债券通

债券类信托业务模式及其交易结构

一、债券类信托业务现状

（一）债券及债券市场概述

1、债券概念及分类：债券是国家或地区政府、金融机构、企业等机构直接向社会

借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按特定利率支付利息并按约定条件偿还本金

债权债务凭证。根据发行主体不同，债券可分为：国债、金融债券、央行票据、企业债

等；按照偿还期限不同可以分为:长期债券、中期债券、短期债券；按照付息方式不同可

分为：零息债券、贴现债券、固定利率附息债券等。

2、债券特征，作为一种重要融资手段和金融工具，债券具有如下特征：偿还性，

债券一般都规定有偿还期限，发行人必须按约定条件偿还本金并支付利息；流通性，债

券一般都可以在流通市场上自由转让；安全性,及股票相比，债券通常有固定利率，及企

业绩效没有直接联系，收益稳定,风险较小；收益性，债券收益性主要表现在两个方面，

一是投资债券可以给投资者定期或不定期地带来利息收入：二是投资者可以利用债券价

格变动，买卖债券赚取差额。

3、债券市场现状：中国债券市场从1981年恢复发行国债开始至今,经历了曲折探

索阶段和快速发展阶段。我国债券市场主要有银行间市场和交易所市场，银行间市场是

债券市场主体，债券交易量和债券托管量占全市场95%以上，2011年10月8日在此市

场交易债券净价交易总和己达

13674.8706亿元。这一市场参及者是各类机构投资者，属于大宗交易市场

（批发市场），实行双边谈判成交，逐笔结算。交易所市场是另一重要部分，它由除

银行以外各类社会投资者，属于集中撮合交易零售市场，实行净额结算。两个市场交易

量见下图所示。

T1B4

图银行间市场和交易所市场册僵憨易量

银行间债券市场已实现了从债券发行到交易市场化运作，成为政府、企业筹资重

要来源，也是央行进行流通性对冲重要场所，其包含了现券市场和债券借贷市场。

（二）信托公司债券类信托业务现状概述

目前国内信托公司固有业务参及债券市场投资比较普遍，部分信托公司固有业务

部设有专门债券交易员和分析师（如西藏信托和云南信托），他们运用信托公司白有资

金买卖现券、债券代持、质押式回购出资金等方式投资于债券市场为信托公司获取投资

收益。

作为财富管理主要职能定位信托业务参及债券市场投资目前也有多家信托公司参

及，数据统计，截止到2011年10月平安信托发行了9只信托产品、上海信托发型了

22只信托产品、华宝信托发行了21只信托产品、天津信托发行了25只信托产品、云

南信托发行了26只信托产品募集资金参及债券市场投资。此外，交银国信、北方国

信、国民信托、建信信托、对外经贸信托、山东信托、西安信托等也大量发行信托产品

积极投资债券市场。这些信托计划投资方式主要是购入债券持有、现券买卖和债券代

持。

可见，通过发行单一或者集合资金信托募集资金投资于银行间债券市场已经成为

很多信托公司主要信托业务，根据Wind资讯统计，目前银行间市场共计3000多家交

易系统会员，仅信托计划会员就多达150家，信托计划会员仅2011年债券市场投资规

模就高达数千亿元，信托计划己经成为银行间债券市场主要交易主体之一。

二、信托公司发行债券信托产品优势分析

(一)风险资本计提低，信托报酬收入高

根据银监发(2011)11号文规定，信托计划投资银行间债券市场债券,属于投资公

开市场交易固定收益产品，则集合信托计划风险资本为0.2%,单一信托计划为0.1%,

属于所有信托产品中风险资本最低之一。目前信托公司债券投资类信托计划单一信托报

酬一般收取0.3%、集合一般收取0.8%,信托报酬超额覆盖风险资本，属于信托公司应

该大力推进业务类型。

此外，投资债券信托计划可以直接对接银行理财资金或者大型企业工会基金，相比

较于其他信托产品，其规模一般都较大，很多单个信托产品规模都多达100亿，给信托

公司带来了十分丰厚信托报酬收入。

（二）属投资类业务，受监管政策影响小

在目前监管政策十分严格前提下，尤其是对作为信托公司生命线银信合作和房地产

业务基本暂停状态下，投资公开市场交易固定收益产品债券却能很好符合当前所有监管

政策，信托公司此种业务也真正体现了财富管理、投资管理功能，有利于信托公司可持

续发展。

（三）投资风险低、流通性好，规模较大，可以平衡信托公司业务结构

由于投资债券属于公开市场交易固定收益产品，不论企业经营状况和宏观经济形势

如何，债券都必须到期固定还本付息，风险较低。同时，银行间交易市场债券流通性非

常好，容易变现，在信托产品需要流通性补充时可以通过卖出现券或质押式回购、买断

式回购等方式融得现金收入。

债券投资类信托产品属于真正金融产品投资，可以调节信托公司投资和融资类产品

构成比例，有利于信托公司业务构成比例平衡。

（四）丰富信托公司业务品种，创新信托业务类型

及传统贷款、长期股权投资、存放同业等信托资金运用方式相比，债券类信托产品

属新信托资金运用方式，且其可以覆盖非常多产业，可以创新信托业务类型。

（五）承财富之托，使普通投资者能够投资于银行间债券市场。

信托公司是银行间债券市场乙类成员，可以参及银行间市场债券一切自营结算业务，

而根据相关法律规定，银行间债券市场只有商业银行、城信社、保险公司、证券公司、

基金公司、财务公司、信托公司、社保基金等作为会员参加，一般普通投资者或工商企

业却无资格参及银行间债券市场投资。根据我国相关法规，信托公司是目前唯一能够集

合普通投资者或者工商企业资金，并统一投资于银行间债券市场金融机构。此业务既解

决了普通投资考和工商企业投资银行间债券市场渠道缺乏难题，同时信托公司也良好发

挥了财务管理、代人理财投资功能。

三、主要债券信托操作模式和交易结构

（一）事务管理类信托

1、为大型企业发行信托计划对接其自身发行债券

银行间债券市场发行人基本都是国有或民营大型企业，此类企业信用评级都很好，

在发行债券时，很多此类企业职工都有购买本单位债券意愿,而企业本身也愿意将债券卖

给自己员工。但无论是员工本身还是企业工会都不具备银行间债券市场参及资格，此时

信托公司便可以设立一个信托计划，定向对员工募集集合信托资金或者向企业工会募集

单一信托资金，然后由发行企业定向将对应规模债券让信托计划申购，信托计划本身可

以设立原状返还条款，并且信托计划根据委托人意愿采取持有债券收取利息或者卖出债

券获得收益，信托公司本身为事物管理角色。

此类信托计划为最为安全信托产品，如果信托计划能够先跟债券发行企业接洽

好，保证能够从发行渠道申购债券，则此种模式可推广至信托公司发行信托计划募集信

托资金或者对接银行理财资金，并且可以将此种产品设置为开放式和优先劣后结构化。

其交易结构如下：

图2信托计划对接企业债莠册交易结构

2、为特定委托人设立单一信托

信托公司专门为某委托人设立信托计划，然后根据委托人投资指令运用信托资金

进行债券申购、债券买卖、质押式回购等交易。信托计划可以设置为即时开放式，委托

人可以决定开放口并进行信托单位申购和赎回，信托计划不设止损线，信托公司仅为信

托计划事物管理职能，并收取信托报酬。

（二）自主管理类集合或单一资金信托

信托公司及设立集合资金信托，由投资顾问认购信托计划劣后级部分信托资金，

社会公众投资者认购优先级部分信托资金，并可以将信托计划设置为3个月期开放式，

劣后为优先部分收益做保证，信托计划设置补仓线和止损线。根据投资顾问投资建议，

信托计划资金投资于债券市场，具体投资方式包含：债券代持、质押式和买断式回购、

一级市场申购、现券交易。具体交易结构见下图：

图3自主諫类债券信舷易结构

1、代持、质押式回购

信托公司发行单一或集合信托计划，再以此信托计划名义在中央国债登记结算公

司和全国银行业同业拆借中心开立债券托管结算账户和债券交易账户，然后信托公司通

过及银行间债券市场参及者（被代持方）签订债券代持、资金代垫合同，替其他参及者

买入债券，并在持有期到期时按照协议约定价格将现券卖给参及者并获得收益。或信托

公司及银行间债券市场参及者进行债券质押式回购交易，在中央国债登记结算公司通过

质押式回购簿记，通过债券质押借资金给参及者。

这两种交易都是通过债券借贷市场做货币资金拆借，流通性非常高，周期可长可

短，且十分安全，收益也十分稳定，是债券现券买卖行情不好时最为流行交易模式。债

券代持交易结构如下图：

图4债券騎袞易结构

注’②交易的卖出价格高于①交易的卖出价格，具体差价根据货币市场行情、参考质押式回购利率

质押式回购交易结构*

图5质押式回眩易结构

a；质押式回购的收益来源于回购价洛与费金融出的差价（利息收入人

2、债券一级市场申购

信托公司发行单一或集合信托计划募集，信托公司及债券承销银行签订债券分销

协议或者申购协议并交纳资金，承销商会根据分销协议将债券直接通过分销簿记过入信

托公司债券托管账户。信托公司可以持有此债券获得利息收入，或者在银行间市场卖出

此债券获得差价利润和利息收入。

此种模式优点在于利润稳定，但在行情好时难以从承销商处申购债券，而行情不

好时能够申购成功却又面临债券净价下跌风险。因此，此种模式难以让信托计划成立口

期及债券成功申购日期对接，在此期间存在信托资金闲置期，需要将此种模式及同业存

放、债券二级市场等其他信托资金运用方式结合才能更好发挥功用。

3、二级市场现券交易

信托公司发行单一或集合信托计划，信托公司运用信托资金直接在全国银行业同业

拆借中心买入或卖出债券，并通过中央国债登记结算公司进行债券清算和托管，通过赚

取债券买入及卖出差价来盈利，此种模式下资金支付由信托公司及交易对手直接转账完

成。

此类模式类似于投资股票二级市场，由于债券受到宏观经济政策和货币政策影响较

大，债券交易净价本身也存在涨跌，债券买入和卖出价格以及时机把握对于交易员都有

较高要求，信托计划聘请投资顾问对选票及买卖价格给予投资建议更加。交易结构及上

文第（一）类第1点类似。

（三）纯粹撮合赚取差价

信托公司根据委托人委托成立信托计划，委托人交付保证金，信托计划及银行间

债券市场参及者（A）签订现券买入协议，同时及银行间债券市场参及者（B）签订现

券卖出协议，买入和卖出均为T+0清算，买入价格比卖出低，买入采取见券付款方式结

算，卖出采取见款付券方式结算，信托公司收到参及者（B）资金后支付给参及者

（A）,同时收到参及者（A）券后过户给参及者（B）o此种模式下，信托公司不要垫

付资金，且当日结算后不剩下信托规模，属于事务性管理信托。

此种模式对于清算速度有较高要求，需要参及者（A）及时过户债券、参及者

（B）及时支付资金，再通过中债清算完成，不论是买入券过户或者卖出券资金支付有

任何一个环节断链即存在违约风险，而且如果出现中央国债登记结算公司系统故障情况

则违约儿率就更大。这种模式属于目前银行债券市场最为流行撮合赚取差价模式，银行

债券市场中间服务商和投资咨询公司儿乎全部靠此种模式来盈利，其要求参及者掌握大

量债券票源信息，并具备较好议价能力，利用其它参及考信息不对称机会赚取差价，

更适合于信托公司固有业务参及。

简单点说就是双方都是机构我有券你有钱。我想借点钱就把券押给你约定多长时间后买

回来。你把对应钱借给我。什么价格压出和买回券，用什么券，利率是多少，到期怎么

结算，这个都是双方交易员商定。

书面点说银行间市场债券回购有质押和买断两种。质押式回购是交易双方以债券为权利

质押所进行短期资金融通业务。在质押式回购交易中，资金融入方（正回购方）在将债

券出质给资金融出方（逆回购方）融入资金同时，双方约定在将来某一口期由正回购方

向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算利息，逆回购方向正回购方返还原出质债

券。

买断式回购是指正回购方（资金融入方）将债券卖给逆回购方（资金融出方）同时，交

易双方约定在未来某一日期，由正回购方再以约定价格从逆回购方买回相等数量同种债

券融通交易行为。

在实际操作中，银行间市场回购交易也和现券一样采取自主询价方式，资金拆出放和借

入方自行寻找对手方，约定回购要素。其中，质押式回购利率系统可根据市场大量出资

机构意向报价自动计算出每个时点加权利率，作为回购利率基准。而买断式回购一切要

数均可有双方H行商定。