票据资产证券化产品模式的法律分析(共8页)

一、票据(piàojù)资产证券化业务中入池资产的选择

在票据资产证券化业务中，基础资产的选择(xuǎnzé)尤为重要，直接影响

着以票据资产开展资产证券化的业务模式及路径选择。由于“票据资产”并非

法律概念，实践中，以票据资产作为基础资产发起设立资产支持专项计划（以

下简称“专项计划”），在基础资产的选择上，可能存在以下几种路径：

（一）业务(yèwù)模式一：以票据或票据权利入池的法律可行性分析

以票据或票据权利作为基础资产发起设立专项计划的，原始权益人须将其

持有的票据或票据权利真实转让给专项计划。根据《中华人民共和国票据法》

（以下简称“《票据法》”）的规定，票据行为的要式性，包括“票据出票人

制作票据，应当按照法定条件在票据上签章，并按照所记载的事项承担票据责

任”、“持票人行使票据权利，应当按照法定程序中票据上签章，并出示票

据”、“其他票据债务人在票据上签章的，按照票据所记载的事项承担票据责

任”等。由于票据行为具有要式性，票据行为须依照法定方式进行才能产生相

应的法律效力，因此，为实现“真实销售”的目的，原始权益人应当将票据背

书转让给计划管理人（代表专项计划）。

以票据或票据权利作为票据资产证券化业务的基础资产，至少可能存在以

下法律问题：

1、票据背书的不规范情形

根据《票据法》第十条的规定，“票据的签发、取得和转让，应当遵守诚

实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。”据此，原始权益人将

票据背书转让给专项计划，由于缺乏真实的交易背景和债权债务关系，可能在

背书转让环节存在不规范的情形。虽然《票据法》第十条属管理性规定，但以

票据或票据权利直接作为基础资产，在《票据法》上存在一定的法律瑕疵，因

此交易所对直接以票据或票据权利作为基础资产较为谨慎。

2、专项计划受让票据的合法合规性

根据《商业汇票承兑(chénɡduì)、贴现与再贴现管理暂行办法》（银发

[1997]216号）第二条第二款的规定，“本办法所称贴现系指商业汇票的持票人

在汇票到期日前，为了取得资金贴付一定利息将票据权利转让给金融机构的票

据行为，是金融机构向持票人融通(rónɡtōnɡ)资金的一种方式。”据此，直

接“买票”的行为属金融机构向持票人提供资金融通的票据贴现业务。

根据《非法(fēifǎ)进入机构和非法金融业务活动取缔办法（2011修

订）》第三条的规定，“本办法所称非法金融机构，是指未经中国人民银行批

准，擅自设立从事或者主要从事……票据贴现……等金融业务活动的机构。”

因此，在未取得中国人民银行批准的票据贴现业务资质的情况下，专项计划直

接受让原始权益人持有的票据权利并向原始权益人提供融通资金的行为，可能

存在较大的合规风险。

在该等业务模式下，原始权益人直接将票据背书转让给专项计划发行资产

支持证券的交易安排，交易所持较为谨慎的态度。因此，以票据或票据权利作

为基础资产发行资产支持证券，可能无法取得交易所出具的无异议函。

（二）业务模式二：以应收账款入池的法律可行性分析

在票据资产证券化业务中，若以应收账款作为基础资产，市场上较为常见

的是与保理业务相结合的操作方式，基本业务模式如下：（1）买卖双方签署

基础交易合同并形成基础交易关系，卖方向买方交付货物或提供服务，由此形

成了卖方对买方享有的应收账款；（2）买方向卖方开具银行承兑汇票或商业

承兑汇票（以下简称“标的票据”）；（3）卖方与保理公司签署应收账款转

让合同，同时将标的票据背书转让给保理公司。保理公司作为原始权益人将受

让的应收账款作为基础资产转让给专项计划，并将标的票据质押给专项计划。

在该等业务模式下，卖方通过保理公司这一“通道”，间接将其持有的标的票

据开展资产证券化，从而获得融资。

以应收账款作为票据资产证券化业务的基础资产，至少需要考虑以下法律

问题：

1、关于应收账款是否真实存在

根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指

引》（以下简称“《尽调调查工作指引》”）第十三条、十四条和十五条的规

定，对于资产证券化业务中基础资产的尽职调查包括对基础资产的法律(fǎlǜ)

权属、转让的合法性的调查，即基础资产形成和存续的真实性和合法性、基础

资产是否存在法定或约定禁止或者不得转让的情形等。因此，若以应收账款作

为基础资产开展资产证券化业务，则基础(jīchǔ)资产(zīchǎn)在法律上应当

真实、合法存在。

然而，标的票据开立后，应收账款是否仍然继续真实存在？

根据《支付结算办法》第三条的规定，“票据可以作为支付结算方式进行

货币给付和资金清算。”《支付结算办法》第二十二条规定，“票据的签发、

取得和转让，必须具有真实的交易关系和债权债务关系。”

在业务模式二中，买卖双方签署买卖合同建立基础交易关系，买方向卖方

开具标的票据作为付款方式，卖方取得标的票据的行为符合《支付结算办法》

的规定，即卖方系基于买卖合同的基础交易关系取得标的票据。因此，标的票

据的签发符合《票据法》和《支付结算办法》的相关规定，可以作为支付结算

方式进行货币给付和资金清算。

从目前已有的司法判例（“宿迁市华能贸易有限公司诉济宁安泰矿山设备

制造有限公司等票据追索权纠纷案”，(2013)宿中商终字第0244号））来看，

法院认为，票据不仅具有替代货币进行支付的功能，而且还具有流通功能和融

资功能等，票据制度的价值在于促进票据流通、保障交易安全；受让人合法取

得票据权利后，其与交易对方之间的基础关系即已结算完毕，此时若允许持票

人再依据基础法律关系向前手主张民事权利，将使已经稳定的民事法律关系重

新陷于不稳定状态，而且也使票据的流通性大为减损，背离了设定票据制度的

宗旨。因此，司法观点认为，票据开立后，交易双方之间的基础交易关系即已

结算完毕，此时卖方对买方享有的应收账款由于票据的开立而结算完毕。

此外，由于票据无因性，票据行为与作为其发生前提的基础交易关系相分

离，票据关系一旦合法成立，即独立于基础交易关系。若标的票据开立后，因

其他原因导致标的票据未能得到承兑，卖方应当基于票据关系而非基础交易关

系向法院提起诉讼。因此，在业务模式二项下，保理公司受让的应收账款可能

存在被法院认定为在买方开具标的票据并将卖方作为被背书人时即告消灭的可

能性。

2、关于(guānyú)保理公司取得标的(biāode)票据的合法性

《票据法》第十条规定，“票据的签发、取得和转让(zhuǎnràng)，应当遵

循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。”在业务模式二

中，如法院认为应收账款在买方向卖方开具标的票据并将卖方作为被背书人时

即告消灭，由于基础交易关系已经转化为票据关系，则卖方无法通过应收账款

转让合同将应收账款转让给保理公司。在此情形，卖方（作为持票人）通过将

标的票据背书转让给保理公司、保理公司作为被背书人取得票据的行为缺乏基

础交易关系。

虽然根据已有的司法判例（参见“风神轮胎股份有限公司与

中信银行股份有限公司天津分行、河北宝硕股份有限公司借款担保合同纠纷

案”，(2007)民二终字第36号），虽然缺乏基础交易关系的票据转让并不必然

导致票据行为的无效，但在缺乏基础交易关系的前提下，保理公司通过背书受

让标的票据，该等业务可能被监管机关认定为票据贴现业务，进而需取得中国

人民银行批准的票据贴现资质。因此，在业务模式二中，保理公司取得标的票

据的交易安排，可能存在较大的合规风险。

综上，在业务模式二项下，由于应收账款因标的票据的开立而消灭，以应

收账款作为基础资产并以票据作为质押的交易安排，可能较难获得包括管理部

门在内的各方认可。

二、票据收益权资产证券化的模式初探

结合前文分析，以票据、票据权利或票据项下对应的应收账款作为基础资

产发行资产支持证券的路径，在法律上存在较大的障碍，实践中也因难以获得

各方的认可而存在操作难度。基于上述背景，适时提出以票据收益权作为入池

资产开展票据资产证券化业务，在当下则具有较大的实践意义。

（一）票据收益权资产证券化的业务模式

原始权益人将其持有的票据对应的收益权（以下简称“票据收益权”）作

为基础资产委托计划管理人发起设立专项计划，并通过证券交易所发行资产支

持证券。原始权益人接受专项计划的委托，作为资产服务机构，对基础资产进

行管理，并归集、转付基础资产产生的现金流。为确保原始权益人按时足额转

付票据产生的任何收益，原始权益人以其持有的票据为专项计划提供质押担

保。

交易(jiāoyì)结构如下图所示：

（二）票据(piàojù)收益权资产(zīchǎn)证券化的合规性分析

1、关于票据收益权的界定

有观点认为，收益权并非法律规定的物权或债权。收益权仅是物权的一

项权能，而债权不存在收益权，因此，票据收益权能否作为基础资产入池，存

在一定的法律疑问。

实际上，在票据(piàojù)收益权资产(zīchǎn)证券化项目中，票据收益权

是指票据收益权转让方（以下(yǐxià)简称“转让方”）与票据收益权受让方

（以下简称“受让方”）之间通过合同约定而产生的、转让方作为持票人在票

据项下行使票据权利所取得的全部现金收入（以下简称“票据收益”）的转付

义务，系基于票据权利而派生出的新的债权债务关系，该债权债务关系的转让

标的并非票据权利本身，而是票据收益的转付义务。在该等债权债务关系项

下，转让方为债务人，受让方为债权人，转让方负有按照合同约定将其持有的

票据权利项下实际产生的现金流入转付给受让方的义务。据此，票据收益权系

新设债权，并非资产所有权中四项权能（即占有、使用、收益和处分）中分离

出来的一项权能，票据收益权的创设不违反法律法规规定。

2、关于收益权的法律风险

还有观点认为，以票据权利作为基础权利创设票据收益权，并且通过签署

票据收益权转让协议，可能会被认定为“名为买卖、实为借贷”。一旦被认定

为“借贷关系”，由于最高院目前仅允许有正常生产经营情况下的企业之前借

贷，则可能导致买卖合同无效，专项计划仅能获得普通贷款利息，而由于专项

计划并不具备受让贷款的资质，因此存在法律风险。

对于票据收益权转让是否存在被认定为“名为买卖、实为借贷”的问题，

结合前文分析，在票据收益权转让的债权债务关系项下，转让方为债务人，受

让方为债权人，转让方负有按照合同约定将其持有的票据权利项下实际产生的

现金流入转付给受让方的义务。双方之间的债权债务关系系通过票据收益权转

让合同的约定形成。由于转让方和受让方系按照票据权利项下实际产生的现金

流入进行结算和支付，受让方不享有收取固定回报的权利，转让方也不负有向

受让方“保底保收益”的义务，票据资产收益权的相关风险由受让方承担，据

此，票据收益权转让构成以票据为基础的金融合约，不属于“名为买卖、实为

借贷”。

综上，通过合同方式界定票据收益权，并将票据进行质押背书，确保原始

权益人在收益权项下的转付义务得以实现，并不违反现行法律法规规定。

（三）票据(piàojù)收益权资产(zīchǎn)证券化的操作(cāozuò)要点

由于收益权并非法律固有概念，而其本质位债权，债权可因当事人合意而

设，因此通过合同约定的方式界定收益权，既与法理相合，又不悖法律和行政

法规强制性规定，自应有效。

与上不同，如将收益权定义为所有权的一项权能，则不符合设立收益权的

本意，也无法实现票据收益权证券化的目的，且可能存在一定的法律风险。结

合已有的实务操作经验，我们认为，若以票据收益权入池，应当在基础资产交

易合同中对收益权进行明确界定，将收益权通过概括定义和范围列举，明确其

内涵和外延，不妨定义如下：

标的票据收益权指标的票据收益权持有人与标的票据持有人因合同约定而

形成的债权债务关系。该等债权债务关系项下，标的票据持有人为债务人，标

的票据收益权持有人为债权人。标的票据持有人负有按标的票据产生的下列收

入金额与标的票据收益权持有人进行结算的义务：

（1）标的票据在包括票据由持票人提示付款在内的任何情形下所产生的

任何资金流入收益；

（2）标的票据经贴现或其他处置/出售所产生的资金流入收益；

（3）标的票据项下担保（如有）所产生的资金流入收益；

（4）标的票据被拒付后对背书人、出票人以及票据资产的其他债务人

（如有）行使追索权后取得相关票款权利及相关资金流入收益；

（5）自本合同生效之日起，标的票据所衍生的全部权益在任何情形下的

卖出/处置产生的资金流入收益；

（6）经本合同双方同意的其他任何收入。

标的票据持有人应在约定的期限按上述收入的金额与标的票据收益权持有

人进行结算与支付(zhīfù)。标的票据持有人按上述收入的金额与标的票据

收益权持有人进行结算支付后，标的票据收益权即消灭。

内容总结

（1）一、票据资产证券化业务中入池资产的选择

在票据资产证券化业务中，基础资产的选择尤为重要，直接影响着

以票据资产开展资产证券化的业务模式及路径选择

（2）（3）卖方与保理公司签署应收账款转让合同，同时将标的票

据背书转让给保理公司

（3）保理公司作为原始权益人将受让的应收账款作为基础资产转让

给专项计划，并将标的票据质押给专项计划

（4）根据《支付结算办法》第三条的规定，“票据可以作为支付结

算方式进行货币给付和资金清算

（5）（3）标的票据项下担保（如有）所产生的资金流入收益