新《证券法》实施后“看门人独立性解析

新《证券法》实施后“看门人独立性解析

良孙杨俊

摘要：“看门人”独立性包括形式独立性与实质独立性，呈现一种相

对的动态的博弈状态，分别以自由证券市场与委托代理关系作为经济基础

与法理基础。新《证券法》充分认识到自由市场对证券业发展的重要性并

对“看门人”独立代表市场信用提出更高要求，但仍然存在着遴选方式未

变、独立性评判标准缺失、独立履职授权缺乏、独立担责规定不足等问题。

为此应当以新《证券法》施行为契机创设“看门人”独立性实现路径，具

体包括注重市场对“看门人”独立性的基础性力量、重构委托代理关系从

“看门人”遴选中保障其独立性、加快建立与完善“看门人”独立性的评

判标准、从赋予权利角度保障“看门人”独立履职并建立健全责任机制约

束其独立担责。

被视为核验服务之灵魂的独立性对于“看门人”而言不可或缺，缺乏

独立性的“看门人”因无法取信于社会公众而丧失其存在的价值与意义，

理论界与实务界对此已形成共识，并就如何实现“看门人”独立性展开长

期的争论与探讨。2022年3月1日新修订的《证券法》与旧法相比修改

完善证券发行制度、大幅提高违法成本、设立专章保护投资者利益，标志

着以“政府信用”为证券质量背书时代的终结，对“看门人”独立性提出

更高要求。[1]

一、“看门人”独立性之内涵

“看门人”独立性包括形式上与实质性上的独立性，并且从来不是

“绝对”与“静态”的独立，而呈现一种相对的动态的博弈状态。“看门

人”与独立性相辅相成，“看门人”独立性的实现并非凭空产生，而必须

有赖于一定的经济基础与法理基础。[2]（一）形式上的独立性

“看门人”形式上的独立性又称为外在独立性或表面独立性，是指

“看门人”具有独立的身份、地位与利益，其在组织地位、人事关系、财

务关系、经营关系等各方面均与被核验的发行人/上市公司不存在任何影

响核验客观公正性的关系。“看门人”形式上的独立性要求“看门人”在

第三方面前呈现一种独立于发行人/上市公司的身份，具有判断直观、第

三方评判且以否定性评价作为基本表现形式等特点。

“看门人”与被核验对象是否具有某种利益关系通常具有相对简单的

标准，如注册会计师任职公司财务顾问、证券律师受聘公司法律顾问、证

券评级机构大量持有某上市公司股票或者具有其他密切关系，则被认为缺

乏形式上的独立性。[3]形式上的独立性通常由“看门人”之外的第三方

进行评判，评判者以“看门人”与被核验对象是否具有特殊关系为标准对

其独立性进行判断，一旦认为“看门人”与被核验对象具有某种特殊关系

便无法保持客观公正，因此“看门人”形式独立性是对其是否具有独立性

最为直观的判断标准。只要“看门人”与被核验对象存在某种利益关系，

社会公众则认为“看门人”丧失独立性，“看门人”所作的核验结论不足

以取信于人，因而“看门人”形式上的独立性通常作为一个对独立性的否

定性评判标准而存在。

（二）实质上的独立性

“看门人”实质上的独立性不像形式独立性那般具有相对客观的评价

标准，无法直接从“看门人”与发行人/上市公司不具有特殊关系的角度

进行直观判断，而是需要从“看门人”的心理状态与职业道德层面对其是

否保持客观公正立场、是否不偏不倚进行考量，即使“看门人”与发行人

/上市公司在形式上保持独立也无法代表其实质与精神的独立。“看门人”

实质上的独立性很大程度上为“看门人”的自我评价而非第三方评判，受

职业道德规范的约束。“看门人”形式上独立性是“看门人”独立性的前

提与基本要求，“看门人”只有在精神上实现独立性才是真正的独立。

（三）相对的动态博弈状态

“看门人”独立性呈动态的博弈过程，并非存在于真空之中的“看门

人”面临外界环境、生存发展、声誉资本与法律责任等各方面的利益诱惑

或者压力，其核验业务的获得、费用的收取、尽职调查的程序履行、法律

与职业道德的约束等无一不左右“看门人”的思想与精神，是否为获得核

验业务与收取验证费用而在某种程度上屈从于发行人/上市公司，一方面

反映了“看门人”与发行人/上市公司之间的博弈，对“看门人”形式上

独立性产生影响，另一方面折射出“看门人”内心的自我博弈，对“看门

人”实质獨立性产生影响，“看门人”独立性是其在对各种利益权衡取舍

之后所呈现的结果。[4]

（四）以自由证券市场作为实现的经济基础

从“看门人”角产生来看，“看门人”独立角的产生与公司治理

模式的发展密不可分，本质上代表了“市场信用”的“看门人”基于市场

需求产生并在市场中发展，衍生出对“看门人”需求的自由证券市场是

“看门人”独立性实现的经济基础。按照法经济学的观点，公司经理人会

与股东通过“建立绑定关系”来自愿限制某些利己行为以获得公司更高股

价，经理人主动向拥有专业知识的会计师、律师、证券分析师等寻求认证，

以打消信息不对称状况下投资人对于公司证券品质的顾虑或者怀疑，除专

业性是会计师、律师、证券分析师等所必须具备的基本素质外，独立性是

证券中介机构作为“看门人”而非“代言人”的本质区别。[5]

从“看门人”的角发展来看，成熟资本市场中“看门人”的外部监

督作用异常重要，对证券市场的监管不可或缺，即使长期奉行自由放任理

念的欧美国家在多次经验教训中亦意识到必要的监管是证券市场健康有序

发展的保障，但政府不能代替市场，监管措施不能等同于市场力量，政府

对证券市场的监管应当始终与市场保持一定距离。在筹投资者与监管者之

间广泛存在的是中介机构与市场组织机构，由证券公司、会计师事务所、

律师事务所、证券分析机构与资信评级机构等构成的中介机构，为证券市

场信息提供核验与认证服务，既不隶属于筹投资者，亦不依附于政府，以

独立性为特征成为自由证券市场的重要一极。

（五）以委托代理关系作为实现的法理基础

证券市场中介机构作为证券市场以提供核验服务为内容的第三方，其

“看门人”身份的获得必须依赖于委托代理关系的建立，委托代理关系是

“看门人”独立性实现的法理基础。为解决信息不对称，发行人/上市公

司委托具备专业知识的“看门人”核验与认证，使投资者能够信赖经“看

门人”背书的信息符合真实性、准确性与完整性要求，发行人/上市公司

与“看门人”之间无疑也是一种委托代理关系。

然而这种委托代理关系有别于普通民事领域委托代理关系且存在悖论，

在委托人、代理人与受益人上存在严重的利益冲突：“看门人”由发行人

/上市公司选聘并支付报酬但却为投资者利益服务，委托人与受益人不一

致甚至存在严重的利益冲突，这种利益冲突有可能导致“看门人”逆向选

择异化为发行人/上市公司的“代言人”。良好的证券市场中，发行人/上

市公司与投资者利益应当具有一致性，发行人/上市公司需要筹资与投资

者需要投资的共同目标是实现经济利益最大化，两者均从企业财富的增长

中实现双赢。而现实是，发行人/上市公司为了获得资金粉饰财务报表，

投资者为“投机”不惜挺而走险，证券价格脱离其价值，证券市场风云变

幻，发行人/上市公司与投资者相爱相杀。委托人与受益人利益冲突的情

况下，处于委托代理关系中的“看门人”的独立性面临巨大考验。[6]

二、新《证券法》下“看门人”独立性之评析

新《证券法》使证监会的角被弱化、中介机构的职能和作用愈加凸

显，新法充分认识到自由市场对证券业发展的重要性并对“看门人”独立

代表市场信用提出更高要求，但在对“看门人”独立性的制度设计上仍然

存在着遴选方式未变、评判标准缺失、独立履职授权缺乏及独立担责规定

不足等问题。

（一）角产生：对“看门人”独立性要求明显增强

新《证券法》改核准制为注册制，将原公开发行股票需要“具有持续

盈利能力，财务状况良好”变更为“具有持续经营能力”，同时取消公开

发行债券的一系列财务指标要求。原证监会发审委的权力下放至证券交易

所，证券交易所有权审核公开发行证券申请，判断发行人是否符合发行条

件与信息披露要求，督促发行人完善信息披露内容。

新《证券法》市场化进程释放出巨大的市场空间，政府信用让位于市

场信用，证券服务机构作为证券市场的“第三只眼”，对其独立性提出迫

切要求。新《证券法》第25条的规定虽与旧法完全一致，但两者适用背

景截然不同，核准制下既然政府已对发行人的财务状况及持续盈利能力进

行认可，发行人在股票发行后经营与收益的变脸只能由发行人自负、相关

风险只能由投资人自担的规定明显有违公平。IPO注册制下，政府不对发

行人财务状况进行审核，也无须考察发行人是否具有持续盈利能力，只要

求发行人严格遵守信息披露制度要求进行信息披露，投资者通过“看门人”

的认证行为对证券是否具有价值进行甄别后谨慎投资，从而实现“卖者有

责，买者自负”。作为发行人/上市公司与投资者之间桥梁的“看门人”

重要性凸显，其独立判断是市场信用的基础。

（二）身份获得：对“看门人”遴选方式并无改变

修订前的《证券法》已意识到“看门人”应保持独立身份并试图以立

法形式将其与服务对象隔离，规定证券服务机构及其工作人员在一定期限

内禁止买卖发行人/上市公司股票。新《证券法》继承这一规定并加以强

化，然而结合新《证券法》上下文来看，第41条先行规定了证券服务机

构及其工作人员不得泄露所知悉的商业秘密，因此禁止在一定期限内买卖

证券的规定并非单为“看门人”独立性而设，立法本意更多是为保护商业

秘密及禁止内幕交易。

尽管如此，新《证券法》对“看门人”的独立遴选并未作出修订。为

解决“看门人”选任难题及提高上市公司信息质量，证监会发布《上市公

司治理准则》规定董事会可以根据股东大会决议设立审计委员会，并赋予

审计委员会提议聘请或更换外部审计机构的权利，随后证监会进一步修改

准则将“可以”设立强化为“应当”设立，但审计委员会独立性、专业性、

职权配置等并未修改。根据制度设计，审计委会员对居于“看门人”核心

地位的外审机构的聘请或解聘虽有提议权，但最终由股东大会审议决定，

然而股东大会权力在目前公司股权结构不合理、治理机制不健全、中小投

资者众多且分散、内部人控制严重的状况之下难免旁落，委托代理关系悖

论无法破解。作为有限理性经济人的“看门人”难以从经济关系上脱离管

理层实现其独立身份，新《证券法》对此并无更多建树。

（三）独立性评判：对“看门人”独立性评判标准缺失

新《证券法》及相关法律法规对“看门人”独立性评判依据有所缺失，

除注册会计师外，仅有关于保荐人、证券服务机构应保持独立性的原则性

条款。《注册会计师法》第6条虽保护注册会计师与会计师事务所依法独

立、公正执行业务，但缺少具体界定措施;第15条允许注册会计师承办会

计咨询与会计服务业务，但并无业务兼营时独立性的评价标准;第18条关

于回避的规定只涉及注册会计师，并未規定会计师事务所不予回避时是否

具有独立性;财政部颁发的系列《注册会计师独立审计准则》虽注明“独

立”二字但仅为专业技术性规范。

《律师法》第30条与31条规定律师在担任法律顾问与代理人时应维

护委托人合法权益，第38条规定了律师严格的保密义务，维护委托人合

法权益与保密义务始终是律师制度的基石。《律师事务所从事证券法律业

务管理办法》明确要求律师事务所及其指派的律师从事证券业务应遵循独

立原则，不得在同一证券业务中为具有利害关系的不同当事人出具法律意

见，律师担任公司及其关联方董事、监事、高级管理人员或存在其他影响

独立性的情形，所在律师事务所不得接受该公司委托提供证券法律服务。

事实上，上述标准不足以对律师及律师事务所独立性进行客观评价，经济

利益、自我评价、过度推介、密切关系与外界压力等对独立性产生影响的

因素并未涉及。

（四）作用发挥：对“看门人”独立履职授权缺乏

包括新《证券法》在内的现行法律法规对“看门人”独立履职授权有

限，会计师事务所在充当证券市场“看门人”时，调查取证因只是平等民

事主体之间的查验而不具有强制力，只有在被查验对象积极配合与协助的

情形下才能顺利开展，一旦被查验对象刻意或恶意串通应付函证，注

册会计师即使履行了必要程序仍然可能无法发现端倪，这也折射出审计固

有的局限性。1999年《证券法》在对“看门人”过错认定时规定，只有

当其未按照职业规则规定的工作程序出具报告时才对负有责任的部分承担

连带责任，《证券法》于2022年修订时摒弃了上述客观标准而代之以

“未能勤勉尽责”的抽象原则，加大了“看门人”的法律责任却并未赋予

相应的调查取证权。[7]

《律师法》第35条赋予律师的调查取证权在行使中亦受到多重制约。

一方面，律师不属于国家机关工作人员，律师调查取证权在本质上并非公

权，律师在有关部门与人员对其调查取证权不予认可时只能向检察院或法

院求助而不能直接调取证据，且律师能够求助的情形只限于办理具体诉讼

案件，律师出具法律意见书作为典型的“非诉”业务，既无法取得法院调

查令也不能向司法机关申请调查取证。另一方面，随着对民事主体信息保

护的加强，律师法虽赋予律师调查取证权但未规定他人应当配合的义务，

因而在實践中，律师很难仅凭授权委托书、律师事务所介绍信与律师证查

询到除委托人之外的第三方信息。

（五）责任承担：对“看门人”独立担责规定不足

新《证券法》加强了包括“看门人”在内所有主体的法律责任，尤其

是对中介机构违法违规行为惩处更为严厉与全面，可谓新法的一大进步。

一方面，进一步纠正“重行轻民”责任模式，加大投资者保护，授予投资

者保护机构调解权及直接起诉权，并以立法形式确立代表人诉讼制度，推

动民间维权与监督力量;另一方面，大幅提高处罚幅度，对金额大幅

提高;在无业务收入或者业务收入过低时仍可处以高额并加大对于直

接责任人员的。但新《证券法》仍要求以行政处罚或刑事裁判作为追

究发行人/上市公司及“看门人”民事责任的前置程序，并且赔偿范围严

格以实际损失为限，无法足以威慑包括“看门人”在内的违法主体，除此

之外，新《证券法》亦并不涉及各“看门人”的责任分配。

三、新《证券法》下“看门人”独立性之实现路径

应当以新《证券法》施行为契机创设“看门人”独立性实现路径，注

重市场对“看门人”独立性的基础性力量，重构委托代理关系从“看门人”

遴选中保障其独立性，加快建立与完善“看门人”独立性的评判标准，从

赋予权利角度保障“看门人”独立履职并建立健全责任机制约束其独立担

责。

（一）注重市场对“看门人”独立性的基础性力量

从“看门人”角产生与发展来看，其作为自由证券市场自然孕育的

结果，基于市场信用需要而产生与发展，即使中国证券市场“看门人”未

经自由市场洗礼而由立法强制催生，也必须尽快提供健康有序的证券市场

环境供其发展，必须认识到结构完整、竞争充分的自由证券市场是实现

“看门人”独立性的经济基础，充分注重自由证券市场对“看门人”独立

性的基础性力量。

为此首先需要全面推进注册制进程，在“政府信用”进一步让位于

“市场信用”中强化“看门人”独立性。“政府信用”与“市场信用”呈

此消彼长状态，“看门人”在脱离对“政府信用”的依赖后将独立对“市

场信用”负责。[8]其次，应进一步调整市场结构，筹投资者、证券中介

机构、市场组织机构与监管者四类主体中以筹投资者为主角，后三类主体

按照角设计既分工合作又各司其职，作为证券服务机构是当前资本市场

的参与者与联结者，需要独立承担起“看门人”的职责。再次，积极培育

证券市场中的投资者力量，使投资者具有足够的风险意识、审慎的投资态

度与更为专业化的投资技能，能够对发行人/上市公司及“看门人”形成

有力监督，促使“看门人”在形式上与实质上实现独立性，并逐步提高

“看门人”独立性的公众期望值与社会评判标准。

（二）重构委托代理关系从“看门人”遴选中保障其独立性

为实现“看门人”身份的独立性，必须重构委托代理关系，适格的委

托人需完全独立于发行人/上市公司、具备专业性与监督能力且能够代表

投资者。综合上述因素，中证中小投资者服务中心是不二人选。第一，投

服中心具有独立性，五名股东分别是与发行人/上市公司无直接利害关系

的深交所、上交所、上期所、中期所与中结算;第二，投服中心具备专业

性，以对投资者的多项保护措施作为经营范围，包括公益宣传与教育、应

投资者要求进行调解、支持公益诉讼、代表投资者反映诉求等;第三，投

服中心具有监督能力，自成立后已多次成功帮助中小投资者行权，社会效

应良好并深受投资者信任。

（三）加快建立与完善“看门人”独立性的立法评判体系

理论界虽普遍认同“看门人”独立性包括形式独立性与实质独立性的

观点，但如何以立法标准对形式独立性尤其是实质独立性进行评判并无系

统规定，前者多分散于不同类型“看门人”的单行立法或行政规范，后者

则通过“看门人”的行业协会制定某些职业道德规范加以约束，属于行业

自律性规定而并不具有法律强制约束力。除此之外，“看门人”独立性多

作为学术研究对象而未能纳入立法直接调整的范畴。

因此必须加快建立与完善“看门人”独立性的立法评判体系。一方面，

尽管现有研究成果多关注于注册会计师独立审计，但无论是《独立审计基

本准则》还是系列《独立审计具体准则》或《独立审计实务公告》，均属

于财务专业性规范而非从法律角度对审计独立性进行规定，除此之外更无

相对统一的评价标准，因此应当建立对不同类型“看门人”独立性的相对

统一的评判体系;另一方面，应当通过将抽象的实质性独立标准与相对客

观的形式独立标准相结合方式来设定具有可操作性的具体评判标准，从经

济利益、自我评价、过度推介、密切关系、外界压力等方面对影响独立性

的因素进行分析并设置标准，将零散的职业道德规范上升为相对完备的立

法形式，以增強对“看门人”独立性的约束。[9]

（四）从赋予权利角度保障“看门人”独立履职

纵观证券法制，对“看门人”均奉行“义务本位”原则设置层层规则，

约束其勤勉尽责使之不敢越雷池半步，然而对“看门人”而言，一味强调

义务却不赋予其充分的执业权利，势必影响其独立履职，因此应当积极赋

予“看门人”执业权利，以保障其独立履职。

“看门人”的尽职调查只能依赖于发行人/上市公司提供的信息，

“看门人”在发行人/上市公司蓄意时不仅无法独立，反而执业风险

剧增。新《证券法》对“看门人”加强了责任但未赋予相应的权利，虽有

“勤勉尽责”之规定却无应有的执业保障。当“看门人”无法通过正常程

序完成尽职调查时，要么付出更多成本，要么基于侥幸心理省略一定步骤，

即使与发行人/上市公司之间不存在主观合谋，也会因成本收益考量而在

客观上与之趋同，这种非正常执业状态潜伏巨大风险。为此，有必要在制

度设计上赋予“看门人”独立履职的权利，借鉴民事诉讼调查令制度，授

权律师在办理证券业务无法独立完成取证时，有权向发行人/上市公司住

所地中级人民法院证券业务庭申请调查令，法院审核申请书及相应材料后

决定是否签发，律师持调查令完成尽职调查。其他“看门人”可通过委托

律师或在律师配合下完成尽职调查。

（五）建立健全责任机制，约束“看门人”独立担责

《证券发行上市保荐业务管理办法》与《律师事务所从事证券业务管

理办法》虽规定了信用监管系统并对外公示，并且国务院印发的《社会信

用体系建设规划纲要（2022—2022年）》亦对中介服务业信用建设提出

要求，但事实上“看门人”的信息查询系统并未建立，声誉资本信息无法

有效向社会公众传达，声誉机制难以有效发挥作用，因此建立健全国家或

行业的“看门人”信用体系迫在眉睫。加快征信系统建设，进而通过全社

会的约束机制，使得相关责任人不敢失信与不能失信。

除完善声誉机制外，还需完善法律责任机制。一方面，应当逐步取消

以行政处罚或刑事裁决作为民事诉讼前置程序的限制并扩大民事赔偿范围，

提高民事赔偿标准，调动民间维权的积极性，对“看门人”独立履职形成

有力监督。另一方面，新《证券法》第163条采用过错推定原则规定“看

门人”与发行人/上市公司对外承担连带责任，但“看门人”与发行人/上

市公司之间、各“看门人”之间及“看门人”与其承办人之间的责任如何

区分、是否享有追偿权，现行立法并无明确规定，无法正确划分“看门人”

应当独立承担的责任与合理责任范围，因而应当尽快弥补法律空白，以促

使“看门人”独立承担责任。