探析我国资产证券化的信息披露法律制度

探析我国资产证券化的信息披露法律制度

卢瑞

摘要资产证券化在我国发展越来越迅速，而且其作为一种融资手段作用非常明显，但是我

国的资产证券化的信息披露制度并不完善，美国和欧洲的资产证券化发展得已经非常成熟，

通过借鉴美国和欧洲资产证券化信息披露的相关法律制度，从而对我国资产证券化的信息披

露制度有所启示，从而促进我国资产证券化市场的发展。

关键词资产证券化信息披露制度

一、资产证券化信息披露规则的概述

证券化交易信息披露的基本原则：与交易有关的各环节的信息披露应是定期的、持续性的；

充分披露；披露的内容和格式应尽量标准化，尤其是对相同产品的披露；披露应尽量公开

化，易取得。资产证券化信息披露的特点如下：不关注证券发行人自身信用，而侧重对基础

资产和证券收益偿付环节的信息披露；公募发行的资产支持证券必须取得信用评级机构的信

用等级，信用等级及评级报告是资产支持证券信息披露的重要组成部分；私募发行的资产支

持证券能得到信息披露上的豁免，也不必取得信用评级。

二、资产支持证券信息披露制度存在的问题

（一）现行信息披露规则

国际国内在披露框架上区别不大，有关国内资产证券化业务信息披露的管理规定主要见人行

《资产支持证券信息披露规则》及《关于信贷资产证券化基础资产池信息披露有关事项公

告》。我国尚无专门立法，依赖监管部门的部门规章或其他法律文件来规范资产证券化活

动。银监会《金融机构信贷资产证券化监督管理办法》；财政部《信贷资产证券化试点会计

处理规定》；人行、银监会《信贷资产证券化试点管理办法》（以下用《试点管理办法》）

等等。

（二）我国资产证券化信息披露存在问题

在交易所市场层面，对于在资产证券化业务中信息披露的要求规定相对笼统。例如，《证券

公司资产证券化业务管理规定》中仅要求管理人、托管人应当自每个会计年度结束之日起3

个月内向资产支持证券投资者披露年度资产管理报告、年度托管报告。管理人及其他信息披

露义务人应当按照本规定及所附《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露

指引》（以下简称《信息披露指引》）履行信息披露和报送义务。证券交易所、全国中小企

业股份转让系统、中国证券业协会、中国基金业协会可以根据本规定及《信息披露指引》制

定信息披露规则。（第41条）管理人、托管人应当自每年4月30日之前向资产支持证券投

资者披露上年度资产管理报告、年度托管报告。（第14条）对于设立不足两个月的，管理

人可以不编制年度资产管理报告。

深圳交易所于2013年4月23日发布的《深圳证券交易所资产证券化业务指引》中亦只规定

了管理人、托管人应当履行定期报告与临时报告义务，及时、公平地披露对资产支持证券可

能产生重大影响的信息，但是并未阐明“可能产生重大影响的信息”的具体内容及范围。

在银行间市场，现行的《信贷资产证券化试点管理办法》中规定受托机构应当在资产支持证

券发行前和存续期间依法披露信托财产和资产支持证券信息。信息披露应通过人行指定媒体

进行。受托机构及相关知情人在信息披露前不得泄露其内容。受托机构应保证信息披露真

实、准确、完整、及时，不得有虚假记载、误导性陈述和重大遗漏。同时，人行于2005年

6月13日发布的《资产支持证券信息披露规则》规定了“资产支持证券发起机构和接受受

托机构委托为证券化提供服务的机构”的信息披露义务、信息披露的时间和内容等。就基础

资产池信息披露有关事项，人行还于2007年8月21日发布的《信贷资产证券化基础资产池

信息披露有关事项公告》，要求信贷资产证券化试点各参与机构高度重视基础资产池信息披

露工作，严格按照相关规章的要求披露基础资产池信息，切实保护投资者利益，防范风险。

《信贷资产证券化基础资产池信息披露有关事项公告》还要求《发行说明书》必须披露投资

者在资产支持证券发行期限内查阅基础资产池全部具体信息的途径和方法等。可见，银行间

市场对于资产证券化业务的信息披露要求相对完善，但交易所市场的信息披露要求有待详细

制定。

三、域外资产证券化信息披露法律规制

美国资产证券化信息披露法律规制：

第一，1933年美国《证券法》。确立了强制性信息披露制度，有效的信息披露监管成为美

国证券业繁荣发展的功臣。后来，资产证券化诞生，为鼓励金融创新和金融自由化，美国金

融监管部门对资产证券化实行“注册制”，[1]部分产品能获得注册登记豁免。这实际上是

让资产证券化产品排除适用“完全信息披露”要求。1982年SEC又颁布了D条例，扩大了

资产证券化私募机制的豁免范围。

但《1933年证券法》同时也规定了登记豁免制度。[2]第3条（a）款（2）-（8）项规定了

豁免登记的证券种类，对于这些种类的证券，不管谁是交易当事人或以何种方式进行交易，

证券都可以免予登记。

第二，SEC在1990年通过了144A规则。[3]该规则明确了“合格机构”的地位，规定发行

人或交易商以外的人依据该规则发行或出售证券视为没有参与发售，因而不属于承销商；交

易商依据该规则发行和出售证券应视为不是发售参与者，不属于承销商，该等证券不应被视

为公开发行。这项被称为“美国私募发行市场自由化表现的规则”对于资产支持证券市场来

说非常重要，因为这个市场上的主要参与者都是机构投资者。

由于资产证券化产品分层结构简单，信息不对称程度低，安全性较高，在放松的监管模式下

资产证券化市场并未出现大问题。此时，美国金融监管更为宽松，几乎所有的CDO产品不必

在美国证券交易委员会（下称“SEC”）登记，高风险的抵押担保债券（CMO）、信贷资产的

证券化的品种担保贷款凭证（CLO）、市场流动债券的再证券化品种担保债券凭证（CBO）、

信用违约互换（CDS）等，市场几乎不受监管。

第三，SEC于2004年12月发布了《ABS和MBS证券信息披露规则》。在危机爆发前，美国

的监管机构开始意识到资产证券化信息披露制度存在漏洞，遂对资产证券化的信息披露制度

进行了改良，SEC于2004年12月发布了《ABS和MBS证券信息披露规则》，其中核心部分

是REGULATIOAB（下称“规则AB”），规则AB共有24个条文，其中有关信息披露的条文

共12条，这些条文首次专门针对ABS的信息披露作出详细规制。

美国对ABS的信息披露要求主要体现在RegulationAB中。其主要内容包括交易描述、交易

结构及涉及的风险；资产池信息：基础资产信息、静态资产池、基础资产主要义务人；交易

各方信息：发起人、发行主体、服务商、受托机构、资金保管机构信用增级及特定衍生工

具；信用评级；关联交易、税收、诉讼和仲裁以及其他额外信息；资产池表现和分配信息；

服务标准和资产服务商履约情况。如果有助于理解，则以表格方式提供各类证券的信息。对

于所发行证券的投资者而言，如果可能存在任何不同的风险，即需披露这种证券和风险类型

及内容。

第四，2008年金融危机之后相关规制。美国的证券化法律规制改革中对信息披露规定如下

[4]：第一，增强报告、披露。第二，资产支持证券陈述和担保。自该法颁布之日起180日

内，SEC将颁布规则，要求信用评级报告说明资产支持证券的陈述、担保和执法机制与类似

证券有何不同。第三，取消注册豁免。第四，资产支持证券的注册说明。自该法颁布之日起

180日内，SEC将颁布规则，要求资产支持证券发行人审查资产支持证券的基础资产，并披

露审查性质。

第五，2010年7月21日：《多德—弗兰克华尔街改革和消费者保护法》（Dodd-Frank