担保债券的出现，“有担保原则”也被打开缺

口。因此，为建立保护公司债债权人的新体系，日本引进美国式的新评级制度。

（一）日本评级制度的发展历史

纵观日本信用评级制度的发展历史，可以划分为以下三个阶段。

第一个阶段是评级开始前阶段(1947年6月—1959年3月)。日本在开始评级之前，已经做了评级思想及背景方面的准备，这就是建

立发债调整协议会及日本银行合格担保公司债事前审查制度。

发债调整协议会是为了决定各种债券的发行条件，调整发债额与发债顺序而设立的。它的建立表明，战后，首次在制度上采用了评

级想法，即在企业债发行时，对发行企业以及债券进行优劣评定。同时，该协会的的建立也是为了国债基准利率未决定或无明确决定利

率的根据的情况下，作为决定各债券发行利率的机构。

日本银行合格担保公司债事前审查制度是指金融机构可以用被指定为合格担保的公司债作为担保，取得日本银行贷款的制度，由发

债磋商会选定合格担保公司债的品种以及决定发行条件。尽管这一制度于1956年1月被废除，但其做法成为以后的评级活动中重视产业

资金分配的基础。

第二个阶段是最初的评级制度(1959年4月—1966年4月)。日本最初的评级开始于1959年4月，为了区分超一流债券和其他债券，

由作为发债调整机构的“发债磋商会”进行了三

级分类评级(A、B、C三级)。为了进行以资金分配为目的的发债调整，开始规定使用的评级基准。在这之后，评级基准又经过了数次修

订，增加了自有资本比率、使用总资本赢利率等反映收益性及财务状况的质的基准。但这时的评级基准基本上还是一种重视资本金、纯

资产额、发债余额等规模状况的基准。

第三个阶段是1966年以后的评级制度(1966年5月至今)。现行的评级制度原型制定于1966年5月，即取消发债余额基准，追加纯

资产倍率基准，开始由重视规模基准转向重视质的基准。在1972年10月评级制度的修订中取消了资本金基准，将三级分类改为现行的

四级分类(AA、A、BB、B)。在1977年4月评级制度的修订中又全面提高了纯资产额基准的底数，以抵消通货膨胀因素，新追加了利息

支付能力，强化了质的基准。但是，在现行制度中，仍然是企业规模越大，越容易以有利的条件优先发行公司债（普通公司债）。同时，

由于使用大致统一的评级基准，因而还存在难以适应产业结构变化的问题。

（二）日本评级制度的现状

目前，日本公认的评级机构有：日本公社债研究所、日本投资家服务公司和日本评级研究所。这三家评级机构的评级各不相同，其

评级标准也从未公布于众。日本与美国的评级机构的主要区别在于：日本对发行者（企业）进行评级，发行者一旦获得评级，在一年内

他所发行的债券都可以使用这一级别；而美国则是对发行者发行的债券种类进行评级，同一个发行者在一年内发行不同种类的债券时，

可以得到不同的评级结果。

1960年以后，日本对美国债券评级的关心高涨起来。这是因为1959年2月日本开始发行美元债券。1961年1月至1963年8月间，

日本共发行美元债券15种，但在当时，美国的评级机构还未重新开始对民间企业评级。因此，日本企业没有直接获得评级，又因为日本

的债券市场弹性化、自由化取得了进展，人们认识到有必要引进美国式的债券评级制度。基于这一观点，60年代前期，日本的一部分银

行及证券公司表现对美国债券评级制度的关心并开始对其进行研究。但是，美国为改善国际收支于1964年9月实行的利息平衡税收政策，

使日本在美国的外债发行基本绝迹，对美国债券评级的关心也随之淡薄了。到1974年1月，利息平衡税被取消，日本重新开始在美国发

行外债，穆迪公司和标准普尔公司重新对民间外债进行评级，日本企业不断获得美国评级机构的评级，对评级的关心再次加强。另一方

面，在日本，尽管公司债的发行与银行贷款一样一直采取有担保原则，但由于在美国和欧洲市场上，债券原则上为无担保发行，加上物

质资产较少的商社等对通过发行债券筹集资金的需求增加等原因，1970年前后人们对公司债无担保化需求日益加强。除了日本企业，在

日本资本市场筹集资金的海外发债者也提出了这一要求。1979年3月，日本政府订立“海外民间企业在我国发行完全无担保公司债的发行

基准”，这之后，又两度放宽日本企业完全无担保公司债的发行基准。在这种情况下，更进一步增加对于无物质担保的债券偿还能力的评

级的需求，与美国评级制度相近的现代日本评级制度逐步建立起来。

三、英国的信用评级业

20世纪60年代末70年代初，英国的公司债券发行开始活跃。一方面是由于修改了税法(1965年)，英国政府决定对股息实行双重课

税，另一方面是由于当时作为商业银行之一的斯莱特·沃克公司发行公司债券以筹集收买企业的资金。但是，这些债券不久由于公司倒闭

而成为毫无价值的废纸(即所谓的“斯莱特·沃克事件”)，这不仅给债券持有人造成严重损失，而且在债券市场上引起了极大的信用危机。随

着20世纪60年代末公司债券发行市场的急剧扩大，以流通市场为中心，要求对公司债券进行评级的呼声不断高涨。为了消除所谓“斯莱

特·沃克事件”之类由于企业倒闭而造成的信用危机，一部分商业银行和债券经纪人建议由第三者对流通中公司债券的安全进行评价(评

级)。根据这一建议，1972年由保险公司会计师协会提出了在英国公司债券评级制度的具体方案，按照这一提案，保险公司会计师协会和

证券分析协会成立了公司债券评级制度联合研究小组，并于1978年3月发表了题为“关于普通公司债券和劣质公司债券的评级制度”的最

终方案，从而在英国建立了公司债券的评级制度。但在英国的评级机构只有一家——埃克斯特公司。

埃克斯特公司从1978年2月起由两至三名专业人员开始从事债券评级和情报信息服务，但是由于当时债券发行市场不景气，1979

年—1983年5月间公司债券仅发行了两笔，加上以股票经纪人和商业银行为主要对象的评级刊物《埃克斯特债券评级服务》的发行量无

法得到扩大(订购费为每年300英镑)，致使埃克斯特公司出现亏损等问题，为此，埃克斯特公司于1983年6月宣布停止债券评级业务。

目前，英国著名的评级机构有：国际银行和信贷分析公司。

英国评级制度主要表现为两大特点：(1)对“企业财务经营状况”和“公司债券信誉情况”分别进行单独评价而不进行两者的综合评价，

其理由是：英国的评级目的仅仅在于对投资者的有价证券投资组合提供信息。至于是根据企业等级选择投资对象还是根据债券等级选择

投资对象，则由投资者自己做出决定。(2)英国评级制度排除分析人员的主观判断，完全依靠客观因素进行评价。因此，只要能够得到有

关评级资料，便可以机械地进行评级，无论任何人进行评级，结果都是相同的。与此相反，美国式的评级制度尽管同样重视客观因素，

但最终结论还是依靠分析人员的主观判断，并由评级委员会投票决定。

英国信用评级被视为典型的客观性评级。其评级对象分为两大类：一类是企业信用评级，另一类是企业债券评级。对企业和企业债

券分别进行评估、定级，而对二者不进行综合评价。

评级以客观因素为依据，排除主观因素。

英国企业信用评级主要依据以下3个指标：

（1）企业规模。该指标以企业股票时价总额表示，这种股票时价总额还要除以同一时点的500种股票价格指数，以剔除全面股价涨

落的影响。

（2）资本化比率。该指标由下面公式给出。

资本化比率=借款总额／股东持有股额+延付租税额--营业额+少数股东持有股额+借款总额

其中：借款总额同时包括资产负债表上的短期贷款、银行透支贷款和承兑票据，但不包括赊销金额和纳税准备金。

（3）利息负担率。该指标由下面公式给出。

利息负担率=支付利息总额（包括银行透支利息）÷付利及税前利润

其中：税前利润包括投资收益。

英国企业债券评级主要依据以下4个指标进行评分：

（1）债券担保种类。债券担保种类包括：实物担保、企业担保、无担保等。根据担保的有无及其种类对其进行评分。

（2）资本优先权比率。这一指标是债权者在发行债券的企业倒闭时可否收回所投资金的可靠性尺度。通过对实物担保、企业担保、

无担保等不同情况下资本优先权比例的测算结果进行评分。

（3）信托条款。根据信托证书中所规定的最大借款限额(与资本金及准备金总和之比率)及有无资产保护条款进行评分。

（4）海外资产比例。若债券的担保资产在海外，则随企业海外资产所占比例的增加，其债券所得分数逐渐降低。

企业信用评级和企业债券评级的评分范围从O~20分，评分等级依次为A、B、C、D、E。其中：17~20分为A级，13~16分为B级，

9~12分为C级，5~8分为D级，4分以下为E级。

在英国的评级中，只要能够得到有关评级数据资料，便可以机械地进行评级，而且无论是谁来评级，结果都是相同的。

美国信用评级与英国评级不同，在它的评级测度中，不仅包括财务分析的客观指标，而且重视对总体倾向、行业动态、产业分析、

结构与管理质量等非定量因素进行主观评价。在美国，那些需要评级信息的人们和机构都认为，利用数学模型或者特定的财务指标进行

机械的评级，对于观察评级的总体倾向和行业动态有一定意义，但是各个企业均具有自己特点，仅利用客观性评级法对某一特定证券进

行评级是不全面的。因此，他们对美国评级机构在进行客观分析的基础上，再进行必要的主观分析持赞成态度。美国评级机构认为：利

用数学模型对过去的财务数据进行分析，仅仅是评级活动的出发点。如果不在此基础上对市场环境、国际竞争能力、经营者的经营素质

等各种因素进行综合分析，则很难得出正确的评级结论。

通过对英美两种不同风格的证券评级的分析，我们认识到，对于从事管理和信息咨询行业的从业人员和研究人员来说，必须具备多

样化的素质。既要掌握运用现代数学方法与工具来进行必要的大量的财务数据分析，又要注意观察，通过个人经验来分析那些非定量的

因素，将评级的主观性与客观性较好地结合起来。

四、加拿大的信用评级业

（一）加拿大信用评级制度

与美国相比，加拿大的股票市场曾一度低迷，股市不景气持续了较长时间。而在当时的债券市场上，利率较低，这种情况致使企业

的资金筹措开始从以往的发行股票和银行贷款转向发行公司债券和商业票据。当时公司债券和商业票据的发行曾一度非常盛行，通过发

行债券筹集资金的比重迅速增加。面对不断扩大的债券市场，广大的投资者却苦于投资信息的极度贫乏，于是作为资金提供方的广大投

资者，要求像美国那样对公司债券进行评级的呼声也不断高涨。评级机构成立之前，加拿大公司债券的买卖交易一般参照其母公司(多为

美国企业)的评级情况，或依据该公司在加拿大的银行进行往来时所获得的一般评价。这一做法给各发债企业造成诸多不便，这样，作为

资金需求方的企业也要求建立本国的评级制度。另一方面，由于90％的机构投资者(如保险公司、基金会等)本身不具备对债券进行分析

的能力，因此，具有丰富证券分析和资产运作经验的施罗德和内•史密斯便于1972年分别在多伦多市和蒙特利尔市成立了自治区债券评

级公司(DBRS)和加拿大债券评级公司(CBRS)，它们是民间自发成立的机构，而不是行政部门或金融当局根据金融制度的需要设立的，它

们都采取了企业独立经济核算的形式，不受联邦、州政府的限制和行政干预。

（二）加拿大评级制度的发展

由于加拿大的许多企业是美国企业的子公司，因此，在加拿大引进美国的评级制度是比较容易的，同时，企业要求评级的习惯及有

偿评级的方法也比较容易在短时间内被有关各界所接受。CBRS公司在1972年成立后，就开始对商业票据及公司债券进行评级，作为评

级对象的企业达235家。开业后不久，该公司又于1977年开始了对国营企业债券的评级活动，于1982年开始进行地方债券的评级活动，

同时开始了企业情报、债券价格情报等与评级有关的业务。DBRS公司于1972年成立之初，只对商业票据评级，于1976年开始对公司

债券和优先股票进行评级，而对私募债券则不予评级。

政府的监察部门在对保险公司、信托公司和银行等金融机构持有的有价证券资产构成进行管理时，也趋向于利用评级结果。多数机构投

资者还将CBBS公司和DBRS公司的评级结果作为本公司债券投资的考核标准，这样，评级被广泛利用，评级机构在资本市场上的作用

举足轻重，成为投资性情报的主要提供者。

五、澳大利亚的信用评级

澳大利亚的评级机构只有一家，它是在1981年由阿兰•卡罗尔等4人在墨尔本成立的一家民间机构。在澳大利亚，公营银行的(州、

国家所有的银行)市场占有率很高。1950年公营银行的市场占有率为100％，1960年为82．4％。在20世纪60年代到70年代间，出现

了储蓄银行民营化的趋势，民间储蓄银行的市场占有率由1950年的0％上升到38.2％。这一阶段，在引进浮动利率、利率提高的同时，

贷款期限越来越短，商业票据的发行也不断增加。另一方面接受外国银行出资的非银行金融机构——投资银行增加了无担保贷款，破产

企业的数目也增多了。在这种情况下，对于无担保债券、商业票据之类的没有担保保证的投资，投资者，特别是非银行金融机构和其他

机构投资者普遍要求获得发行债券的企业的信用信息。这样，澳大利亚评级公司应运而生了。

澳大利亚评级制度的评级对象是投资银行、一般企业、金融公司。评级时，有的评级公司将企业提供的资料作为基础进行分析，但

一般情况是根据公开发布的资料和澳大利亚评级公司自己收集的资料进行评级。因此，凡能取得其公开发布的资料的企业均为评级对象，

评级公司不向评级对象收取评级费。评级公司对负有无担保债务的企业优先给予评级。一般债务级别评定之后有效期限为一年半至两年，

商业票据级别的有效期限为180天，但评级的变更可以随时进行。澳大利亚评级公司对投资者有偿销售评级信息，包括企业的评级信息、

投资银行的评级信息，另外还进行电话咨询服务。

从国外信用评级发展的历史及各国信用评级制度的比较，我们得到以下几点结论：

1、以证券融资为主体的金融体制下，对信用评级业务有较强的市场需求，评级活动较易开展。而在以银行融资为主体的状况下，信

用评级活动就不大容易开展。债券市场的发展是信用评级产生和发展的物质基础，资本市场的发展推动了信用评级的发展。

2、经济危机所带来的信用危机刺激信用服务需求的产生。经过经济危机的检验，信用评级机构的服务得到了市场的认可。

3、政府部门对评估机构的重视和对评级结果的广泛利用，以及相关法规的制定，在信用评估的发展过程中起了积极的推动作用。

4、关于信用评级的客体，是偏重于证券本身（美国），还是偏重于证券发行主体——企业（日本），或是二者兼而有之（英国）。从

目前来看，一般认为美国的做法似乎更为科学一些。

5、关于信用评级的主体，是以第三方身份出现的专业评级机构为主体，还是以银行为主体，或是承销商为主体。从客观、独立、公

正、科学的角度来看，无疑以专业评级机构为主体较为适宜。