新三板案例红筹架构的建立与拆除

|新三板案例|天涯社区-红筹架构的建立与拆除

公司概况天涯社区网络科技股份有限公司，股票简称：天涯社区，股票代码：【暂

未公布】，股票转让方式：【暂未公布】，有限公司设立于1999年4月27日，

股份公司设立于2011年7月6日，将于近期挂牌，注册资本人民币9000万元。

主营业务：个人及企业互联网增值业务与网络广告营销业务。

公司运营的主要网络平台有以论坛为核心应用的综合性网络社区与大型兴趣社

交平台——天涯社区（）和海南综合门户网站与在线生活服务平

台——海南在线（），并通过公司投资控股的海南天涯客在线旅

业有限公司启动了面向全球旅游目的地的社区型旅游电子商务平台——天涯客

旅游网（）的开发运营。

根据Alexa提供的数据显示，截至2014年4月20日，“天涯社区”

（）全球综合排名65名，中国综合排名第10名，注册用户超过

1亿。根据iWebchoice6对我国社区论坛类网站月度日均浏览量PV排名和月度

日均覆盖数UV统计显示，“天涯社区”在2014年3月到2015年3月，13个月

中上述两个指标在中国社区论坛类网站中的排名均为第一。

问题产生天涯社区是著名的互联网论坛，此前为通过融资搭建了红筹架构，

在遇阻后又转向境内资本市场，为此拆除了该架构，本案例就来分析一下天涯社

区是如何搭建此后又是如何拆除红筹架构的。

问题解析一、红筹架构的搭建

1.设立天涯控股

2005年12月21日，天涯控股在开曼岛注册成立，初始授权资本为2美元，

股本为2股。同日，邢明（天涯社区的控股股东、实际控制人）持股100%的Tianya

Group受让了esLtd.和esLtd.所持天涯控股的全部股

份，同时TianyaGroup、李木持股100%的FirstSky及吴淑民持股100%的Happy

join认购天涯控股新增发行的998股普通股，每股面值1美元，总股本增加至

1,000股，授权资本增加至1,000美元。天涯控股作为特殊目的公司设立完成，

天涯控股的股权结构如下：

2.引入投资人2007年4月1日，天涯控股将1,000股普通股拆分为1,000,000

股普通股，每股面值稀释为0.001美元，同时向天涯控股、FirstSky和HappyJoin

以及投资人Legend、Zero2IPOMainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV、

TopMedia和Google发行股份。其中TopMedia、Google、Legend分别以150

万美元、100万美元和50万美元认购天涯控股150万股、100万股及50万股股

份。

3.签订股份认购协议、股东协议投资人Legend、Zero2IPOMainFund、Zero2IPO

AffiliatesFund、SCV、TopMedia、Google与天涯控股及其股东、天涯有限（天

涯社区的前身，即有限公司阶段简称）等主体共同签署了《SHARESUBSCRIPTIO

AGREEMET》（下称“股份认购协议”）和《MEBERSAGREEMET》（下称“股

东协议”），协议约定天涯控股及其国内子公司、天涯有限的股东应确保天涯控

股股东能在形式上和实质上通过天涯控股及其国内子公司控制天涯有限。简单而

言，就是这两份协议确保了天涯控股（特殊目的公司）的股东能够控制天涯有限

（天涯社区的前身），从而保障投资人的利益。

4.设立天涯信息天涯控股于2007年2月15日在中国境内成立外商独资有限责

任公司天涯信息，注册资本为130万美元。

5.签署控制协议天涯信息与天涯有限及/或其股东于2007年4月签署了一系列

控制协议：（1）天涯信息与天涯有限签署了《独家技术咨询与培训协议》。协

议约定由天涯信息向天涯有限提供技术培训服务，天涯有限每年根据服务提供的

具体情况向天涯信息支付服务费用，并按季度支付。（2）天涯信息与天涯有限

签署了《独家技术支持与技术服务协议》。协议约定由天涯信息向天涯有限提供

技术支持和技术服务，天涯有限每季度根据技术支持与技术服务提供的具体情况

向天涯信息支付服务费用，按季度支付。（3）天涯信息与天涯有限及其股东签

署了《购股权协议》。协议约定在中国法律允许的情况下，且天涯信息认为适宜

的时候，天涯信息有权要求君达创投等股东全部或部分转让所持有的天涯有限

100%的股权，转让方应根据天涯信息要求向天涯信息或其指定的第三方转让天涯

有限股权。（4）天涯信息与天涯有限及其股东签署了《股权质押协议》。协议

约定君达创投等股东同意将其持有的天涯有限100%的股权全部质押给天涯信息，

作为天涯有限履行其在主合同（主合同指上述《独家技术咨询与培训协议》、《独

家技术支持与技术服务协议》和《购股权协议》）项下全部义务的担保。（5）

天涯有限各股东签署的授权委托书。君达创投等股东分别出具了《授权委托书》，

授权天涯信息或其指定的人士为其代理人就有关持有天涯有限股权的事宜全权

代表君达创投等股东行使相关权利。

至此，整个红筹结构搭建完成，如下图所示：

二、红筹架构的拆除

1.回购Google股份2010年6月21日，天涯控股董事会、股东会作出决议，同

意天涯控股以290万美元的价格回购Google持有的天涯控股100万股股份，同

意天涯控股签署相应回购协议、股东协议修正案等交易文件，Google不再享有

相应股东权利，且天涯控股董事将相应改选。同日，天涯控股与Google签署

《SHAREREPURCHASEAGREEMET》，天涯控股回购Google持有的100万股股份；

同日，天涯控股各股东签署了股东协议第一次修正案。

2.终止控制协议2011年1月20日，天涯控股董事会作出决议，同意解除、终

止天涯有限在股东协议、股份认购协议项下的一切义务、责任以达到天涯有限中

国境内上市的目的，同意相应修改股东协议和股份认购协议。同日，天涯控股与

其各股东签署股份认购协议第一次修正案和股东协议第二次修正案，终止天涯有

限在股份认购协议和股东协议项下的一切义务、责任，天涯有限不再隶属于天涯

控股。同日，天涯信息与天涯有限、君达创投、君联创投、李木、吴淑民、徐豪、

倪正东、邢明签署《协议终止合同》，合同主要内容：（1）确认天涯信息、天

涯有限及天涯有限股东分别或共同签署了《独家技术支持与技术服务协议》、《独

家技术咨询与培训协议》、《购股权协议》、《股权质押协议》、《授权委托书》

（以下统称“控制协议”）；（2）控制协议签署后，天涯信息并未向天涯有限

提供控制协议中约定的相关服务，而天涯有限也不存在向天涯信息支付控制协议

项下服务费用的义务；（3）控制协议于《协议终止合同》签署之日正式终止，

控制协议终止后各方将不再受控制协议的约束，任何一方不再享有控制协议项下

任何权利和承担任何义务，任何一方均不得向其他方主张控制协议项下的任何权

利或要求其他方履行控制协议项下的任何义务；（4）控制协议签署后所产生的

任何权利、义务和责任在《协议终止合同》签署之日正式终止并失去效力，任何

一方在《协议终止合同》签署后均不得以控制协议的任何条款为由向其他方主张

权利；（5）在控制协议终止后，任何一方不会以任何其他一方或各方违反控制

协议项下的任何条款为理由对该方提起任何指控或起诉，或要求该方承担任何损

失赔偿责任。

3.境内股权调整2010年12月，天涯有限增资至5,000万元，澜讯科信、顾光、

王美华、覃业洪、孙巍、严宏、李向园、倪正东、江伟强、詹颖珏、肖旭以及达

维投资认缴新增注册资本1,915.704万元，老股东邢明、李木、吴淑民和君联创

投认缴新增注册资本1,084.296万元。君联创投、倪正东、江伟强为天涯控股其

他投资者股东在境内选定的投资人。天涯控股的股东Legend为君联创投的关联

方，Zero2IPOMainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV为倪正东的关联方，

TopMedia为江伟强的关联方。根据君联创投、倪正东、江伟强、Legend、Zero2IPO

MainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV及TopMedia分别出具的承诺，

君联创投、倪正东及江伟强分别以其合法自有资金认购公司的注册资本，系其真

实出资；不存在为任何第三人委托持股、代持股的情形；与任何第三人就其所持

有的公司股份不存在任何权属争议及潜在纠纷。4.控制协议的执行情况（1）关

于《独家技术咨询与培训协议》、《独家技术支持与技术服务协议》天涯信息并

未向天涯有限提供上述协议约定的相关服务，天涯有限也不存在向天涯信息支付

服务费用的义务，天涯有限亦未曾向天涯信息支付过服务费用。（2）关于《购

股权协议》天涯信息或其指定的第三方未受让过公司的股份。（3）关于《股权

质押协议》股权出质未到工商行政管理部门办理质押登记。（4）关于授权委托

书授权委托书并未实际履行。5.相关主体的注销情况，主体是否持有天涯

社区的资产。公司实际控制人邢明已经开始着手注销相关主体，进展如下：（1）

2015年3月11日，天涯信息执行董事作出执行董事决议，天涯信息组成清算委

员会。（2）实际控制人邢明承诺，解散或促使相关主体解散天涯控股、Tianya

Group以及天涯信息，并按照管辖地的相关规定办理相应的注销登记手续。根据

天涯社区的说明并经核查，天涯控股等主体未持有公司的资产。

至此，红筹架构拆除完毕，天涯社区新的股东架构如下：

本案例提供了红筹架构、VIE架构搭建及拆除的一个样本，结构不算复杂，但包

含了核心要点，其他类似架构只不过在这一基础架构之外有一些变化、多一些层

次，所以本案例具有一定的典型性和示范意义。

笔者在研究和学习本案例之余，发现在拆除架构过程中有个小问题值得探讨。

Legend、Zero2IPOMainFund、Zero2IPOAffiliatesFund、SCV及TopMedia

是天涯控股的投资人股东，可能原本是希望通过上市获利退出的。而天涯社

区选择回归境内资本市场，需要拆除红筹架构，想必投资人同意的前提必定是保

障他们的利益。而限于目前国内的投资限制，前述投资人不能转为天涯社区

的股东。于是，就出现了君联创投、倪正东、江伟强作为投资人的关联方成为了

天涯社区的股东。是怎样的关联关系公开文件目前并没有披露。投资人及关联方

均承诺：君联创投、倪正东及江伟强分别以其合法自有资金认购公司的注册资本，

系其真实出资；不存在为任何第三人委托持股、代持股的情形。从正常商业逻辑

出发，投资人并不会放弃从天涯社区获取期待的投资回报，而他们又与天涯社区

切断了控制关系，唯一保留的间接联系就是关联方。那么如果不是委托持股的关

系，关联方在日后获取投资收益后又如何将利益转移至前述投资人呢？意即两者

背后的法律关系究竟是怎样的？或许也会存在类似控制协议的协议，如果是这样，

虽然名称可以作各种设定，但其实质恐怕很难摆脱委托持股关系。不知后续披露

文件是否会就此问题作出解答。